揭祕A股7年來現金流真相 四成個股自由現金流為負

揭秘A股7年來現金流真相！四成個股自由現金流為負，496股經營現金流淨流出，流出規模最高達200億

現金流是企業運營生命線，是股票估值的邏輯起點，也是基本面分析的思維主線，但在過去7年間，有一批個股常年為能產生正的現金流，甚至還在不斷吞噬現金。

在2018年年報發佈後，券商中國記者對2012-2018年的A股現金流狀況進行統計，發現有1196股在7年裡的自由現金流(FCFE)淨流出、佔比39.41%，甚至有496股的經營現金流(CFO)也出現淨流出、佔比16.34%。

誠然，企業在快速擴張過程中，自由現金流經常呈現負值，可以理解為正常現象，但如果常年自由現金流為負值，甚至經營現金流也為負值，則需要引起投資者留意，或許是公司的商業模式較為特別，或許是存在其他需要考慮的因素。

注：1、統計過程剔除了銀行、非銀行業；2、自由現金流計算公式參照WIND口徑，即：企業自由現金流FCFF=息前稅後利潤+折舊與攤銷-營運資金增加-資本支出=息稅前利潤(1-所得稅率)+折舊與攤銷-營運資金增加-購建固定無形和長期資產支付的現金；股東自由現金FCFE=企業自由現金流量-償還債務所支付的現金+取得借款收到的現金+發行債券所收到的現金)

淨利潤，一個很好很糟糕的指標

“淨利潤”指標有多好用，這個指標就有多糟糕：無數投資者緊盯淨利潤來做決策，管理層也緊盯著淨利潤來做規劃，卻越發偏離商業實質——前者有時誤將虛無的數字視為經營成果，後者有時為了完成目標不惜損傷股東利益。

事實上，就計算方式來看，“淨利潤”只是若干會計項目的軋差項，大體思路是“收入-成本-費用”，也就是說，“淨利潤”只是人類抽象計算出來的、方便理解的數字，我們無法找到對應的物理實體：我們可以找到廠房、土地、存貨、現金，但無法找到一個叫“利潤”的東西。

沒有實體的東西最容易操縱。格雷厄姆在《證券分析》中也強調過，“完全專注於收益因素而不考慮其他是危險的”，“收益不僅是波動的，而且是任意決定的——然而，價值估計完全賴以形成的這些每股收益指標，不僅波動頻繁，而且在很大程度上受到人為因素隨心所欲的炮製和操縱。”

相較之下，就企業擁有者角度來說，現金流更接近企業的經營實質，企業經營的目標是不斷產生現金，而不是賺取應收賬款、機器和存貨，只要能夠不斷產生淨現金流入，企業哪怕沒有利潤也可以繼續健康發展——這也是亞馬遜過去實踐的案例。因而，現金流也是價值投資者最為看重的一個分析角度，因為它更接近經營實質，也更難以造假。

此外，在現有的絕對估值方式中，現金流幾乎是所有估值邏輯的起點，不論是經典的DDM模型、DCF模型，還是它們的派生模型，其核心邏輯都遵循“價值是未來現金流的折現和”這一主思路，即前提是有現金流——如果現在沒有，那未來應該有。

一個可以作為參考的數據是，許多公司有盈利但沒有正的現金流。據券商中國記者統計，2012-2018年以來，有316股的累計盈利為正，但經營現金流CFO卻呈現淨流出。例如，中國重工、蘇寧易購、ST剛泰實現了累計盈利83.76億元、230.32億元和6.23億元，但經營現金流卻淨流出110.86億元、87.51億元和60.67億元，同期的股東自由現金流也呈現淨流出。

吞噬現金：55股經營現金流7年淨流出30億元

一兩年的現金流數據或許不夠說服力，但一個7年統計跨度，大致可以覆蓋企業正常的業績高低點，如果在這樣一個時間跨度中仍無法產生正的現金流，該企業的商業模式、財務狀況或許值得投資者多加留意。

