中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
長城汽車(601633)
公司近況
公司發佈公告，對2020年股權激勵計劃進行修訂。
評論
下調2020年激勵考核目標，2021、2022年保持不變。此次股權激勵計劃修訂主要集中在2個方面：1）激勵對象及授予股數調整：基於公司人員崗位調動，原有1966名激勵對象調整為1958名、減少8名，無新增人員，相應調整授予股票數量；2）激勵業績考核目標調整：公司股權激勵考核目標針對銷量和淨利潤兩部分，此次將銷量和淨利潤考核權重從65%、35%調整為40%、60%，將2020年銷量和淨利潤考核目標從111萬輛、47億元下調至102萬輛、40.5億元，但保持2021、2022年考核目標不變。
充分考慮疫情負面影響，不改中期增長潛力。對於調整考核權重，我們認為公司對於銷量的考核目標仍然比較具有挑戰性，而提高淨利潤考核權重，能夠更好地保障利潤率和品牌形象，更好地實現有盈利的銷量增長。根據乘聯會預計，2020年乘用車銷量同比-8%，相比2019年末預期同比+1%下調9ppt，主要體現疫情對2、3月銷量的影響。因此對於下調2020年激勵考核目標，我們認為公司是建立在充分考慮疫情負面影響的基礎上，能夠更加貼近實際提高激勵效果。我們預計3月銷量同比仍有下降，4月開始能夠迴歸常態。下調20年目標、保持21-22年目標，體現公司對中期增長仍有較強信心，我們認為全新平臺產品、皮卡乘用化和海外市場拓展，是公司保持未來2-3年快速增長的保障。
H股折價達到歷史高水平，投資價值凸顯。近期H股受全球疫情蔓延的影響，整體股價下跌幅度較大，對於公司而言，3月以來A股股價保持穩定，H股股價下跌10%，截止3月13日A/H股溢價率達到103%，達到2019年以來的最高水平（2019年以來A/H平均溢價率在66%），接近歷史最高水平。我們認為H股走低更主要是當前時點流動性壓力的體現，建立在公司基本面穩健的基礎上，後續A/H溢價或將回落，當前H股投資價值凸顯。
估值建議
當前長城A/H股價對應2020年12.9倍、6.1倍P/E，我們維持公司盈利預測不變，維持公司跑贏行業評級和A/H股目標價11元、7港幣（對應A/H股2020年15倍、9倍P/E），較當前股價分別有19%、38%的上行空間。
風險
終端需求恢復不及預期。
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