“新能源的方向沒有錯，錯的可能是無力支撐願景的現金現狀。”
研究員：零號
出品：塗鴉研究所
３月13日，考慮到特拉華州自12號進入緊急狀態後不建議人員聚集，原定在16號進行的對埃隆·馬斯克的審判宣佈推遲。
這是一項關於發生在2016年、關乎26億美元收購案的估值不當的控告，彼時特斯拉收購了太陽能公司Solarcity，該交易被股東指責為犧牲了特斯拉的利益讓馬斯克個人受益。
這份指責主要針對兩個觀點，一是彼時Solarcity正處於破產邊緣，卻獲得了特斯拉的溢價收購提案，而且該公司的創立者正是馬斯克的表兄弟，這筆交易只能令馬斯克和其他同時持有Solarcity股份的董事受益；二是交易發生以來Solarcity一直在瘋狂燃燒著屬於特斯拉的經費，業務收入卻一直下滑，不得不靠裁員和關閉部分設施來維持運營，這與當初馬斯克所稱會很快帶來巨大價值增量的言論背道而馳。
控告希望馬斯克交出他由這筆交易獲得的220萬股票，這些股票大約相當於12億美元。
埃隆馬斯克不羈的風格深受他的粉絲們喜愛，對華爾街分析師的冷嘲熱諷也被他帶入了法庭之上，熟悉特拉華州衡平法院的相關人士告訴我，主持這場審判的副大法官Joseph Slights是一名嚴謹、不苟言笑的判決者，而馬斯克的表現最終可能迎來不理想的結果。
曼哈頓能源峰會上埃隆馬斯克談及太陽能源時意氣風發（來源：互聯網）
我此前曾經，分析過有關特斯拉對太陽能的整體構想：預見美股|特斯拉：家庭能源背後蘊藏大生意，我們仍然認為，新能源的方向沒有錯，錯的可能是無力支撐願景的現金現狀。
我們再次回顧特斯拉的第四季度財報，其中指導2020的出貨量為“輕鬆超過“50萬輛。意味著，新一財年的每個季度產均需要達到12.5萬輛。單從數字的角度出發，這樣的速度肯定是可行的，但就美國與中國的兩家超級工廠一季度的產量便能接近１０萬輛。
到目前為止，特斯拉還沒有更改它的指導數字，那麼受疫情影響下特斯拉的產量到底能做到什麼地步呢，我與接近特斯拉兩座超級工廠生產線負責的部門進行過調研後發現特斯拉第一季度的出貨量大約如下：
這個數字會隨著疫情在地區正逐漸嚴重的情況不斷向下修正，我與數名跟蹤研究特斯拉送往歐洲貨船、美國各州及各個國家登記數據的華爾街分析師有過多次交流，最終我們認為特斯拉第一季度的交貨量大概在６萬-７萬之間浮動。
產生這樣的“錨定偏見”主要是因為歐洲和美國的疫情防控問題，挪威、荷蘭和西班牙的工廠已經全面關閉，而週一的最新消息特斯拉關閉了美國境內絕大部分工廠，僅留下內華達州的超級工廠還在運作。
歐洲部分，Q1預期下行的主要原因不僅僅是受冠狀病毒的影響，結合我此前的另一篇研究：塗鴉思維 | 自制電池：特斯拉下一階段的關鍵競爭力中提及大眾新能源車的歐洲佈局，特斯拉在歐洲的競爭正被德系車逐步擠出。
即使是特斯拉原本在歐洲的大本營挪威，我們在提取了挪威的數據以後發現，特斯拉的份額也正逐漸減少。
將挪威的數據從歐洲新能源汽車出貨量中孤立（數據來源：埃森哲諮詢，挪威國家統計數據，塗鴉研究所）
中國電動汽車尚未對特斯拉形成擠出，美國本土基本無法干擾特斯拉的市場地位，競爭主要便來源於歐洲。但隨著美國即將到期的聯邦所得稅抵免政策，第四季度的大量需求被提前釋放，再次將第一季度打壓下去。
而較低的出貨量，直接影響的便是第一季的現金流。
從上週四特斯拉8-k文件來看，其中幾個重要結論是：19年第四季度末的現金存餘63億美元，最近完成了一筆23億美元融資，並且公司仍然有著30億美元的可用信貸額度，足以支撐度過這段時期的不確定性。
這“紙面”上的116億美元的金額看似龐大，我選擇通過解刨下各個部分來深入觀察特斯拉的現金狀況。
首先是8-k中的63億美元餘額這項，對照10-k中的詳細表格，其中大約有13億美元是由特斯拉國外的子公司持有，現金匯回的過程通常比較困難，再加上另外存在VIEs銀行中的1.06億美元年終現金，特斯拉能使用的現金餘額可以更正為49億美元。
其次，30億美元的信用額度，其中高達過半是由中國機構提供的，這些融資明確只能用於在中國的建設和營運資本，不能匯往美國。
另外還有10億的倉儲線租賃擔保，這個部分存在爭議，我們暫時列入流動性分析中。
那麼最終我們可以得到的特斯拉流動性資金大約是82億美元。
緊接著，考慮到任何一家企業都不能讓現金餘額為零，依照特斯拉的體積，它至少需要20億美元來支撐，那麼實際流動性需要再次壓縮到62億美元。
62億美元不可謂不多，儘管它比指導中的數字縮水了將近一半。那麼這筆資金的流動性是否足夠，便取決於特斯拉的燒錢速度了。
首先，較低的交貨量意味著現金成本或超過交易收入，與此同時我們清楚特斯拉第四季度末的應付賬款為37.7億美元，交付數量的減少同樣意味著特斯拉需要償還更多的貿易信貸，A/P差額可能縮水到25億美元。
這僅僅是第一季度，就目前美國的情況來看，疫情還處於曲線中的上升階段，那麼無法排除這些工廠的關閉會延續至第二季度的可能性，或許這就是8-K中所謂的“度過一個漫長時間段”的含義？
儘管連續兩個季度燒錢看起來會影響到生死危機，但對也特斯拉來說這樣的“生死存亡”時刻已經上演多次了。然而，下一次特斯拉需要資金的時候，它的發行價可能不再會有767美元這樣的高位了，數字被腰斬的可能性很大。
我不瞭解SpaceX的燒錢速度，但僅從一些美國媒體的報道來看也不難猜測是個“無底洞”。
再回到我們在開頭提及的審判，目前我們無法得知再次開庭的時間，這個日期可能要等到特拉華州的疫情得到有效控制以後，但如果審判結果真的走向不利結果，這無疑對特斯拉是一次打擊，無論是對股價，還是馬斯克個人。
打造一個品牌，進行前沿的創新，追求偉大，這些都是埃隆·馬斯克值得傾佩的部分，但是一家企業的不能僅僅是依靠這些來運營，理想的實現還是要靠現實來落地。
閱讀更多 財經塗鴉 的文章