通過對2012-2018年年的現金流數據進行分析，不難發現，大部分A股都能產生現金流，但也有一批個股的現金流狀況較差。

就股東自由現金流FCFE來看，2012-2018年期間，有1196股現金流淨流出，佔納入統計個股的39.41%。其中，有280股現金流淨流出超10億元，有66股現金流淨流出超30億元，有37股現金流淨流出超50億元，還有14股現金流淨流出超百億元。

華髮股份、中國聯通、海航基礎和光明地產等4股股東自由現金流FCFE淨流出超200億元，2012-2018年分別淨流出718.33億元、279.58億元、274.87億元和204.39億元，但在此期間的經營現金流、股東淨利潤均為正值。

不過需要說明的是，有些個股的自由現金流為負值，是由於公司處於快速擴張階段，需要較多的資本支出。

比起自由現金流的淨流出，經營現金流的流出更值得留意。

據券商中國記者統計，2012-2018年間，有148股經營現金流淨流出超10億元，有55股的經營現金流淨流出超30億元，有28股的經營現金流淨流出超50億元，有15股的經營現金流淨流出超100億元，還有4股的經營現金流淨流出超200億元。

數據顯示，房地產是經營現金流CFO淨流出的大戶，現金流淨流出前6名全為房地產，包括泰禾集團、北京城建、首開股份、泛海控股、金融街和華夏幸福，7年CFO淨流出均超150億元。

不過，這可能是由於房地產企業的特殊性導致，一般而言，持續擴張，尤其是激進擴張的房地產商現金流都會比較緊張，同時現金流與盈利業績之間存在1至2年的時滯，CFO淨流出有時反映出地產企業的進攻性。

除了地產企業外，安徽水利、一汽夏利、中國重工和建發股份7年的CFO淨流出也較高：

金隅集團：盈利194.04億元，經營現金流-164.51億元，股東自由現金流86.56億元；

安徽水利：盈利28.34，經營現金流-115.96億元，股東自由現金流76.98億元；

一汽夏利：盈利-35.28，經營現金流-111.49億元，股東自由現金流-82.74億元；

中國重工：盈利83.76，經營現金流-110.86億元，股東自由現金流-91.70億元；

建發股份：盈利208.55，經營現金流-105.09億元，股東自由現金流237.02億元。

誠然，有一部分個股在不斷吞噬現金，但A股也湧現了一批個股，在過去7年生產了大量的現金，其中不乏知名度較高的白馬股、價值股。

據券商中國記者統計，2012-2018年期間有1196股的股東自由現金流為正，佔比61.02%，其中有896股淨流入超10億元，有449股淨流入超30億元，有302股流淨流入超50億元，還有158股淨流入超100億元。

數據顯示，在過去7年，有13股的自由現金流超過1000億元，它們堪稱A股自由現金流的超級明星，其中中國石化、中國建築、萬科A產生的現金流規模超3000元：

中國石化：盈利3709.36億元，經營現金流1.19萬億元，自由現金流5194.48億元；

中國建築：盈利1858.19，經營現金流1584.24億元，自由現金流4706.65億元；

萬科A：盈利1443.82，經營現金流2189.28億元，自由現金流3693.23億元。

同時，名單中也有多隻資本支出少的明星現金奶牛，包括長江電力、貴州茅臺、格力電器等。

此外，就經營現金流CFO來看，4家中字頭企業中國石油、中國石化、中國聯通和中國神華佔據A股榜首，在過去7年分別產生經營現金流2.13萬億元、1.19萬億元、6054.6億元、5143.35億元。

值得一提的是，貴州茅臺和格力電器，是分屬滬市和深市的明星價值個股，二者在過去7年創造的現金流也非常接近：貴州茅臺產生1503.84億元自由現金流、1556.35億元經營現金流；格力電器產生1485.68億元自由現金流、1528.55億元經營現金流。

然而，二者的市值卻相差較大，茅臺市值達到1.22萬億元，格力市值只有3343.54億元。

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