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近日，財政部公佈了2019年國債發行計劃。與2018年的國債發行實際情況相比，2019年的國債發行計劃中，關鍵期限國債發行期數均與2018年持平；非關鍵期限中，2年期國債由9期增加到11期，30年期國債由9期增加到10期，50年期國債由2期增加到3期。因此，2019年記賬式附息國債發行總期數由2018年的80期增加到84期。整體來看，2019年國債發行期數較2018年仍呈現上升趨勢。
那麼2019年國債發行整體規模有多大？每期的發行規模又會如何變化呢？首先，我們可以通過估算2019年的中央財政赤字規模，得到2019年的國債淨髮行規模。由於2018年前三季度名義GDP累計同比增速為9.9%，我們假設2018年全年名義GDP同比增速為9.5%，可以計算出2018年名義GDP規模約為905698億元。再假設2019年名義GDP增速為9%，則可以計算出2019年名義GDP規模約為987211億元。如果假定2019年的赤字率為3%，那麼由此可以計算出2019年的財政赤字規模約為2.96萬億元，較2018年增加5800億元。由於2012年以來，中央財政赤字佔財政赤字總規模的比重一直維持在65-70%之間，我們假設2019年中央財政赤字佔比基本持平於2018年，為65%左右，則預計2019年中央財政赤字規模約為1.92萬億元，較2018年增加3700億元。因此我們預計2019年的國債淨髮行規模約為1.92萬億元，較2018年增加5300億元。然後，我們就可以計算出2019年的國債發行總規模。由於2019年國債到期規模為20281.9億元，再加上上文估計的2019年國債淨髮行規模1.92萬億元，可以計算出2019年的國債發行總規模約為39481.9億元，較2018年增加3360.18億元。
接下來我們將對2019年每期國債發行規模會如何變化進行分析。由於2019年儲蓄國債發行期數與2018年持平，貼現國債發行期數大概率與2018年持平，我們假設2019年儲蓄國債單隻平均發行規模為200億，貼現國債單隻平均發行規模為100億，基本與2018年持平，那麼2019年儲蓄國債和貼現國債的發行總規模分別為3600億元和6000億元，這意味著附息國債發行總規模將達到29881.9億元，平均每期國債發行規模都將較2018年上升40億元左右。如果按照2018年單期國債發行規模最高480億元計算，2019年單期國債發行規模有望突破500億元，供給壓力較2018年進一步加大。
更值得關注的是，第十三屆全國人民代表大會常務委員會第七次會議決定：在2019年3月全國人民代表大會批准當年地方政府債務限額之前，授權國務院提前下達2019年地方政府新增一般債務限額5800億元、新增專項債務限額8100億元，合計13900億元。這意味著2019年地方政府債務的發行將由往年的4月份啟動提前至年初開始，一季度利率債供給壓力將顯著加大，按照最近幾年地方債發行規模估算，如果2019年全年地方債發行平均分配到4個季度，那麼一季度利率債供給將猛增萬億左右。而且需要注意的是，過去幾年地方債發行中，地方置換債發行佔據了半數以上的規模，這一部分地方債以置換存量債務為目的，因此並不帶來增量債務，不擠佔銀行的新增配置額度，而從2019年開始，由於地方置換債發行已經基本結束，未來發行的地方債都將帶來實實在在的增量供給，佔據大量的銀行新增配置需求。往年一季度由於配置需求較多而利率債供給有限，往往會形成因一級市場供不應求而帶來的利率下行，隨著地方債發行提前至年初開始，這一情況將得到根本性轉變，2019年一季度因供給井噴而帶來的利率反彈風險不容忽視。
近日，財政部公佈了2019年國債發行計劃。與2018年的國債發行實際情況相比，2019年的國債發行計劃中，關鍵期限國債發行期數均與2018年持平；非關鍵期限中，2年期國債由9期增加到11期，30年期國債由9期增加到10期，50年期國債由2期增加到3期。因此，2019年記賬式附息國債發行總期數由2018年的80期增加到84期。除此之外，2019年憑證式和電子式國債發行計劃與2018年期數持平，一季度貼現國債發行計劃（二季度到四季度的貼現國債發行計劃尚未公佈）較2018年減少2期，減少的2期均集中在2月，主要受春節因素影響，預計將在二季度後補齊。整體來看，2019年國債發行期數較2018年仍呈現上升趨勢。
那麼2019年國債發行整體規模有多大？每期的發行規模又會如何變化呢？
