中信建投發佈投資研究報告，評級: 買入。
中航機電(002013)
事件
近日，中航機電發佈 2019 年年報，公司實現營業收入 121.31億元，同比增長 2.98%，實現歸母淨利潤 9.61 億元，同比增長12.44%。
簡評
中航機電發佈 2019 年年報，公司實現營業收入 121.31 億元，同比增長 2.98%，實現歸母淨利潤 9.61 億元，同比增長 12.44%。分板塊情況來看，公司持續聚焦航空業務，航空產品全年實現收入 83.77 億元，同比增長 11.04%，佔公司營業收入 69%；非航空產品實現銷售收入 36.41 億元，較 2018 年下降 11.23%，佔公司營收比重 30%；現代服務業，按照董事會進一步集中主業的要求，繼續壓縮部分單位的非主業業務，現代服務業全年累計實現銷售收入 1.12 億元，較 2018 年下降 16.06%，公司主業進一步聚焦，核心競爭力、盈利能力持續提高。
航空板塊方面，2019 年受下游航空主機廠景氣度提升影響，公司航空板塊營業收入同比增速提高。子公司慶安集團、新鄉航空、陝航電器、貴州風雷、川西機器等盈利同比增長均超過 10%，其中，川西機器、貴州風雷等同比增長超過 30%，顯示出航空軍品高景氣度。隨著新機型放量，預計未來兩年公司航空軍品業務仍將保持高速增長趨勢，為公司持續發展奠定堅實基礎。
非航空板塊方面，雖然 2019 年汽車零部件和空調壓縮機業務有所下降，但非航空板塊整體毛利率持續提升。子公司湖北精機科技營業收入同比下價格 8.17%，但是，歸母淨利潤同比提高5.35%，毛利率從 17.84%提高到 18.16%。預計 2020 年受新冠疫情影響，汽車和空調壓縮機板塊或將持續承壓。
從公司經營效率角度看，2019 年管理費用下降 0.3%，顯示公司降本增效、智能製造取得較大進展。研發費用大幅提高 30%，顯示公司注重研發投入，為後續持續增長增添動力，同時研發費用加計扣除所得稅也提高公司盈利能力
機電系統迎來高速增長期，公司憑藉相對壟斷優勢將持續受益
預計未來十年我國軍用飛機市場空間為 1500 億美元，機電系統年均市場空間約為 22.5 億美元。預計未來十年，我國新增戰鬥機數量約為 1500 架，市場空間約為 1000 億美元。新增大型運輸機及特種作戰飛機約 200架，教練機及其他機型新增約 400 架，軍用直升機新增約 2000 架，軍用飛機總的市場空間約為 1500 億美元，按照機電系統價值佔比 15%計算，機電系統在軍機方面的年均市場空間約為 22.5 億美元。若隨著機電系統綜合化、集成化發展，機電系統佔比提高到 20%，則市場空間進一步擴大。
預計未來二十年國內民機市場超萬億美元，機電系統年均市場空間超 80 億美元。當前，中國已經成為僅次於美國的全球第二大民用飛機市場，2017 年國內民用客機數量約為 3118 架，相比 2013 年增加了 808 架，年複合增長率約為 7.79%。根據中國商飛和波音對未來二十年中國民用飛機市場預測，2017-2036 年，中國合計需要民用客機超過 7000 架，總價值超過 1 萬億美元。航空機電系統是保障民用飛機各項功能發揮的基礎和必備條件，民用航空市場規模的擴大將帶動機電系統業務增長，按照機電系統 15%的價值佔比，未來我國機電系統年均市場空間為 80 億美元。
中航機電在軍用航空機電市場佔據相對壟斷地位。中航機電充分利用背靠實際控制人航空工業的優勢，同配套主機廠形成長期緊密合作，實現先一步溝通、快一步研製及全流程跟蹤等獨有競爭優勢，在當前軍用航空機電產品市場，中航機電佔據相對壟斷地位，預計未來還將保持相對壟斷優勢。由於缺乏民用飛機機載系統生產經驗，目前國產大飛機 C919 機載系統的核心供應商仍然為國外企業，公司作為子供應商參與 C919 機電系統配套。對標國外機載龍頭公司，公司民用航空市場挖掘價值巨大。
未來公司將進一步聚焦航空機電主業，積極向產業下游維修業務拓展。一方面，中航機電控股股東機電公司與航電公司籌劃整合，加強航空板塊協同作用。另一方面，積極拓展下游維修市場，擴大公司增長空間。2019年公司收購南京航健 70%股權，拓展其維修資產，維修領域市場空間較大，隨著公司的持續投入，預計未來公司維修業務將會邁上新臺階。
集團機電系統上市平臺，大量優質資產存在注入預期
直接控股股東中航機載系統有限公司被列入國務院國資委國企改革“雙百行動”範圍，股東將在推進混合所有制改革、健全法人治理結構、完善市場化經營機制、健全激勵約束機制以及歷史遺留問題方面具有先行優勢。從 2016 年至今，公司資本運作頻繁，大量優質機電類資產已經注入到上市公司體內，預計隨著改革步伐加快，公司資本運作步伐或將加快。
調整託管範圍，納入南京中心研究所。按照業務協同以及對業績的更高要求為原則，公司調整了託管範圍，減少了 7 家託管公司，增加了 1 家南京中心。通過這次調整，機載系統相關的 2 家研究院所南京中心（609 所）和中國航空救生研究所（610 所）均為上市公司託管。納入托管後，會將進一步提高業務協同水平，並有望納入上公司體內。近 4 年公司已經收購了 4 家託管公司，公司作為唯一的航空機電產業的資本運作平臺，未來將仍然有相關公司注入預期。
2019 年 12 月，公司收購南京航健 70%股權，增資入股宏光空間裝備有限公司，同時轉讓虧損子公司貴陽航空電機 100 股權，提高了公司資產質量和盈利能力。南京航健為中航集團金城南京機電液壓工程研究中心下屬單位，主營業務為與維修業務相關，包括機電液壓工程研究，從事飛機操縱與控制系統、電源傳動系統、應急動力系統、環境控制系統、燃油系統、起動機系統、液壓附件的相關技術開發、專業培訓與諮詢服務。2019 年南京航建實現營業收入 1.80 億元，淨利潤 4842.62 萬元。
盈利預測與投資評級：機電系統龍頭，未來滲透率提升空間較大，維持買入評級
我們認為，公司是軍用機電系統龍頭，未來隨著軍品新機型放量業績高速增長可期。公司積極拓展民用和維修保障市場，為業績持續增長擴寬空間。預計公司 2020 年至 2022 年歸母淨利潤分別為 11.06 億元、13.32 億元、15.85 元，同比增長分別為 15.09%、20.41%、21.34%，相應 20 年至 22 年 EPS 分別為 0.31、0.37、0.44 元，對應當前股價 PE 分別為 22.94 倍、19.05 倍、16.00 倍，維持買入評級
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