公司概況
顧家家居的主營業務是軟體傢俱，所謂軟體傢俱，主要是指以海綿、織物及彈簧為主體的傢俱。例如沙發、床墊等傢俱。
境內的銷售以實體門店銷售為主，銷售模式有直營和特許經銷兩種。
直營模式：公司派出人員進行管理，通過直營門店將公司產品銷售給終端消費者的銷售模式。公司對各個直營門店採取縱向、統一的管理方式，由各地銷售子公司負責其所處區域直營門店的選址、店面設計、員工培訓等事宜，並承擔盈虧。該模式有利於公司有效控制銷售渠道，全面貫徹落實公司的發展戰略。缺點是需要投入大量的資金，擴張速度慢，管理難度大，需要承擔較大的經營風險。公司境內直營門店主要分佈於北京、上海、杭州、武漢、南京等經濟發達、人口眾多、消費者購買能力強的一、二線城市。
特許經銷模式：是指公司將自己擁有的品牌、商標等以《經銷合同》的形式授予特許經銷商使用，公司向特許經銷商提供人員培訓、經營管理等方面的指導和幫助；經銷門店地址由經銷商自行選擇並經公司確認，經銷商按照公司統一的門店裝修標準進行裝修。經銷門店人員安排由經銷商自行決定，經銷門店的盈虧由經銷商自行承擔。該模式有利於公司在資金投入較少的情況下，迅速拓展市場渠道，擴大公司品牌知名度。
截止至2018年6月底，目前公司在國內外擁有近4000家門店，其中近95%為特許經銷門店。
除了實體門店銷售之外，公司也有電子商務業務和廠家直銷業務。由於傢俱體積大、消費者購買時注重實物體驗的特性，公司的線上業務佔比較小。
廠家直銷是指針對特殊行業重點客戶或大客戶比如餐廳、酒店、政企單位等，公司按照直供客戶的要求進行定製化生產，目前佔比也很小。
公司是以生產銷售沙發起家的，目前沙發依然是公司當前的主導產品，2018年中報顯示沙發產品收入佔主營業務收入比重在 55%左右。之後公司逐漸擴張品類，目前已經有沙發，軟床及床墊，餐椅，配套產品（如茶几、電視櫃等）等幾大品類的產品。
公司的沙發、軟床及床墊基本上都是自主生產，配套產品（如茶几、電視櫃等）基本為外購。公司目前在浙江杭州和河北深州擁有主要的生產基地，且正在嘉興和黃岡建立新的生產基地。主力產品自主生產保證了主力產品的品質，易於在生產端控制產品質量並獲得更高的毛利。
公司的自主生產以訂單生產為主、備貨生產為輔。
所謂訂單生產是指公司根據客戶訂單的需求和交貨期限安排生產。公司訂單生產從接到客戶訂單到向客戶發貨約需 4 周左右時間，這點其實挺重要，這個模式就避免了像服裝行業，消費電子品等行業的頑疾：資金佔用問題和庫存積壓風險。
備貨生產是指公司為了應對重大節假日或促銷日的銷售，根據對未來市場消費需求的預測而進行的有計劃、有組織的提前儲備庫存的生產方式。備貨生產可有效防止公司在銷售旺季出現產品脫銷的情況，保障了公司產品的有效供給，並縮短了產品的交貨週期。
公司除了國內業務外，還有境外業務，2017年公司的總營收為62.6億元，其中國內營收為40.3億元，境外營收22.3億元，境外營收佔總營收的比例為35%。公司境外業務的銷售模式有ODM（原始設計商），經銷，直營三種，其中以ODM模式為主要的方式。ODM 模式是指公司根據境外客戶的委託需求，進行產品的設計研發，根據客戶訂單情況組織生產，並貼牌出口給境外客戶。
軟體傢俱製造業屬於勞動密集型產業，受發達國家勞動力成本較高等因素的影響，全球軟體傢俱產業正持續向擁有勞動力價格優勢和充足原材料資源的發展中國家轉移，這個趨勢也保證了顧家家居的境外業務大概率能保持較快的增長。
結算方式：既然公司在國內90%的營業收入都是經由特許經銷商實現的，那麼和經銷商的結算方式顯然就非常重要，因為這決定了公司的現金流情況。顧家家居對經銷商採取的結算方式是現款後貨，經銷售提前訂貨，公司在經銷商貨款到賬後向公司發貨；公司負責通過招標方式確定物流公司並由其運輸貨物，運費由經銷商承擔支付；公司將貨物給運輸公司發運後，貨物發生的風險由經銷售承擔。相比較其他不少製造業公司，這樣的結算方式是很不錯的，有利於公司的現金流情況保持健康，避免了公司發生現金流惡化的現象。