眾所周知，國債年度發行規模取決於當年國債的到期規模和中央財政赤字規模，其中當年國債到期規模決定了國債滾動發行規模（國債通常情況下不還本，通過滾動發行續作到期國債），中央財政赤字規模決定了國債淨髮行規模。以2018年為例，2018年國債發行量共計36121.72億元，其中到期償還滾動發行22208.07億元，淨髮行量13913.65億元，與2018年財政預算中中央財政赤字規模1.55萬億元差距不大。
那麼由此我們就可以推算2019年的國債發行規模。首先，我們可以通過估算2019年的中央財政赤字規模，得到2019年的國債淨髮行規模。由於2018年前三季度名義GDP累計同比增速為9.9%，我們假設2018年全年名義GDP同比增速為9.5%（由於四季度經濟基本面較三季度有所下滑，四季度GDP平減指數預計與三季度相比也略有回落，因此保守估計2018年名義GDP增速為9.5%），可以計算出2018年名義GDP規模約為905698億元。再假設2019年名義GDP增速為9%（假設2019年經濟基本面較2018年繼續下滑，通脹與2018年基本持平），則可以計算出2019年名義GDP規模約為987211億元。如果假定2019年的赤字率為3%（2019年財政政策大概率在2018年的基礎上進一步發力，因此我們預計2019年赤字率由2.6%回升至3%），那麼由此可以計算出2019年的財政赤字規模約為2.96萬億元，較2018年增加5800億元。由於2012年以來，中央財政赤字佔財政赤字總規模的比重一直維持在65-70%之間，我們假設2019年中央財政赤字佔比基本持平於2018年，為65%左右，則預計2019年中央財政赤字規模約為1.92萬億元，較2018年增加3700億元。因此我們預計2019年的國債淨髮行規模約為1.92萬億元，較2018年增加5300億元。
然後，我們就可以計算出2019年的國債發行總規模。由於2019年國債到期規模為20281.9億元，再加上上文估計的2019年國債淨髮行規模1.92萬億元，可以計算出2019年的國債發行總規模約為39481.9億元，較2018年增加3360.18億元。
接下來我們將對2019年每期國債發行規模會如何變化進行分析。由於2019年儲蓄國債發行期數與2018年持平，貼現國債發行期數大概率與2018年持平（目前僅公佈了一季度發行計劃），我們假設2019年儲蓄國債單隻平均發行規模為200億，貼現國債單隻平均發行規模為100億，基本與2018年持平，那麼2019年儲蓄國債和貼現國債的發行總規模分別為3600億元和6000億元，這意味著附息國債發行總規模將達到29881.9億元，平均每期國債發行規模都將較2018年上升40億元左右。如果按照2018年單期國債發行規模最高480億元計算，2019年單期國債發行規模有望突破500億元，供給壓力較2018年進一步加大。
從短期來看，2019年一季度記賬式附息國債發行期數為18期，較2018年同期增加1期，整體供給壓力較去年同期有所加大。從節奏上看，由於2018年春節在2月中旬，所以對2月國債發行影響較大，2018年1-3月國債發行期數分別為7期、4期和6期。而2019年春節在2月初，對國債發行影響相對有限，2019年1-3月國債發行期數分別為6期、7期和5期，2月份國債供給壓力較去年同期顯著加大。
更值得關注的是，為了加快地方政府債券發行使用進度，保障重點項目資金需求，發揮政府債券資金對穩投資、擴內需、補短板的重要作用，更好發揮積極的財政政策作用，保持經濟持續健康發展，第十三屆全國人民代表大會常務委員會第七次會議決定：在2019年3月全國人民代表大會批准當年地方政府債務限額之前，授權國務院提前下達2019年地方政府新增一般債務限額5800億元、新增專項債務限額8100億元，合計13900億元；授權國務院在2019年以後年度，在當年新增地方政府債務限額的60%以內，提前下達下一年度新增地方政府債務限額（包括一般債務限額和專項債務限額）。這意味著2019年地方政府債務的發行將由往年的4月份啟動提前至年初開始，一季度利率債供給壓力將顯著加大，按照最近幾年地方債發行規模（平均每年4萬億以上）估算，如果2019年全年地方債發行平均分配到4個季度，那麼一季度利率債供給將猛增萬億左右。而且需要注意的是，過去幾年地方債發行中，地方置換債發行佔據了半數以上的規模，這一部分地方債以置換存量債務為目的，因此並不帶來增量債務，不擠佔銀行的新增配置額度，而從2019年開始，由於地方置換債發行已經基本結束，未來發行的地方債都將帶來實實在在的增量供給，佔據大量的銀行新增配置需求。往年一季度由於配置需求較多而利率債供給有限，往往會形成因一級市場供不應求而帶來的利率下行，隨著地方債發行提前至年初開始，這一情況將得到根本性轉變，2019年一季度因供給井噴而帶來的利率反彈風險不容忽視。
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