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——大河財立方《極刻》團隊
大河財立方《極刻》第441期
大河報·大河財立方記者 徐兵
近兩年稱得上資本市場“寵兒”的，牧原股份當數其一。
“豬價飆升、市值暴漲、河南首富……”一個個字眼，讓這家始於南陽的企業走紅全國。
一年內，牧原股份股價累計上漲3倍，一度漲至139元。3月31日，更是以2694億元的市值力壓海康威視，榮登“中小板一哥”，並於此後與海康威視展開中小板頭部爭奪戰。
2019年報顯示， 牧原股份歸母淨利潤達61億元，增幅超10倍，這一成績，幾乎為過去五年利潤之和。
在A股市場上，秦英林與他的牧原一騎絕塵。
備受公眾關注的同時，這家生豬養殖企業也屢屢引發熱議。3月31日，牧原股份接受了大河報·大河財立方記者書面採訪，針對投資者特別關注的重資產運營下的風險應對、資金缺口如何、“豬販子”依賴度高以及其他經營環境變化等12個問題，牧原股份一一回應。（文末附採訪實錄）
重資產模式下
牧原如何應對市場不確定性？
我國的養豬業當下主要有兩種主流養殖模式，一是牧原股份為代表的一體化自育自繁自養重資產模式，二是溫氏股份為代表的“公司+農戶”的輕資產模式。這兩種模式各有優劣。
牧原股份採用重資產運營的方式，養殖全過程參與，形成完整、封閉的生豬循環生態鏈。這種模式優勢在於產品質量、生產效率、成本控制等方面保障程度更高，有利於其迅速佔領市場份額。
從生豬出欄量看，牧原股份從2014年的185萬頭升至2019年的1025萬頭，位居行業第二。2020年，牧原股份繼續擴大產能，計劃出欄生豬1750萬頭至2000萬頭。此外，其上游飼料加工、下游屠宰方面也初具規模。快速發展的背後，也從側面反映了重資產模式的成效。
不過，生豬規模快速擴大的同時，牧原股份的固定資產、在建工程、財務費用等指標也大幅增加。
重資產模式下，牧原又將如何應對市場變化？在接受大河報·大河財立方採訪時，牧原提出了四項措施：“一是加強企業的成本控制；二是加強原材料採購方面的戰略佈局和規劃；三是加大獸醫研發投入；四是建立完善的食品安全控制體系。”尤其在成本方面，牧原股份認為，通過不斷優化營養配方、建立營養信息化系統、制定科學的採購策略，將公司的生產成本控制在合理水平，可以保持公司的成本領先優勢。
頻頻融資、信託養豬、涉足農牧裝備
牧原這樣回應
2014年牧原股份登陸深交所以來，累計融資289億元。而比牧原股份晚一年上市的溫氏股份，累計融資不過59.8億元，兩種模式下，雙方對資本渴望相差甚大。
從歷年融資結構上看，牧原股份已實施了三次定增，累計募資90億元，發債融資117億元，股權再融資115億元、短期借款33.58億元、長期借款15.88億元。此外，銀行授信、融資租賃、股權質押等也是其常用的融資手段，甚至聯合金融機構出資養豬，以緩解資金壓力。
不過，就負債情況看，牧原股份資本負債率有明顯下降之勢，2018年負債率為54.07%，2019年為40.04%，下降了14個百分點，儘管如此仍高於同行業平均水平；溫氏股份最新（2019年三季度）資本負債率為34.27%。
償債能力方面，2019年牧原股份流動比為1.08，速動比0.68，較往年均有提升。值得注意的是，現金到期債務比為111.91%，較上年提升了5倍。
據其年報顯示，截至2019年末，牧原股份及其控股子公司已獲得銀行綜合信用額度145.92億元，已使用授信額度72.88億元，賬上貨幣資金109.33億元。現金流方面，截至2019年末，牧原股份現金淨增加額為75.52億元，期末現金餘額99.51億元。
