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张文朗 黄文静
要点
● 房地产调控政策进一步收紧。近期，多项房地产相关调控政策出台，包括：“五限”升级或范围扩大；棚改贷款收紧，货币化改实物化；发改委限制房地产企业境外发债资金用途；七部委联合治理房地产乱象。这些迹象表明，房地产调控政策在短期内不会放松。
● 楼市有所降温。六城二手房报价走低，成交面积环比下降，库存短期开始回补。6月总体看，30城商品房成交面积同比负增长程度较5月有所收窄，一、二、三线城市仍然遵循由弱到强的顺序。二、三线城市住宅土地成交溢价有所降低，房地产企业拿地趋于理性。
● 汽车、家电销售仍然偏弱。除空调受5月气温较高影响以外，其他家电以及汽车销售仍然偏弱。
● 下游需求偏弱不利中上游。 虽然供给仍然受到去产能、环保督查的影响，下游需求的偏弱主导了水泥、玻璃价格的回落。钢材生产见顶回落，库存回升拐点早于往年。日均耗煤量虽然受气温影响上升较快，但电厂、港口库存储备充裕。
● 近期高频经济数据的偏弱亟需货币、财政政策的进一步放松。在信用风险上升以及经济增速回软的背景下，近期的定向降准以及货币政策委员会例会通稿已经传递出了进一步“松货币”的政策取向，而 “准财政”政策亦有待微调。
正文
房地产调控政策不放松
房地产调控政策加码。近期，多项房地产相关调控政策出台，包括：“五限”（限购、限贷、限价、限售、限商）升级或范围扩大；棚改贷款收紧，货币化安置比例将下降；发改委限制房地产企业境外发债资金用途；七部委联合治理房地产乱象。这些迹象表明，房地产调控政策在短期内不会放松。
“五限”升级或范围扩大。房地产调控政策向二、三线城市下沉，而这些城市也大多是近期房价上涨较快、房地产市场比较火爆的区域（表1）。从绝对数量上来说，根据中国指数研究院的统计，5、6两月各地分别出台调控政策35、21项，较3、4月有所上升，少于相比去年同期的调控高峰（图1）。
棚改贷款收紧，货币化改实物化。6月25日，财联社报道称，国开行总行回收了棚改项目的合同审批权限，但并未暂停所有棚改项目，目前仍在进行中的项目依然继续执行。此外，过去曾经货币安置为主的方式，今年以来多以实物安置为主。我们认为，需要区分棚改收紧和货币化安置改实物化安置的影响。从国开行的回应来看，其并没有否认棚改项目审批权限上收总行，但是也需要看到，2018年上半年PSL投放和棚改贷款发放进度并不慢（图2），而今年的棚改计划为580万套，相比2017年的600万套有所减少，因此下半年两者的投放规模必然有所放缓。而作为地方政府棚改融资新方式的棚改专项债，相比PSL具有相对透明、更为市场化的优势，预计未来将取代PSL，成为棚改项目资金来源的主要渠道。对于安置方式的货币化改实物化，虽然可能会减缓棚改推进的速度，但也能在一定程度上避免目前棚改推进过程中出现的盲目性，有助于减缓三、四线城市房地产市场的投机性炒作。
发改委限制房地产企业境外发债资金用途。6月27日，国家发展改革委有关负责人就《国家发展改革委财政部关于完善市场约束机制严格防范外债风险和地方债务风险的通知》答记者问时表示：“引导规范房地产企业境外发债资金投向，房地产企业境外发债主要用于偿还到期债务，避免产生债务违约，限制房地产企业外债资金投资境内外房地产项目、补充运营资金等，并要求企业提交资金用途承诺。”这是房地产企业融资收紧的又一个信号。虽然2017年下半年以来，中资房地产企业离岸债券发行额有所增长（图3），然而离岸债券本身并不是房地产企业融资的主要渠道，目前余额不到1000亿美元，占房地产企业负债总额的比重不到2%。
七部委联合治理房地产乱象。6月25日，住建部、中宣部、公安部、司法部、税务总局、市场监督管理总局、银保监会发布《关于在部分城市先行开展打击侵害群众利益违法违规行为治理房地产市场乱象专项行动的通知》，决定于2018年7月初至12月底，在北京、上海、广州、深圳、天津、南京、苏州、无锡、杭州、合肥、福州、厦门、济南、郑州、武汉、成都、长沙、重庆、西安、昆明、佛山、徐州、太原、海口、宁波、宜昌、哈尔滨、长春、兰州、贵阳，先行开展打击侵害群众利益违法违规行为、治理房地产市场乱象专项行动。中宣部承接了新闻出版管理职能，对虚假房地产广告进行监管；而公安部的加入也是以往房地产调控政策中比较少见的，显示了政策的严肃性和针对性。
房地产市场有所降温
二手房报价有所降温，一线城市弱于二线城市。从中原报价指数来看，6月25日当周上海、北京、深圳、广州、天津、成都分别为27.67%、32.68%、49.34%、30.18%、27.15%、35.09%，相比上一周分别变化-0.5、1.4、
-2.9、-3.0、-4.1、-10.9个百分点。6月整体与5月相比，一线城市走弱，二线天津、成都则走强。深圳二手房报价指数较高，近期“抢房事件”频发，带动了市场情绪。（图4）
