国元证券发布投资研究报告，评级: 买入。
一心堂(002727)
事件：
3月19日，公司公告：
（1）2019年年报，报告期内实现营收104.79万元，同比增长14.20%，归母净利润6.04亿元，同比增长15.90%。
（2）公司披露利润分配预案，以每10股派发现金红利3元。
（3）股权激励计划草案，拟向激励对象授予600万股，占总股本1.06%，授予价格为10.72元/股。以2019年业绩为基数，20-22年业绩增长不低于20%、40%和65%。
报告要点：
受到执业药师影响，新门店布局放缓，2020年有望重回高增长
公司旗下全资拥有直营连锁门店6266家，覆盖10个省份及直辖市，其中重点地区云南省内门店3820家，云南省外门店共计2446家，占比达到39.0%，关闭86家门店，较上年同期净增长508家，新店增速为8.82%。受到“315”执业药师事件影响，门店新开增速较前期略有放缓，省外探索推进仍在改进。2020年，公司新开门店计划预计在800家左右，重回高增长。
毛利率有所下滑，大流量品种有望支撑利润额增长，不改盈利水平
公司整体毛利率水平为38.70%，同比下滑1.83pct，其中零售业务毛利率达到38.02%。主要系三方面原因，小规模纳税人政策导致统计口径变化；慢病、DTP药房占比提升，相关药物毛利率较低，但贡献大流量；带量采购引起部分流量品种毛利率走低。后续有望通过大流量品种提升收入和利润绝对值，以弥补毛利率水平降低问题。
经营性现金流大幅度提升，运营指标改善显著。员工激励计划落定，提振企业发展信心。
2019年净利润率为5.76%，同比2017年（5.45%）、2018（5.66%）年呈现提升趋势，在毛利率下滑情况下，净利润率仍有提升，费用率控制良好。经营活动现金流净额提升达到54.6%，是营收增速、利润增速的3倍左右，具有较强劲提升。公司运营指标改善显著，业绩有望向好释放。
投资建议与盈利预测
公司核心板块扎根稳固，云南省外拓展区域逐步夯实，经营指标改善显著，有望进入业绩释放期。我们预计公司2020-2022年营收收入为125.85亿元、148.17亿元和176.34亿元，同比增长20.1%、17.7%和19.0%，归母净利润为7.33亿元、8.70亿元和10.37亿元，同比增长21.4%、18.7%和19.2%，每股收益为1.29元、1.53元和1.83元，对应PE为16x、14x和11x，2020年PEG为0.76，估值处于低位，维持“买入”评级。
风险提示
新门店布局进展不及预期；慢病统筹、处方外流等政策推广不及预期；加盟布局和管理不及预期。
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