但是，這並未打消投資者的困惑：2019年剛完成近50億元的定增，今年為何還繼續發債，牧原股份融資缺口到底還有多大？2020年計劃資本開支200億元，是否包括華能信託投入的100億元？甚至，有投資者懷疑聯合信託機構養豬，或存在“明股實債”。
對此，牧原股份回應大河報·大河財立方稱，2019年貨幣資金來源為淨利增加、定增募資等，其中定增募資仍有20億元尚未使用。而資本開支的資金主要來源於2019年的定增、公司的經營利潤、銀行貸款、發行債券等。
對於聯合華能信託養豬事宜，牧原股份並未作出超出公告更多的回應。對方表示，未來1年內，華能信託投資總規模預計不超過100億元，牧原股份投資總規模預計不超過110億元。
3月29日，牧原股份發佈消息稱母公司牧原集團擬以30億元投建農牧裝備產業園，主要用於生產建築及通風材料。這一行為令投資者不解，“不是說好的養豬嗎？怎麼樣還搞起產業園了？”
牧原股份回覆大河報·大河財立方時坦言，公司自行研發形成的技術和設備系統需要大量的、非標準化的定製設備，這對供應商的科技實力、製造水平、響應速度都提出了很高的要求。為了更好地適應牧原股份的快速發展，牧原集團決定自行建設農牧裝備產業園。同時還稱，資金來源為牧原集團的自有資金。
飼料成本抬升、“豬販子”依賴程度高
牧原如何看待？
近日，隨著國外疫情的升級，部分國家的大豆出口受到一定波及，從而也抬升了國內豆粕價格走勢。那麼，處於下游的牧原會不會受到影響？又將如何應對？
牧原股份回應大河報·大河財立方時稱，由於豆粕成本變化對飼料成本以及生豬上市成本的影響比較小，公司組建專門團隊，通過套期保值等方式，提前鎖定了成本及貨權，確保原料供應成本合理且貨源可靠。目前，公司原材料主要在國內進行採購。
據瞭解，牧原股份子公司主要佈局在東北、華北以及西北等糧食主產區。而河南省以及東北地區分別是我國糧食生產大省、重要的商品糧生產基地。其所使用的飼料均自主生產。值得注意的是，2020年2月牧原股份為旗下141家子公司向湖北省糧食有限公司、北京京糧物流有限公司等供應商採購設備、飼料原料貨款提供不超17.18億元的擔保。
對於牧原而言，還要面臨全國生豬市場“飽和”的風險。近兩年，由於豬價的走高以及生豬缺口尚未填補，許多上市豬企紛紛擴大產能。如新希望、溫氏股份、唐人神等，其中不乏一些南方生豬企業向北方佈局。
那麼，行業頭部的牧原未來是否會做出調整？對此，牧原股份回覆大河報·大河財立方稱，以往公司產能主要分佈在北方產區，但非洲豬瘟進入中國後，公司已積極向南方區域拓展。目前，公司根據既定規劃進行發展佈局。
除外部環境變化外，牧原股份長期依靠自然客戶銷售生豬的方式，也令投資者關注。2019年牧原股份自然人客戶銷售收入為128.94億元，佔生豬類銷售收入的65.7%。
市場上一種觀點認為，“豬販子”穩定性較弱，當生豬規模越大時，這一模式越對企業不利。同時，“豬販子”也易成為非洲豬瘟攜帶者。同時隨著“調肉到調豬”產業政策的變化，依賴自然客戶的銷售模式也將面臨挑戰。
對此，牧原股份向大河報·大河財立方解釋說：“公司的跨省、跨區銷售採取‘點對點’的方式，直接向屠宰企業銷售商品豬的比例有所提高。‘豬販子’的運輸行為，主要是充當屠宰場與養殖場之間運輸媒介，目前‘點對點’的銷售模式當中，扮演運輸職能的也是以往的‘豬販子’轉化而來。”
此外，牧原也表示，除河南省外，公司已在內蒙古奈曼、遼寧鐵嶺和吉林通榆設立屠宰子公司，未來公司會根據生豬產能佈局以及當地人口、市場等實際情況，對佈局屠宰場的充分性和必要性進行論證，再進行相應的投資決策。
附：大河報·大河財立方12問牧原股份實錄
大河報·大河財立方：牧原股份固定資產從2016年65億元升至2019年的188億元，對應的帶息負債從50億元增至84億元，其間一度達117億元。截至2019年末，公司在建工程85億元，在生豬養殖領域，牧原股份相對屬於“重資產模式”，未來如何應對市場不確定的風險？在建工程進展如何？
