危機之後會發生什麼？
我就講一點，因為我們在一線，我講點自己的感受。首先是外部的情況，我們知道2007年到08年的過程中，美國整個股市下跌，如果跟其它資產相比是有兩個階段。07年的中期到08年一季度末，那個時候美股下跌，但是那個時候的安全資產是不跌的，包括像黃金是不跌的。但是在08年3月份開始到08年11月份，就是雷曼崩掉中間的7、8個月，黃金跟股市一起跌，就是流動性的問題。昨天像瑞郎，包括像挪威克朗所有東西兌美元都是跌的。現在美國市場已經不是說一個危機的開始，不只是股票的波動，實際上進入到第二階段就是流動性危機的階段。
如果我們去看股票市場，這輪問題是源自於股票市場，包括利率被中央銀行打下來之後，大家只能買股票。在經濟一般，但是中央銀行不斷貨幣政策放鬆，打低債券收益率的情況下，能買股票的人都去買股票，不能買股票的人就去買評級最低我能買的債券，所以這是這輪市場動盪之前發生的情況。
當前美國面臨著的一個問題就是這輪它的流動性的解決，要遠遠難於08年。08年的時候當，時美國解決金融機構的流動性問題是因為當時的問題出現在賣方機構，出現在投資銀行，所以它的選擇很簡單，就是把投行改成商業銀行，就可以從聯儲那個窗口拿到錢。但是這次的問題核心是出在買方機構。所以買方機構作為一個基金公司沒有辦法直接從聯儲窗口去拿到錢，就算拿到錢，我能不能把這個錢作為客戶贖回的資金，交給它，這也存在居大不確定性。所以在這個情況之下，實際上聯儲短期之內簡簡單單降息或者做流動性投放沒有用。甚至還起到一個負面作用就是它的利差問題。我們最近看到，美債收益率快速收窄之後，如果剔除套期成本，實際上現在借歐元和日元去套美元的利，過去幾年非常常見的交易，已經無利可圖，就是錢在流出美國。
那麼為什麼美聯儲不能不救？核心問題在於過去十年，實際上美國所謂的復甦就沒有復甦。舉一個簡單的例子，美國居民資產負債率從2009到2018年，居民資產負債率下降13.5個百分點，其中12.7個百分點是因為分母端的金融資產規模的擴張，而12.7個百分點裡面有9個百分點是單邊因為資產價格的上漲。如果股市跌回去，居民資產負債表相對於2009年就沒有修復。所以美聯儲不得不救，怎麼救？現在來講，如果流動性出現在買方機構，出現股票市場，對 美聯儲來講唯一的選擇是去買股票ETF，給ETF和基金公司注入流動性。但顯然這件事情在現有政治環境之下面臨大選年，我覺得它要出來，可能需要市場有更大的負面影響。我們都記得2008年是大選年，那個時候市場如此恐慌，但是真正所有的東西都出來是在10月、11月份，後面很多金融機構倒掉以後出來。
還有一個，危機之後會發生什麼？我覺得這次我們可能對這個問題需要更多的關注。我談幾個問題。第一，全球現在是沒有需求的。之所以過去幾年看到國家間摩擦也好，本質上是因為沒有需求，大家想在供給端想把別人擠出去。其次，美國這個國家歷史上有一個特點，它有危機都是對外轉嫁。08年是通過放水印美元的方式對外轉嫁，1929年它是通過把整個問題矛頭引向歐洲，最後導致歐洲打了一場大仗，全世界的錢跑回美國，才把美國拉出1929年之後的那個蕭條。所以我覺得這個後面潛在的問題，可能不簡簡單單說美國危機了，美國後面就要衰退，我覺得不是。這個國家的政治體制意味著它一定從外面解決問題，所以我覺得不排除在這個危機同時，美國對外指責別人，可能會導致我們所面臨的外部環境比之前更差。
對中國，我覺得流動性問題非常重要。美國這次最大的問題就是所有的人此前都是做多股市，所以一旦當股市開始往外撤，沒有對手盤。金融市場沒有對手盤，就只剩一個結果，流動性停滯的情況下，價格往下崩。那麼中國的問題跟美國還不太一樣，我們這個市場也缺乏長期資金，我們現在雖然對整個股票市場長期非常樂觀，因為整個中國疫情防控、經濟各方面都很好，但是唯一的問題在於短期外部流動性衝擊。老外在瘋狂賣資產籌措流動性的時候，不排除賣中國的資產，我們這兩天看到資金的流出，但是同時我們這個市場裡的長期資金太少。即使我看到了中國經濟中長期未來光明的前景，但是我的流動性期限決定了市場下跌的時候我還要賣出，我覺得這樣其實對我們的經濟長期來講是不利的。
(本文作者介紹：興業證券的首席經濟學家、經濟與金融研究院副院長。)
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