三花智控(002050)
新能源热管理大幅增长
经营性净现金显著改善
买入
天风证券 蔡雯娟
三花智控2018年实现收入108.4亿元，同比增长13.10%;实现归母净利润12.9亿元，同比增长4.56%。2018年第四季度实现收入25.7亿元，同比增长7.49%;实现归母净利润2.7亿元，同比增长4.68%。本次年度分红方案：每10股派2.50元，资本公积金每10股转增3股。叠加中期分红每10股派1元，实际总分红率达到76.1%，对应股息率约2.8%。
一、新能源汽零业务稳健增长
第四季度收入增速有所放缓，新能源汽零业务稳健增长。2018年第四季度截止阀、四通阀、电子膨胀阀内销量增速较前三季度表现均有明显下降，主要受下游空调整机行业销量增速放缓影响。分业务来看，公司18年制冷业务收入同比增长21%，表现明显超过阀件类行业增速。2018年汽零子公司收入14.3亿元，同比增长38.5%。我们预计2018年新能源汽零收入约5亿元，利润约8000万，同比均实现大幅增长。
二、产品结构持续改善
2018年毛利率、净利率为28.59%、12.10%，同比分别-2.64、-0.96pct。制冷业务及汽零业务毛利率同比分别-3.32、-1.45pct;其中下半年毛利率同比分别-7.0、-0.9pct。基于传统制冷阀件业务竞争对手盾安环境经营下滑的现状，长期价格战可能性较低。在新能源车热管理零部件领域，公司目前行业地位领先，且短期内缺乏强力竞争对手，有望在19-20年合资车型大规模落地的过程中充分受益。
三、研发费用持续投入
公司2018年销售、管理+研发、财务费用率同比分别-0.20、+0.31、-1.78pct。公司2018年投入研发费用4.37亿元，同比大幅增长33.6%。公司2018年实现汇兑收益8779万元(同期为亏损1.03亿元)，其中我们预计第四季度季度汇兑收益约3000-4000万元(同期约亏损3000-4000万元)，汇兑对于公司业绩贡献明显。
四、经营性净现金流大幅提升
2018年期末公司现金+其他流动资产合计34.5亿元，同比增长9.5%，环比第三季度季度末增加3.1亿元。预收款项0.1亿元，同比有所下降，环比第三季度季度末基本持平。存货余额20.3亿元，同比增长9.2%，环比基本持平。应收票据和应收账款合计40.8亿元，同比增长12.7%，环比下降6.7%。2018年销售商品、提供劳务收到的现金114.33亿元，同比增长24.73%;经营性净现金流12.88亿元，同比大幅增长98.5%。其中第四季度季度销售商品、提供劳务收到的现金34.42亿元，同比增长48.5%;实现经营性净现金流7.27亿元，大幅增长844%，公司现金回款能力大幅提升。
五、投资建议
展望2019年一、二季度，目前空调龙头的排产计划已经重回增长，我们预计叠加特斯拉model3的放量，未来ModelY可能的发包进展，以及特斯拉上海工厂的竣工投产，有望带动业绩在下半年出现较大幅度的改善，建议提前左侧关注。基于年报情况，我们预计公司19-21年净利润增速12.4%、23.1%、21.2%，净利润为14.5、17.9、21.7亿元，当前股价对应19-21年25.3x、20.5x、16.9xPE，维持买入评级。
风险提示。空调需求不及预期;宏观经济波动风险;新业务拓展不及预期。
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