《紅週刊》：起步股份本週稱擬以發行股份、可轉換債券及支付現金的方式，購買澤匯科技88.5714％股權。標的公司100％股權預估值為18.00億元，其88.5714％股權交易對價初步確定為15.94億元。在2018年12月的時候，起步股份完成了收購劉志恆持有的澤匯科技11.4286％股權，交易價格合計為2.00億元，此次收購澤匯科技88.5714％股權若能夠完成，上市公司將持有澤匯科技100％股權。小徐對此次收購如何看？
小徐：在2018年12月時起步股份收購澤匯科技11.4286％股權的交易價格合計為2.00億元，按此計算當時澤匯科技100％股權的估值應為17.50億元左右，而此次收購標的公司100％股權預估值為18.00億元，較上次收購價格約有5000萬元的增加，這似乎有些不合理。
《紅週刊》：為何不合理呢？
小徐：2018年12月8日起步股份的公告顯示，2017年澤匯科技的淨利潤為8225.76萬元，而本週起步股份的公告顯示，2017年澤匯科技實現淨利潤7615.34萬元，僅5個月時間，標的公司的淨利潤被大幅下調近7.5％，而上市公司對其的收購價格卻反而上升，這顯然是不合理的。
《紅週刊》：那2018年的情況又如何呢？
小徐：先來看看澤匯科技的主營業務，再說澤匯科技的盈利情況也不遲。澤匯科技主要從事出口零售電子商務業務，標的公司的產品主要通過速賣通、Wish、Shopee、亞馬遜、eBay等第三方跨境電商平臺直接銷往美國、歐洲及東南亞國家和地區，具體涵蓋服裝配飾、孕嬰童用品、家居用品等多種品類商品。
跨境出口電商行業的消費群體為海外消費者，銷售受當地節假日因素影響較大，因此跨境出口電商行業表現出較為明顯的季節性。如受感恩節、萬聖節、聖誕節、網絡星期一、黑色星期五、雙十一、雙十二等影響，第四季度通常為出口零售電商的銷售旺季。
2018年12月8日起步股份的公告顯示，2018年1-9月澤匯科技實現營業收入12.78億元，淨利潤7867.98萬元。而本週起步股份的公告顯示，2018年1-12月澤匯科技實現營業收入17.55億元，淨利潤7439.07萬元。若公司兩則公告均真實可信，可計算出2018年第四季度澤匯科技實現營業收入4.77億元，淨利潤虧損428.91萬元。
上述數字之中，我們看不到主營跨境出口電商業務的澤匯科技在第四季度有任何銷售旺季的體現。跨境出口電商行業目前仍處於快速發展階段，行業准入門檻較低，競爭對手和潛在進入者較多，產品同質化現象嚴重，甚至出現了一定程度的價格戰。澤匯科技第四季度旺季不旺甚至出現虧損的銷售數據讓人對公司的盈利前景難以樂觀，截至2019年3月31日，澤匯科技的淨資產僅為1.71億元，而其估值高達18億元，是淨資產的10倍還多，一旦盈利出現問題，收購形成的鉅額商譽是否存在減值的可能更令人擔憂。
《紅週刊》：本週三房巷稱擬發行股份收購海倫石化100％股權，但標的資產有關的審計、評估和盈利預測工作尚未完成，如何對這樣的公司進行估值呢？
小徐:本次交易完成後，三房巷集團內PTA板塊和瓶級聚酯切片板塊業務將整體注入上市公司，2018年PTA平均價格出現了較大幅度的上漲，這一點在海倫石化的模擬報表中同樣體現，2017年度海倫石化虧損2282.68萬元，而2018年海倫石化淨利潤則高達6.42億元。
但需要注意的是，從2018年9月開始，PTA價格出現了較大幅的下跌，上市公司中以PTA為主業的公司四季度業績環比下滑明顯，如恆逸石化2018年第三季度淨利潤高達10.66億元，而其第四季度則發生了5.02億元的虧損。目前PTA的價格仍處於低位，若PTA價格長期無起色，海倫石化業績面臨下滑的風險。此外截至2018年12月31日，雖然海倫石化總資產高達204.15億元，但其淨資產僅為3.88億元，公司資產負債率高達98％左右。
2018年海倫石化的淨利潤為6.42億元，假設按10倍市盈率計算，上市公司收購海倫石化的價格也要達到64.2億元。本次交易三房巷的股份發行價格為3.12元/股，按此計算公司需發行20億股以上，即收購完成後三房巷總股本將至少接近29億股。按目前公司股價計算，其市值未來將達到近百億元，估值已明顯偏高。
本文源自證券市場紅週刊
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