行業狀況及競爭對手情況：
目前，我國軟體傢俱行業產業集中度低，區域品牌林立，中小企業佔據主導地位。小型企業產品多集中於國內低端市場，產品同質化現象較為嚴重；具有品牌影響力、渠道優勢和規模效應的大型企業則主要定位於中高端市場。隨著人們生活水平的提高，更多的消費者將選擇更具品牌知名度的大型企業的產品。
目前，國內知名的軟體傢俱生產廠商主要有顧家家居股份有限公司、香港敏華控股有限公司、深圳左右傢俬有限公司、江蘇斯可馨傢俱股份有限公司、北京愛依瑞斯園有限公司、斯帝羅蘭（中國）實業發展有限公司、喜臨門傢俱股份有限公司等。 截止2017年年報，顧家家居共擁有門店3512家，其中經銷門店3322家、直營門店190家。 顧家家居是國內軟體傢俱的龍頭企業。
核心競爭力和成長性
為什麼經過這麼多年的發展，國內軟體傢俱行業的集中度仍然很低，仍然是中小企業佔據主導地位呢？
1.軟體家居的進入門檻低。創辦一家小型的軟體家居廠資金投入不大，也沒有太高的技術門檻。
2.軟體家居的同質化程度高，難以建立差異化，由於使用屬性也難以建立品牌效應。軟體家居的設計造型容易被山寨模仿，設計上難以形成差異化。從質量上看，普通消費者單從直觀上也難以鑑別軟體家居的質量好壞，原材料的以次充好難以被識別。軟體傢俱是放在家裡使用，和服裝、女士提包、汽車等消費品不同，不存在炫耀性的消費屬性，更不像高端白酒那樣存在社交屬性，所以要建立品牌效應要比這些消費品更難。
3.從銷售渠道上看，軟體家居通常體積大，消費頻次低，往往是在特殊渠道比如建材市場，家居賣場進行銷售，和可樂、牛奶等消費品可以利用超市便利店等現成的銷售渠道進行擴張不同，軟體傢俱品牌廠家通常需要租用鋪面建立專賣店，軟體傢俱品牌要進行異地擴張需要佔用的資金多，管理難度大，風險大。
以上都是阻礙軟體傢俱行業集中度提升的因素，這些因素都增加了軟體傢俱品牌做大和快速擴張的難度，但是也正因為此，一旦有軟體傢俱品牌突破這些因素而建立起先發優勢，這些因素本身就能成為它的護城河，使新進入者或者後來追趕者因為面臨同樣的因素而難以快速擴張並對它的龍頭地位形成挑戰。
而顧家家居經過這麼多年的發展已經在一定程度上形成了自己的護城河。
從銷售渠道上來看，顧家家居2018年半年報顯示，全國已經有4000家門店，覆蓋了全國的一二線城市和部分三四線城市。2018年2月以1.98億元間接入股了傢俱賣場居然之家，並參股了多家海外公司，這有利於銷售渠道的進一步擴張，加強了對銷售渠道的控制力度。
從品牌上來看，國內消費者隨著收入水平的提高，以及80、90後等新一代的消費者對生活品質的要求在提升，在購買家居用品時會更加註重品牌。品牌的塑造需要一個長期的過程，不但需要長期的投入、建設、管理和積累，而且需要持續的品牌內涵和品牌形象輸出，顧家家居一直注重品牌建設，在消費者中有一定的知名度。
規模效應：顧家家居是國內軟體傢俱的龍頭企業，規模大有利於降低採購成本，並可以降低分攤到每個單位產品的品牌營銷成本，從而相對於對中小企業形成護城河。
成長性分析
顧家家居目前的成長性來自於兩個方面：
