核心觀點：城鎮化率的提高以及移動互聯網的普及、在線商務處理的高效率帶來生活服務線上滲透率的提高，美團點評處於大週期的持續景氣之中，全球化與跨界品類擴張帶來更大的成長空間與規模經濟效益。美團點評上市只是向全球市場揚帆起航的開始，經測算，美團點評有望於2019年實現盈利，合理市值估計在555億美元附近。
一、美團點評公司簡介
6月25日，美團點評在港交所公佈IPO招股書。美團點評到店餐飲按交易金額計的市場份額連續3年保持第一。
據公司招股書披露，公司是中國領先的生活服務電子商務平臺。公司以團購起家，經外賣業務壯大，並進一步擴展至多種生活和旅遊服務。2017年，公司平臺完成的交易筆數超過58億，交易金額達約3570億元。去年公司為超過2800個市縣的3.1億年度交易用戶和約440萬年度活躍商家提供了服務。
公司2018年4月通過收購摩拜，進軍出行領域，進一步拓展公司的業務版圖，並積極推出美團打車服務。美團目前已經聚焦了四大LBS場景，包含到店、到家、旅行、出行。
公司平臺的在線商家數量從2015年的約300萬增長至2016年的440萬和2017年的約550萬，同期活躍商家佔在線商家比例亦由2015年的66%增至2017年的80%。
根據艾瑞報告，按2017年交易筆數計算，美團點評已經建成並運營全球範圍內規模最大的即時配送網絡。日均活躍騎手數量約53.1萬人。通過自有配送網絡於2017年完成約29億單配送，佔平臺訂單總數的70%，2017年平均每單配送時間約為30分鐘。
公司目前現金儲備共計452億元，資本實力雄厚。為美團各項業務及新業務的發展奠定了堅實的基礎。
二、美團點評虧損漸收窄，盈利可期待
隨著餐飲外賣、到店餐飲、酒旅等業務的發展，通過佣金、在線營銷服務以及其他服務和銷售收入，美團取得了令人矚目的增長，營業收入2015年至2017年分別實現40億元、130億元、339億元，同比分別增長223.2%、161.2%，三年收入增長超過七倍。
2017年，美團點評的餐飲外賣服務的年度交易金額為人民幣1,710億元，到店、酒店及旅遊業務的年度交易金額達人民幣1,580億元。
2017餐飲外賣業務佔比62%，是美團目前的核心業務，到店、酒店及旅遊業務佔比32%。
公司核心經營數據一覽：
2015年至2016年，交易用戶人均每年交易筆數從10.4筆提升到12.9筆，在2017年進一步提升至18.8筆，其中，按交易筆數排名前10%的頭部用戶人均每年交易筆數達到98筆。
從人均每年交易筆數從2015年的10.4筆到2017年的18.8筆，可以看到用戶對平臺的黏性在提高，叫外賣的日常消費習慣正在養成，這也就意味著後期平臺營銷成本有下降的空間。
從美團點評披露的財務數據來看，公司經營情況越來越健康，首先，收入保持高速增長，從2015年的40億到2016年129.88億（+225%），再到2017年的339億（+160%），公司實現了巨大的跳躍式增長。
反映在毛利上，2015年毛利27.8億，2016年59億，同比增112%，2017年毛利122億元，同比增106.8%。
據招股書顯示，美團經調整虧損淨額持續收窄，從2015年的-59億元收窄至2016年的-54億元，2017年進一步收窄至-28億元，三年內虧損減半，而這還是在研發投入持續大幅增加的基礎上實現的（2017年研發投入36億，同比增56%）。
在市場費用投入上，同比增速持續下降，規模效應開始顯現。2015年公司銷售費用投入71億元，佔收入的比例為177.7%；2016年銷售費用投入83.4億元，佔收入的比例為64.2%，同比僅增17%；2017年銷售費用投入額109億元，佔收入的比例為32.2%，同比增30.7%。
收入與毛利的增速遠遠大於市場費用的投入，說明公司的邊際產出效果良好，整體規模經濟效應明顯。
公司存在可轉換可贖回優先股的公允價值變動，從現行會計準則下，其公允價值變動計入財務報表，但並不影響公司經營現金流，一旦上市轉回普通股，則該項目就不會繼續存在。經調整後的淨虧損額為28.5億元，而2015年虧損額為59億元，2016年虧損額為53.5億元。
按照這個減虧速度，相信兩年後，公司將會錄得正面盈利。
美團點評經營活動現金淨額2015年為-40億元，2016年為-19億元，2017年為-3.1億元，相信2018年經營現金流出現大額正向現金，進一步反應了公司的經營形勢持續向好。
