導語：互聯網公司“均值迴歸”？見鬼去吧。
陌陌(NASDAQ:MOMO)，值得寫寫，原來把它當作研究騰訊的參照物之一（騰訊→增值服務分部→騰訊音樂→直播分部→直播天花板→陌陌付費率&ARPPU）。後來驚訝發現，不少人極看好它。
看點是“均值迴歸”，歷史估值如何高，現在估值如何低，所以值得入倉把玩，有很大估值修復前景。
實際上，互聯網公司均值迴歸純屬做夢。從前往往回不去，互聯網公司老的快，它剛學會憋住話，卻馬上憋不住尿。生命週期不允許造次，成熟期，衰退期的估值倍數必然暮氣沉沉。
投資老年互聯網公司定要擺正心態：預期增長保守點，預期利潤率保守點，預期估值倍數也保守點。
然後，再加上限定條件：一，股價符合預期ROI，沒有目標會隨波逐流被收割；二，歷史上讓投資者賺過錢or股息率>5%，滿足一項，本金被騙的概率會小不少（刷老千的公司根本不可能讓投資者賺錢，也捨不得分一毛錢給投資者）。當然，如果公司還能長出新業務，那就是意外之喜，戴維斯雙擊，其他條件都可放寬。
以下，聊聊陌陌、映客、獵豹這三家夕陽公司的投資價值。本文分以下幾部分：
陌陌，“果斷就是白給”；
映客，上市即巔峰；
獵豹，5億分紅扭轉形象；
“均值迴歸”，見鬼去吧。
以下，正文。
01
陌陌，“果斷就是白給”
陌陌，36塊錢的時候就有人說它非常便宜，然後就沒有然後了。
陌陌用戶一直滑坡。1Q18用戶1.03億同增21%，4Q19用戶1.15億同增1%，增速逐漸停滯。那麼，付費用戶增長也得停，它的“直播+VAS”付費轉化率一直穩穩的8%上下浮動。
下滑的趨勢出來了，管理層肯定得想辦法掐住。
唐巖（陌陌創始人）的做法是2018年收購交友軟件“探探”，Q1公告意向，Q2完成並表，接下來幾個季度探探的付費用戶快速增加，並帶動陌陌的增值服務收入快速增加。好景不長，2019年第二季度，探探因為特殊原因被應用商店下架，付費用戶從500萬下降到320萬。
探探2019年四季度最新付費用戶數為450萬，環比零增長。
直播和增值服務的收入=付費用戶×ARPPU（每付費用戶貢獻收入），前者我們上面說了，已經停滯。那麼後者是什麼情況呢？其實也是停滯狀態，2019年四季度ARPPU為331元，上一個季度是324元。
好了，夕陽公司無疑問了吧，對這樣的公司預期要低一點：2020-2022年收入增速10%-15%就不錯了，按20%淨利潤率，10PE，對應市值就是70億刀左右。
再看看我們之前說的限定條件：
陌陌歷史上（2016-2018）讓人賺過錢，陌生人社交加上直播變現時，股價狠狠漲過一波。Q4宣佈分紅1.61億美元，按現在44億市值，股息率為3.7%，沒達到5%。
以我加上安全邊際的預期ROI來看，股價跌倒16.6才會小倉位參與。這個價格對應的股息率是4.6%，如果未來三年分紅金額能保持15%的增長（今年增長26%），16.6美元對應的股息率分別是5.3%，6.1%，7%。
16.6美元買陌陌應該是比較正確的姿勢，現在股價是21.8美元，有人問“如果跌不下呢，那不是錯過1個億”。放心，如果看的公司足夠多，總會有適合的目標，正確的方法多多少少能賺點。如果你急衝衝的見目標就殺，有句話叫，果斷就是白給。
02
映客，上市即巔峰
映客是港股的直播第一股，又是xx第一股。當年靠“你醜你先睡，我美我直播”的slogan，加上瘋狂燒錢營銷，以及創始人和股東（亞輝，你懂）的運作能力，一舉衝到直播行業前排，又火速港股IPO。
然後上市（2018.7.12）即巔峰：
2018年收入38.6億同比持平，淨利潤大幅扭虧至11億元（前一年虧損2.4億元）。
2019年，收入大概32.2億元（盈利預警中披露2019下半年收入同增10%），同比減少大概16%。淨利潤更是崩了，淨利潤不多於5500萬，去年還有11個億啊兄弟。
