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張文朗 劉政寧
摘要
【1】2018美國經濟“開門紅”。一季度GDP年化環比增長2.3%，好於預期，也比往年一季度更高。從分項來看，消費支出偏弱，固定資產投資穩健，庫存變化貢獻較大。
【2】油價走高或抑制消費，但能推升投資。研究表明，油價上漲會給汽車和能源商品消費帶來負面影響，但對投資或有正面作用。歷史經驗來看，油價領先採掘業建築投資2-3個季度。
【3】美國經濟未過熱，擴張未結束，美股調整後還有上升空間。若美債收益繼續上行，將使美股估值承壓，同時帶來波動。美股若能適當調整將更加“健康”，調整之後或還有趨勢性機會。
正文
2018美國經濟“開門紅”
2018年美國一季度GDP年化環比增長2.3%，高於預期，也比往年一季度更高（圖1）。 從分項來看，消費支出環比增長1.1%，符合預期，但數據偏弱。固定資產投資環比增長4.6%，保持穩健。庫存變化對GDP增長貢獻較大，淨出口貢獻也較上一季度有所改善。
具體來看，消費偏弱的主要原因是汽車和能源商品支出下滑，這或與油價上漲有關。有研究表明，油價上漲初期會在一定程度上抑制美國私人消費支出，但到了後期，由於通脹預期大幅抬升，反倒會推升消費[1]。此外，去年四季度可能“透支”了部分消費，比如汽車及零部件消費在上一季度曾大幅增長17%，本季度回調也屬正常。服務消費波動較小，當前增長穩健，說明家庭部門需求仍在（圖2）。
固定資產投資連續8個季度擴張，建築、設備、知識產權投資均保持正增長，住房投資持平 。受油價上漲鼓舞，一季度採掘業建築投資擴張較快，從歷史經驗來看，油價一般領先採掘業投資2-3個季度，這或意味著今年下半年採掘業投資仍有向上空間（圖3）。庫存方面，汽車消費下降是庫存增加的原因之一，數據顯示汽車零售商庫存上升較快。
經濟沒過熱，擴張未結束
經濟向好支撐美聯儲6月加息，利空美債。除了GDP數據，近期美國非農就業、住房銷售數據均表現不俗（圖4），增加了6月加息的概率。與此同時，近期美國2年期國債利率上升較快，顯示出市場傾向認為聯儲會加快加息的步伐（圖5）。GDP數據公佈後，美元、美債收益略有下行，美股開盤後高開低走。
我們維持之前的判斷：本輪美國經濟擴張並未結束，當前沒有出現明顯的過熱跡象。若美債收益繼續上行，或使美股估值承壓，同時帶來波動。美股若能適當調整將更加“健康”，在基本面向好的背景下，調整之後或還有上升空間（請參見報告“噪音隆隆，美國經濟還將好多久？”）。
[1] "Oil price effects on personal consumption expenditures", Wang Yushan, Energy Economics, 2013.
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