2018年收購摩拜以及跨國投資帶來大額投資現金流出，2017年年末賬面現金194億元，加上本次上市募集資金預計超過40億美金，屆時公司的整體資本實力將大大增強，為公司下一步出行的整合以及其他業務的拓展提供了充足的資金彈藥。
截至2017年，美團點評的變現率從2015年的3%提高到2017年的9.5%，未來仍有非常大的空間，變現率的提升也側面反應了用戶對平臺的信任度與體驗感的持續提高。
2015年毛利率為69.2%，2016年毛利率為45.7%，2017年毛利率為36%，佔比62%的餐飲外賣業務貢獻的毛毛利率僅為8.1%，拉低了整體毛利率水平。
如下圖所示：
經調整的EBITDA比率從2015年的-141.7%提高到2017年的-7.9%，盈利能力持續提高。
總體上看，美團點評的成長性非常顯著，經營形勢越發良好，財務狀況越來越健康，實現財務上的盈利指日可待。
三、打造以用戶為中心的生活娛樂大平臺
美團從團購起家，經外賣發展壯大，通過外賣這一高頻服務快速聚集龐大的商家與消費者用戶群體，在這一過程中，也積累了強大的IT科技實力，建立的強大配送網絡，各種資源的聚集使得美團向其他領域的跨界成為可能，跨界將更加豐富美團點評的生態體系，增加用戶粘性，持續提高整體規模效益，使得生活服務版的亞馬遜成為可能。吃只是起點，以用戶為中心的生活娛樂大平臺是美團新的使命。
目前來看，美團點評的餐飲外賣業務龍頭地位明顯，且仍然有較大的成長空間。
1、美團餐飲外賣空間潛力仍在，並且實際上成為聚攏用戶流量的路徑
根據艾瑞報告，從2017年到2023年，餐飲外賣有望實現31%的年複合增長率。另外，根據艾瑞報告，從2017年到2023年，在線非餐飲食品零售有望實現22.1%的年複合增長率。
中國餐飲外賣行業目前的領導者是美團點評，美團點評的市場份額從2015年的31.7%增至截至2018年3月31日止三個月的59.1%。
吃是商家必爭之地，高頻業務帶來的另一個潛在好處是，可以為其它業務進行交叉導流，比如酒旅和電影，降低單位流量成本和提高補貼獲客效率。而美團顯然做的比大家預想的要快、要好。
2、品類擴張：進軍大生活消費領域，由吃得更好，到生活更好
2016年底，美團點評提出“幫大家吃得更好，生活更好 ”的公司使命，為了實現“生活更好”，美團點評為消費者提供旅遊、住宿、出行、電影、休閒娛樂、麗人、結婚、親子、教育培訓等所有生活服務消費需求。消費側需求的升級，需要供給側的升級，而這正是美團點評的機遇，美團點評趕上了一個好時代。
四、美團點評進入的酒店及旅遊業務前景如何？
2017年，美團點評的到店、酒店及旅遊業務的年度交易金額達人民幣1,580億元。而該業務的毛利率達到88.3%。
截至2017年12月31日，美團點評已與中國約339,200家酒店保持合作關係。2017年，在美團點評平臺上預訂的國內酒店間夜量共計約2.05億，較2016年增長56%，並創下單日國內酒店預訂間夜量157萬的記錄。
那麼，在線預訂酒店與在線旅遊市場空間到底怎樣呢？
從行業景氣度的角度看，酒店與旅遊作為聯繫緊密的市場，景氣度高度一致。
1）酒行行業景氣度長期看好
2012到2017年酒店行業景氣度：
從上圖我們可以看到，除2013、2014年市場受國內經濟下行影響短暫低迷外，大部分時間，行業景氣度在0線以上。
中國商務旅行支出佔到全球份額的 25%，自 2015 年起已成為全球最大的商旅市場。根據全球商務旅行協會（GBTA）數據，2017 年國內商務旅行支出總額將達到 3446億美元，同比增長 8.4%，也是全世界增長最快的商務旅行市場。隨著我國宏觀經濟企穩，企業發展向好，商旅活動頻發，PMI 指數從 2016 年 8 月起已連續24個月穩定在“枯榮線”以上，國內民航客運量也也同時顯示出穩定上升態勢。
國內三大酒店集團的市佔率：
中國酒店市場高度分散，給了美團點評、攜程這種互聯網巨頭很好的整合機會，未來隨著人均收入的持續提高，以及退休群體的日漸增長，酒店與航空客運量有望長期保持景氣。同時當前酒店的出租率在50%-65%區間波動，美團點評作為酒店流量的入口，將會享有一定的議價權，市場分散，酒店數量龐大，誰能擁有美團點評的流量入口就能獲得較高的出租率，“僧多粥少 ”，美團點評佔據非常有利的位置，這將反映在美團該項業務的毛利率上。