公司的對利潤大幅減少的說法是：加大研發，推出多款新產品，做了些佈局等等。我認為，問題還是映客除了營銷，沒有構建起自己的護城河，上面的陌陌正兒八經的陌生人“社交”，用戶黏性比其他單純秀場直播強得多。
映客這種夕陽公司，放到手上其實是無法估值的，因為你沒法預測下滑會有多塊。
有的人說，“它賬上有很多錢，PB很低值得買”。
還有人說，“今天買了一點，打算看看情形逐漸建倉，有朋友在映客工作，即使疫情這麼嚴重，公司的福利還是挺不錯的，疫情期間還補貼打車費，說明什麼，說明公司不差錢！”
買入邏輯很可笑，我問你：“賬上有錢，但到得了你手上嗎？你小股東半分經營決策權都沒有，還是別非分之想的好”。
再看看說的限定條件。股價從IPO之初的3.85，一直跌到現在0.93，成了仙股，歷史上沒讓投資者賺過錢。另外，分紅也沒有過。可以說，映客沒什麼投資價值。
未來，還稍有懸念的地方在於，公司說的多款創新產品會不會有突破。不過，新產品的確定性太差，等有了轉機再看也來得及。
03
獵豹，5億分紅扭轉形象
A股投資者對互聯網公司的認知，有時候低的不可想象，比如上次有人談到獵豹，認為非常牛，原因是它有幾億用戶。騰訊老大哥11億用戶很牛，它有幾億國際用戶應該也很牛。
要了親命了。
獵豹這家公司在移動互聯網時代，選擇國際下沉，然後增長一波。就跟我之前寫傳音的國際下沉似的，都是抓“各國發展不均衡&起步競爭強度低”的機會。
嚴格來說它抓的是套利機會。
時間最終侵蝕了利基。
1Q13-3Q15，單季度收入從1.4億增加到10.1億，然後陷入漫長的停滯及下滑。現在獵豹在鼓搗AI，鼓搗服務機器人等，但這一塊的收入很小，3Q19才幾千萬，佔總收入5%左右。
做AI做服務機器人，憑什麼把這個玩好？傅盛（獵豹創始人）在接受騰訊出品節目《CEO來了》的採訪時說：沒有大公司進來做這個事，而且像三星這樣的只在生產和設計上有優勢，在產品體驗上不輸給人。
只談產品體驗，可能沒有投資者會埋單。
再來看看我們之前說的限定條件：獵豹上市的第一年股價不錯，後來跌了5年，能賺錢的投資者有，但很少。分紅方面，倒值得一說，2019年8月每股分了0.5美元，那時派息率高達15%。能拿5億人民幣出來分紅，這讓傅盛的資本市場形象大為改觀。
不過形象歸形象，買這種公司價錢還是要非常合適的。
獵豹近幾個季度營業利潤為負，搞新業務，成本就上去了。按道理，一年收入40億的互聯網資產（工具+娛樂+遊戲），如果不做新項目，5%利潤率不難，8倍P/E，獵豹值2.3億美元。
所以，跌到0.8美元我願意堅定支持傅盛（現在股價2.04），支持獵豹哈哈。說不定以後搞物聯網機器人，變成頂級的小米生態鏈公司呢，美股的華米現在還8億美元市值，A股的石頭230億人民幣市值。
04
“均值迴歸”，見鬼去吧
我非常討厭互聯網公司估值均值迴歸的說法，尤其是陌陌等賽道比較小的公司。
就說直播，陌陌已經有1.15億用戶，已經沒有高速增長的可能：
YY、虎牙、鬥魚、映客、酷狗和酷我直播（騰訊旗下的直播變現）等等競爭者成堆；我國15-35歲之間人口4.436億（陌陌已經佔了26%），正被層出不窮的娛樂方式分流。
沒有用戶的高速增長，估值倍數還想回到高位（20倍市盈率的陌陌？別光顧著喝，吃點菜）那是奢望。
另外，直播等小賽道的互聯網公司，它不像做空調的公司，空調想達到日本戶均水平，三四十年週期；它也不像保險公司，壽險密度想追上發達國家，四五十年週期，後者中間估值水平有波動，最終確實會均值迴歸一下。但前者顯然不是這樣，它的成熟週期太快：
五到十年一輪，尤其是這幾年，資本只要認定商業模式跑得通，看清了終點，就會用錢把起點和終點之間的距離燒短，蟲洞摺疊，兩三年決出勝負，千團大戰，千播大戰，網約車，莫不如是。
你還以為是成長期，其實行業已經到了成熟期，甚至衰退期，那估值水平能回得去嗎？
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