方正证券发布投资研究报告，评级: 强烈推荐。
百润股份(002568)
事件：公司全年实现营收总收入14.68亿元，同比+19.4%，归母净利3亿元，同比+142.7%，EPS：0.58元。
核心观点：
1、微醺带动预调酒业务高速增长，渗透率快速提升：2019年公司预调酒业务收入12.8亿元，同比增长22.42%，实现净利润2.1亿元，同比增长124.67%，其中四季度预调酒收入接近4亿元，同比增长17.9%，继续保持良好的增长态势。2019年预调酒销量达到1268万箱，同比增长29.04%，出厂价较低的微醺产品占比持续提升，预调酒渗透率提升速度快于收入。2018年公司推出微醺新品以来，聚焦“一个人的小酒”的场景定位，在产品包装口感上进行优化，不断推出创新口味，带动预调酒消费的第二次普及。在渠道建设上，一方面加强线下传统渠道拓展，分层次分重点提升渠道覆盖率和覆盖质量，另一方面加强自带话题度的新品推广，积极拥抱线上线下融合带来的新变化。公司按计划积极推进重点新产品铺市，终端覆盖率持续提升。
2、扣除一次性因素，四季度收入利润仍继续保持高增长：19Q4收入4.52亿元，同比+20.1%，归母净利0.72亿元，18年同期为-0.07亿元。18年Q4由于终止限制性股票激励计划，视同加速行权，确认股权激励管理费用7761万元，若扣除此因素影响，19Q4利润增长39.3%。利润高速增长原因还包括费用投放的规模效应，2019年销售费用率下降5.9个百分点，其中四季度下降5.6%，费用投放绝对额不增长的情况下，预调酒收入规模持续提升。由于基酒成本上升等原因，19年公司毛利率68.27%，较18年微有下降0.41个百分点。19年净利润率提升至20.45%，提高10.39个百分点。
3、加大品牌建设和基酒全产业链建设，为预调酒行业更长远发展奠定基础：随着全球威士忌市场需求升温，中国进口威士忌增速较快，价格随着消费升级稳步上升，市场越来越成熟。中美贸易摩擦使得公司采购的美国威士忌成本大幅度上升。2020年，公司拟布局并推进烈酒全产业链建设，包括巴克斯烈酒品牌文化体验中心及烈酒生产基地升级项目等，投资额分别为3亿和8.7亿。烈酒生产基地为公司后续发展烈酒品牌和稳定预调酒品质打下基础，品牌文化体验中心也为公司做大预调酒品类，提升品牌内涵和美誉度提前布局。
4、居家时间延长，疫情影响有限：由于公司微醺预调酒产品主打家庭消费，疫情导致居家时间延长，反而增加了消费场景。2月份由于物流运输和复工延迟，对渠道补货有一定影响，但是整体来看对预调酒影响有限。19年香精香料业务收入占总体比重12.3%，规模较为稳定，但是季度波动较大，19年上半年收入下滑19%，但是下半年发力后全年基本持平。新冠疫情对下游软饮料行业需求和新品上市影响较大，可能会阶段性影响公司香精香料业务收入。
5、盈利预测和评级：我们预计2020-2022年EPS分别为0.79元、1.07元和1.34元，PE分别为42X，31X和25X，维持“强烈推荐”评级。
6、风险提示：（1）新冠疫情持续时间和猛烈程度超预期；2）新产品推广不达预期，产能投放进度低于预期；3）行业竞争加剧，销售费用投放加大；4）食品安全风险。
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