方正證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
百潤股份(002568)
事件：公司全年實現營收總收入14.68億元，同比+19.4%，歸母淨利3億元，同比+142.7%，EPS：0.58元。
核心觀點：
1、微醺帶動預調酒業務高速增長，滲透率快速提升：2019年公司預調酒業務收入12.8億元，同比增長22.42%，實現淨利潤2.1億元，同比增長124.67%，其中四季度預調酒收入接近4億元，同比增長17.9%，繼續保持良好的增長態勢。2019年預調酒銷量達到1268萬箱，同比增長29.04%，出廠價較低的微醺產品佔比持續提升，預調酒滲透率提升速度快於收入。2018年公司推出微醺新品以來，聚焦“一個人的小酒”的場景定位，在產品包裝口感上進行優化，不斷推出創新口味，帶動預調酒消費的第二次普及。在渠道建設上，一方面加強線下傳統渠道拓展，分層次分重點提升渠道覆蓋率和覆蓋質量，另一方面加強自帶話題度的新品推廣，積極擁抱線上線下融合帶來的新變化。公司按計劃積極推進重點新產品鋪市，終端覆蓋率持續提升。
2、扣除一次性因素，四季度收入利潤仍繼續保持高增長：19Q4收入4.52億元，同比+20.1%，歸母淨利0.72億元，18年同期為-0.07億元。18年Q4由於終止限制性股票激勵計劃，視同加速行權，確認股權激勵管理費用7761萬元，若扣除此因素影響，19Q4利潤增長39.3%。利潤高速增長原因還包括費用投放的規模效應，2019年銷售費用率下降5.9個百分點，其中四季度下降5.6%，費用投放絕對額不增長的情況下，預調酒收入規模持續提升。由於基酒成本上升等原因，19年公司毛利率68.27%，較18年微有下降0.41個百分點。19年淨利潤率提升至20.45%，提高10.39個百分點。
3、加大品牌建設和基酒全產業鏈建設，為預調酒行業更長遠發展奠定基礎：隨著全球威士忌市場需求升溫，中國進口威士忌增速較快，價格隨著消費升級穩步上升，市場越來越成熟。中美貿易摩擦使得公司採購的美國威士忌成本大幅度上升。2020年，公司擬佈局並推進烈酒全產業鏈建設，包括巴克斯烈酒品牌文化體驗中心及烈酒生產基地升級項目等，投資額分別為3億和8.7億。烈酒生產基地為公司後續發展烈酒品牌和穩定預調酒品質打下基礎，品牌文化體驗中心也為公司做大預調酒品類，提升品牌內涵和美譽度提前佈局。
4、居家時間延長，疫情影響有限：由於公司微醺預調酒產品主打家庭消費，疫情導致居家時間延長，反而增加了消費場景。2月份由於物流運輸和復工延遲，對渠道補貨有一定影響，但是整體來看對預調酒影響有限。19年香精香料業務收入佔總體比重12.3%，規模較為穩定，但是季度波動較大，19年上半年收入下滑19%，但是下半年發力後全年基本持平。新冠疫情對下游軟飲料行業需求和新品上市影響較大，可能會階段性影響公司香精香料業務收入。
5、盈利預測和評級：我們預計2020-2022年EPS分別為0.79元、1.07元和1.34元，PE分別為42X，31X和25X，維持“強烈推薦”評級。
6、風險提示：（1）新冠疫情持續時間和猛烈程度超預期；2）新產品推廣不達預期，產能投放進度低於預期；3）行業競爭加劇，銷售費用投放加大；4）食品安全風險。
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