2）旅遊行業未來發展前景廣闊
隨著中國人均收入的持續提高，未來人們對旅遊的消費支出能力也不斷提高。在出行者的個人收入分佈上，我們能夠看到5000元/月及以上群體是旅遊消費者的主要群體。而這個群體在中國的數量佔比不到10%。旅遊市場的潛在消費群體的數量是龐大的，2017年的旅遊消費滲透率才剛剛達到31.5%。2013-2017年的在線旅遊交易額年複合增長率達到39.8%，而根據艾瑞諮詢的報告，未來5年，在線旅遊交易額仍將維持16%的年複合增速增長。
截至2017年12月31日，美團點評覆蓋全國約330個城市及約16,500個景點。2017年，美團點評售出約9,700萬張國內景點門票。
3、與競爭者相比，美團酒店旅遊業務還有很大的發展空間
美團發展在線票務、酒店及旅遊業務，毫無疑問，國內的對手是攜程。
作為在線旅遊酒店的龍頭，攜程主營年均複合增長情況：
攜程自2008年以來的收入實現了年複合38%的增長，而利潤實現了年複合19%的增長。一個長達10年的景氣週期，成就了攜程268億的營收與21億的利潤體量，市值達到215億美金。那麼攜程到了天花板了嗎？從前面的行業分析中，顯然未到，對標美股BOOKING（priceline）917億美金的市值，攜程的空間還很廣闊，那同樣對於美團來說，未來也是十分廣闊。
BOOKING歷年的營收情況：
BOOKING是一家在線旅遊公司，成立於1997年，於1999年登陸納斯達克。提供網上訂價系統，包括度假機票、酒店房價及出租汽車的旅遊服務。是一家全球化的在線旅遊服務交易商。
BOOKING從2006年的11億美元，上漲到2017年的129億美元,股價自2006年年初以來漲了80倍。
相較於Priceline 129億美元的營收，美團目前才實現了108億元的收入，加上攜程的268億收入，國內兩大巨頭合計才376億人民幣，仍然不及Priceline的一半。對於開始全球化戰略的美團點評來說，酒店預訂與在線旅遊業務的發展空間是巨大的，誘人的。特別是酒店旅遊業務的毛利率較高，盈利能力強大，能夠幫助美團點評儘快實現盈利。
五、上市僅是起點，無國界的美團風景可不一般
2018年是美團點評全球化探索的元年，2018年2月，美團點評已經連續投資兩家海外的科技公司，分別是印度最大的外賣平臺Swiggy和印度尼西亞最大的互聯網平臺Go-Jek。
Swiggy於2014年8月1日成立，總部位於印度南部城市班加羅爾，2018年2月9日，Swiggy宣佈完成了1億美元融資，此次融資由國際投資機構Naspers繼續領投，美團點評參投。
對於印度這個人口大國來說，目前外賣行業發展還處在較新的階段，有了美團點評的指導，Swiggy將會複製美團在國內的成功路線，快速成為印度在線生活服務行業的龍頭。
Go-Jek是一家位於印尼的共享出行服務商。曾獲騰訊京東投資。2016年，CB Insights列出的該公司估值為18億美元。
2018年3月5日，共享出行服務Go-Jek考慮進行IPO（首次公開招股）。
Go-Jek以“網約摩的”在印尼起家。在Rocket Internet的基因背景下，經過幾年的野蠻生長，Go-Jek的服務已全面開花。
Go-Jek應用涵蓋摩的、外賣、支付、超市送貨、按摩、家政清潔等。
就打車業務本身而言，東南亞的私家車滲透率遠低於中國和美國（分別為70輛、103輛、564輛每千人）。東南亞不高的私家車擁有率，滋生了龐大的打車需求。
美團點評對Swiggy以及Go-Jek的入股，能夠將自身的經驗複製到目標公司身上，加速目標公司的成長步伐，也將從二者的本土成長壯大中受益，給持有美團點評的股東帶來長期成長回報，對二者的入股，只是美團點評全球化的初步嘗試，有理由相信，更廣泛的全球化策略的實施是其一項長久的發展戰略，也將給美團點評的未來帶來更多的驚喜。
六、業績預測與估值
經業績測算，我們預計美團點評上市後的市值為555億美元附近。
估值：假設美團永續增長期的g=5%,我們以8%的折現率對美團點評未來的現金流進行折現，得出美團的合理估值為555億美金。
備註：假設所得稅稅率為25%
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