成交面积环比下降。6月24日当周，30城商品房成交面积环比上一周下滑11.8%，回到五年最小值下方（图5）。除一线城市环比上升0.3%以外，二、三线城市环比分别下滑15.2%、12.4%；一、二线城市周成交位于五年最小值之下，三线城市仍然高于五年最小值。6月（截至28日）30大中城市商品房成交面积当月同比为-9.2%，较5月的-13.6%有所收窄。三线城市成交面积同比继续回升，6月为7.7%，较5月上升6.9%；二线城市同比降幅有所收窄，6月为-19.0%，较5月上升7.3%；一线城市同比为-4.3%，较5月下降8.5%（图6）。
库存有所回升。销售的转弱带来了商品房库存的回升，6月24日当周，十大城市商品房存销比（面积）为45.86，较上一周上升3.7，为5月20日以来的首次回升。一线城市早在6月10日当周就出现了回升，6月24日当周为41.65，较上一周上升5.6；二线城市6月24日当周首现回升，为48.24，较上一周上升2.3（图7）。
6月第三周百城住宅土地成交面积回升，溢价率降低。6月24日当周百城土地成交面积为487.5万平方米，回升至五年均值上方（图8）。二、三线城市仍然是土地成交的主要区域。土地成交溢价率有所降低，6月24日当周，二、三线城市分别为17.0%、17.2%，较5月有不同程度的降低（图9），显示房地产企业拿地价格更趋理性。
乘用车销售偏弱，空调季节性偏强
6月第三周乘用车销售转弱。受端午假期影响，乘联会数据显示，6月第三周乘用车的零售和批发均转弱，日均零售、批发分别为45275台、46032台，同比-6.6%、-9.3%；6月前三周累计同比-9.5%、-1.3%（图10）。7月1日降关税政策正式落地之前，乘用车市场观望情绪仍然延续。
5月家用空调销量增速因季节性偏强，冰箱、洗衣机同比负增长。根据产业在线的统计，5月家用空调、冰箱、洗衣机销量当月同比分别为13.6%、-2.5%、-2.2%，较4月分别变化-3.8%、1.8%、-11.0%（图11）。而5月国家统计局公布的空调、家用冰箱、家用洗衣机产量当月同比分别为18.4%、12.1%、5.8%，较4月分别变化8.7%、-1.6%、0.1%。除了空调因5月气温较高而短期保持较高增长以外，冰箱、洗衣机等房地产相关产品的消费、生产后期或将受到房地产调控的负面影响。
水泥、玻璃价格回落
水泥、玻璃价格回落。虽然供给仍然受到去产能、环保督查的影响，下游需求的偏弱主导了水泥、玻璃价格的回落。6月29日，全国水泥价格指数为141.98，较6月初高点下降了0.95%。华北、华东降幅较大，分别为-1.81%、
-1.63%，西南、中南、东北、西北变化分别为-0.31%、0.08%、0.42%、1.76%（图12），与一、二、三线城市房地产市场由弱到强的现象相符合。浮法玻璃市场价自3月下旬达到1766元/吨的高点后就持续下降，6月中旬下降至1608.6元/吨，降幅为8.9%。开工率持续低迷，6月29日当周为64.29%，位于五年最小值附近（图13）。
钢材生产回落，库存见拐点回升
钢材生产见顶回落。6月29日，Myspic综合钢价指数为153.19，较十天前下跌1.3%。当周全国高炉开工率为71.27%，较上周下降0.28%（图14）。供给侧改革、环保督查造成了部分高炉停产，尤其是小型钢厂受影响更大，而这部分停产的高炉并没有被排除在统计范围之外，使得高炉开工率要低于五年最小值。结合产量来看，钢材生产已经见顶回落，6月上旬重点钢材企业日均粗钢产量为198.01万吨，较5月中旬的200.26万吨/天有所下降，而全国高炉开工率也较5月25日的71.96%下降了0.69%。
钢材库存见拐点回升，拐点略早于往年。截至6月29日，主要钢材品种库存见拐点，连续两周回升，至1025.28吨，较两周前的低点上升26.7吨（图15）。下游偏弱的需求和钢材生产的短期偏强造成了今年钢材库存拐点要略早于往年。
日均耗煤量回升，动力煤库存充裕
煤价高位震荡。6月29日，动力煤期货主力合约收盘价为647.4元，较十天前上涨0.5%；焦煤期货主力合约收盘价为1200.5元，较十天前上涨0.1%（图16）。
6大发电集团日均耗煤量回升，超过近五年最大值。受高温影响，6大发电集团日均耗煤量回升，6月29日为77.2万吨，回升到了五年最大值上方（图17）。
动力煤和焦煤库存充裕。 在旺季来临之前，预期到今年煤炭供应的紧平衡，电厂提前储备库存，目前电厂和港口库存都比较充裕。6大发电集团和秦皇岛岗库存分别为1500万吨、699万吨，远超去年同期的水平（图18）。炼焦煤六港口合计库存为297万吨，较两周前回升53吨，回到四年最小值上方（图19）。
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