一、是銷售渠道的進一步擴張，特別是三四線城市銷售渠道的擴張。由於傢俱銷售渠道的特殊性，顧家家居的渠道擴張依賴於建材市場和家居賣場。而國內目前傢俱行業集中度低的一個重要因素就是傢俱賣場的高度分散。雖然已經有紅星美凱龍、居然之家等全國連鎖的傢俱賣場，但是傢俱賣場的整體集中度還是較低，紅星美凱龍目前在全國有233家賣場，而相比較於家電賣場的龍頭蘇寧電器2016年在全國有已經有3491家連鎖門店。目前三四線城市的傢俱零售仍然是以非連鎖的家居建材商場為主，而隨著三四線城市消費者收入水平和對家居產品品質要求的提高，以及品牌意識的提升，隨著全國性大型家居賣場的規模優勢、資金優勢和豐富的運營經驗，未來大型的家居連鎖賣場大概率會對搶佔地方家居建材商場的市場份額，行業集中度會進一步提高。紅星美凱龍、居然之家等家居賣場都在加大在三四線城市的分佈，與之相對應的，家居賣場市場集中度提升，會有助於傢俱行業集中的提升。對於大型連鎖家居賣場來說，已經和全國性大品牌傢俱廠商長期合作而建立了信任和牢固關係，會更傾向於對全國性的大品牌傢俱廠商提供更優質的開店位置和更優惠的政策，而本土地方小品牌的傢俱廠商會被逐漸邊緣化或者被淘汰。像顧家家居這樣的全國性傢俱品牌可以利用家居賣場在三四線城市快速佈局的機會，降低新店址的篩選難度，跟隨全國性賣場的渠道擴張而擴張以此佔據更高的市場份額。
二、另外一方面的成長性來自於顧家家居的品類擴張，目前公司的沙發、軟床及床墊、餐椅及紅木傢俱和配套產品（茶几、電視櫃等）四大類產品分別佔到營收的55%、14%、6%、16%。在原有的主力產品沙發之外，其他三大類產品都還有很大的銷量提升空間，利用現有的全國性的銷售渠道和品牌優勢不斷擴展品類，提高客單價和單店坪效，實現整體業績的提升。
另外，一個潛在的增長點在境外業務，目前公司的境外業務都是以ODM的形式實現的，ODM的代工模式因為沒有自己的品牌毛利率不高，也很被動。但是要在國外成熟市場推廣中國的品牌是很困難的事，比較可行的方式是通過收購國外品牌的間接進入外國的市場，這一方面另一家家居上市公司敏華控股做得不錯，主攻芝華仕品牌的功能沙發，目前敏華控股在美國的銷售額已經佔到總營收的一半。顧家家居2018年在大力投資和收購海外公司也想在海外市場發力，但是海外市場品牌格局已經很成熟穩定，這塊業務暫時不要抱太大的期望值。
財報分析：
2018年公司開啟了“買買買”的模式，公司先後公告與意大利傢俱龍頭Natuzzi S.P.A通過建立合資公司在大中國區合作，提升中高端市場競爭力，實現產品互補和協同發展；公司隨後以4156.5萬歐元收購德國知名軟體傢俱品牌Rolf Benz，佈局高端軟體市場，拓展國內及海外市場；公司出資7727.63萬澳元入股澳大利亞零售傢俱品牌Nick Scali Limited，成為並列第二大股東。在國內，1.98億元入股了居然之家，加深與家居賣場的合作；1.21億元入股了廊坊愛依瑞斯傢俱有限公司，進一步提升布藝沙發的市場份額。
從財報上表現出來，就是公司的可供出售的金融資產增加了8.79億元，相應的負債表上增加了6.02億元的長期借款和1.72億元的短期借款。大量的投資增加了公司未來業績的不確定性，特別是對於海外資產的收購和投資，是否能在收購後有效的整合資源，降低成本還有待觀察。
同時公司 10.97 億元可轉債方案獲批，對應嘉興“年產80 萬套軟體家居”項目，預計於 18 年下半年實施投產，從而保障銷售端穩健擴張； 此外黃岡擬 15 億元投建 60 萬標準套軟體及 400 萬方定製家居產品產能，進一步提升產品供應能力、加碼主業。
2018年公司的發展明顯更為激進，從好的角度來看，是公司的產能跟不上公司的擴張速度，公司正在利用上市公司的融資優勢進一步提升市場佔有率。
從中報看公司的淨利率和經營性現金流淨額都有所下降，公司的解釋是原材料成本上升、股權激勵費用和研發投入增加導致了淨利率下降；公司加快內銷發貨導致預收款下降導致經營性現金流淨額下降。從財報看整體問題不大。
公司股價已經從2018年6月的高點77元下跌到目前的48元，目前靜態市盈率25倍，TTM市盈率22倍，從上面分析軟體傢俱行業的情況來看，公司還有較大的成長空間，值得關注。
來自馬果的 雪球專欄
閱讀更多 家裝大雜談 的文章