牧原股份：應對市場變化等諸多不確定因素，是企業生產經營中的“必答題”，牧原股份本著審慎決策、穩妥實施的精神，採取如下幾大應對措施：
（1）加強控制成本，通過不斷優化營養配方、建立營養信息化系統、制定科學的採購策略，將公司的生產成本控制在合理水平，保持公司的成本領先優勢。
（2）加強公司在原材料採購方面的戰略佈局和規劃，實施最優庫存管理，並結合公司情況拓展采購渠道，尋求戰略合作供應商，以便使公司獲得穩定、低價、高品質的原材料。
（3）加大獸醫研發投入，整合國內外資源、打造人才梯隊、建立業務標準化流程、完善公司防控體系。針對非洲豬瘟，公司強化預警體系，嚴格做好車輛管理、人員管理、飼料管理，並通過銷售區改造、增加新風系統等措施防範疫病的發生。
（4）嚴格按照國家的相關產品標準組織生產，建立完善的食品安全控制體系，形成集飼料加工、生豬育種、種豬擴繁、商品豬飼養、生豬屠宰等為一體的產業結構，從源頭到銷售全程對公司產品進行有效監督與管理，確保產品質量與食品安全。
公司重要在建工程正按照既定計劃施工和建設，具體進展請參考公司2019年年度報告全文（235~237頁）。
大河報·大河財立方：2019年末，公司賬上貨幣資金109億元，但是仍在外部融資，如短融。公司是出於怎樣的考慮？截至目前，去年50億元定增還剩多少？目前公司的資金缺口有多大？
牧原股份：資產負債表為時點數據。2019年末貨幣資金增加主要是淨利潤增加、非公開發行募集資金、子公司吸收少數股權融資所致。2019年非公開發行尚未使用的募集資金總額約為20億元，具體情況請參考公司2019年年度報告全文（35頁）。
大河報·大河財立方：近日，牧原集團擬以30億元投建牧原農牧裝備產業園項目，生產建築以及通風材料。公司是出於何種情況考慮？資金來源是什麼？
牧原股份：牧原實業集團擬投資建設農牧裝備產業園，主要是為上市公司生豬養殖主業提供服務。牧原走的是一條自主創新的發展之路，目前公司自己培育種豬、自建飼料場、自己設計建造養豬。牧原自行研發形成的技術和設備系統需要大量的、非標準化的定製設備，這對供應商的科技實力、製造水平、響應速度都提出了很高的要求。為了更好地適應牧原股份的快速發展，牧原集團決定自行建設農牧裝備產業園。
資金來源為牧原集團的自有資金。
大河報·大河財立方：2020年，牧原股份計劃資本開支約200億元，資金來源是哪裡？是否包括華能信託投資的100億元？有投資者質疑：是否涉嫌明股實債和抽屜協議？請進一步說明投資細節。
牧原股份：資本開支的資金主要來源於2019年的定增、公司的經營利潤、銀行貸款、發行債券等。
公司於2019年11月與華能貴誠信託有限公司（以下簡稱“華能信託”）簽訂戰略合作協議書，華能信託擬與牧原股份合資設立經營生豬養殖項目的標的公司。未來 1 年內，華能信託投資總規模預計不超過100億元，牧原股份投資總規模預計不超過110億元。隨後，公司與華能信託分別成立南陽市牧華畜牧產業發展有限公司、山東省牧華畜牧業產業發展有限公司、淮北市牧華畜牧業產業發展有限公司、滑縣牧華畜牧產業發展有限公司、扶溝牧華畜牧產業發展有限公司和寧陵牧華畜牧產業發展有限公司。
大河報·大河財立方 ：由於疫情影響，近期，國外大豆出口受到影響，豆粕價格抬升，請問是否對公司產生影響，公司的原料主要來自哪裡？
牧原股份：由於豆粕成本變化對飼料成本以及生豬上市成本的影響比較小，公司組建專門團隊，通過套期保值等方式，提前鎖定了成本及貨權，確保原料供應成本合理且貨源可靠。目前，公司原材料主要在國內進行採購。
大河報·大河財立方：目前，豬價仍處於較高位置，豬企龍頭紛紛佈局，公司有沒有計劃對產能規模做一定調整？
牧原股份：以往公司產能主要分佈在北方產區，但非洲豬瘟進入中國後，對全國的生豬產能造成了較大影響，為企業發展提供了新的機遇，公司已積極向南方區域拓展。目前，公司根據既定規劃進行發展佈局。
大河報·大河財立方：國外疫情仍在持續，國內影響消退，但國內存在著通脹壓力，豬價影響CPI權重較大，在政策的影響下，公司有沒有考慮豬價回落風險？做出哪些應對方式？
牧原股份：主要的應對措施有：加強控制成本，通過不斷優化營養配方、建立營養信息化系統、制定科學的採購策略，將公司的生產成本控制在合理水平，保持公司的成本領先優勢；加強公司在原材料採購方面的戰略佈局和規劃，實施最優庫存管理，並結合公司情況拓展采購渠道，尋求戰略合作供應商，以便使公司獲得穩定、低價、高品質的原材料。
大河報·大河財立方：由調豬到調肉的變化過程中，以生豬養殖為主的牧原，面對政策變化，銷售上影響有多大？目前，屠宰產能是否繼續擴大，是否考慮省外設立屠宰場？
牧原股份：根據國家最新出臺的相關規定，公司的跨省、跨區銷售採取“點對點”的方式，目前公司銷售情況正常。
除河南省外，公司已在內蒙古奈曼、遼寧鐵嶺和吉林通榆設立屠宰子公司，未來公司會根據生豬產能佈局以及當地人口、市場等實際情況，對佈局屠宰場的充分性和必要性進行論證，再進行相應的投資決策。
大河報·大河財立方：牧原股份生豬銷售以“豬販子”為主，這一銷售模式，未來的調整力度有多大？對公司營收有多大影響？
牧原股份：根據國家最新出臺的相關規定，公司的跨省、跨區銷售採取“點對點”的方式，公司直接向屠宰企業銷售商品豬的比例有所提高。“豬販子”的運輸行為，主要是充當屠宰場與養殖場之間的運輸媒介，目前“點對點”的銷售模式當中，扮演運輸職能的也是以往的“豬販子”轉化而來。對公司營收沒有影響。
大河報·大河財立方：近年來，牧原股份消耗性生物資產為何一直未計提？請說明原因以及依據。
牧原股份：根據會計準則要求，對於消耗性生物資產，有確鑿證據表明由於遭受自然災害、病蟲害、動物疫病侵襲或市場需求變化等原因，使消耗性生物資產的可變現淨值低於其賬面價值的，按照可變現淨值低於其賬面價值的差額，計提消耗性生物資產跌價準備，計入當期損益。公司財務部門按照相關要求，對相關資產履行了必要的減值測試程序，結果表明，公司消耗性生物資產並不存在減值情況。會計師已經對公司財務報告出具標準無保留意見的審計報告。
大河報·大河財立方：牧原股份2017年末公司員工總數2.7萬，2018年末2.99萬，2019年末5萬。今年牧原集團在一次公開招聘計劃時提及要新增約10萬人。近年招聘計劃與實際招聘人數是怎樣的情況，人員缺口多大？
牧原股份：公司根據需求招聘員工，一線員工提前一到兩個月招聘，管理幹部提前兩三年儲備。因此，現在人員儲備比較充足。2019年底公司員工數在5萬人左右，2020年底可能達到7萬~8萬。
大河報·大河財立方：智能養豬一直提了很多年，請問目前的進展怎樣？有沒有數據依據？
牧原股份：目前，公司通過把基於移動互聯網的智能硬件、大數據、雲計算等設備和技術與養豬業務結合，降低養豬生產環節中對養豬技術工人數量、經驗、能力等的依賴。並且公司通過研發智能飼餵、智能環控、養豬機器人等智能裝備，為豬群提供高潔淨生長環境，提高豬群健康、實現安全生產。通過人工智能技術，建立豬病預測模型，實現疫病實時監測與有效控制，養殖過程數據自動採集與分析，對部分豬病進行提前預警，輔助獸醫進行遠程診斷，減少養豬生產過程中對人的依賴，提高管理環節的效率和準確度。
從未來來看，在勞動成本長期上漲的大趨勢下，智能化的應用能夠提高人員效率，降低成本，為公司創造利潤。
責編: 黃鑫 | 審核:李震 | 總監:萬軍偉
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