概要
“存储+处理器”平台企业初具雏形。公司是国内领先的处理器芯片厂商，深耕MIPS指令集处理器芯片领域多年，积淀了丰厚的技术储备。收购矽成后，形成“存储+处理器”的平台格局。存储及处理器两大业务互补效应明显，双方有望在客户设计导入、供应链议价等方面释放出协同效应，形成“1+1>2”的协作局面。
电动化、智能化、ADAS普及三大趋势下，汽车芯片迎来发展良机。我们坚定看好汽车半导体赛道，汽车智能化势必带来数据存储需求的激增。在ADAS应用中，无论摄像头方案，还是激光雷达、毫米波雷达方案，均需要大量存储芯片。存储的内容从传统的控制文本信息转变为视频等，汽车对存储容量的需求指数式上升。
矽成在汽车DRAM、SRAM、Flash三大领域处于领先地位。矽成是全球名列前茅的汽车存储芯片供应商，SRAM位居全球第二，DRAM位居全球前列，是为数不多的具有全球竞争力的汽车存储芯片公司。汽车业务占矽成收入五成以上，公司在汽车行业变革期有望迎来新的高速成长期。
存储芯片2020年有望迎来景气拐点。存储芯片已经连续两年下跌，目前主流厂商盈利承压。三星、海力士、美光等三大存储芯片厂商在2020年将缩减扩产力度，行业供需在2020年有望迎来拐点。完成收购后，公司八成以上收入来自存储芯片业务，深度受益于行业景气上行，盈利能力有望进入上行通道。
一、公司概况-嵌入式处理器芯片细分龙头
1物联网应用爆发，公司处理器芯片业务进入收获期
公司处理器业务处于上升期。2016-2018年公司主营收入增速分别为103%、70%、42%。公司新一代Xburst2系列处理器产品深受市场认可，在智能穿戴设备、智能家居和物联网应用市场实现快速放量。
2018年，公司智能视频芯片实现1.45亿收入，占比56%，微处理芯片实现0.99亿元收入，占比38%。公司盈利能力维持平稳，2016-2018年公司净利率分别为6%、4%、5%。
2三大系列芯片，全面布局智能物联、智能视频、可穿戴应用
北京君正通过MIPS架构研发出XBurstCPU。尽管市场主流处理器架构为ARM，而MIPS主要优势在功耗较ARM更低。公司凭借着低功耗的特性，依靠着自研低功耗XBurstCPU，开拓出低功耗需求明显的物联网、智能穿戴和智能家居等市场。2017年北京君正完成了XBurst2的设计，之后公司一直基于XBurst2 CPU对其进行持续优化。XBurstCPU采用MIPS架构和RISC技术，主打低功耗。在同样的工艺下，XBurst运算性能提升80%，功耗减少70%，芯片大小减小50%。
二、强强联合，打造“CPU+存储器”综合性平台
1收购交易简介
本次交易拟收购北京矽成100%股权，交易对价为72亿元。交易完成后，刘强和李杰维持实际控制人地位。此次并购同时引入了武岳峰、华创芯原、屹唐投资等知名PE投资机构作为股东，有利于公司在产业链上的资源整合。
业绩承诺彰显经营信心。业绩承诺方（北京矽成的股东屹唐投资和华创芯原、上海承裕的合伙人武岳峰集电）承诺北京矽成在2019-2021三年累计扣非利润不低于1.92亿美金。
2收购完成后，形成“处理器+存储器”平台
公司是国内领先的微处理器芯片公司，拥有多年处理器技术沉淀。包括全球领先的32位嵌入式CPU技术和低功耗技术，多年来在自主创新CPU技术、视频编解码技术、图像和声音信号处理技术、SoC芯片技术、嵌入式神经网络处理技术、智能视频分析算法技术、软件平台技术等。公司处理器芯片主要面向物联网应用市场。公司微处理器芯片主要面向智能家居、智能家电、二维码、智能穿戴、智能门锁等物联网市场和生物识别等市场，智能视频芯片主要面向商用和家用消费类智能摄像头及泛视频类市场。
收购完成后，公司将形成存储芯片、模拟芯片、处理器芯片三大业务板块。以2018年备考合并报表来看，以上三块业务分别占营收83%、9%、8%。
3北京矽成是全球领先的利基存储器芯片厂商
北京矽成有DRAM、SRAM、FLASH、ANALOG四大产品线。产品主要应用于汽车电子、工控医疗、通信网络、消费电子等领域，其中DRAM、SRAM在全球保持领先地位，客户包括Continental AG、Delphi、Valeo、Panasonic、Siemens、Bosch等。产品线包括DRAM、SRAM、Flash三大类别存储芯片。北京矽成存储器芯片产品线以DRAM芯片为主，SRAM及Flash芯片为辅。
北京矽成已形成全球业务布局。主营业务覆盖了美国、欧洲、日本、中国、亚太等全球主要国家和地区。欧洲及美国地区合计占矽成收入39%，日韩占矽成收入8%，中国大陆及港台地区合计占44%。
公司毛利率水平始终保持在较高水平。2017年和2018年北京矽成的主营业务毛利率分别为40.16%和37.18%。
4下游包括汽车电子、工控医疗两大领域，客户群庞大
北京矽成在汽车电子、通信应用、工业应用、医疗及军工应用、数码消费产品这些下游市场建立了强大的客户基础。
- 汽车电子领域：大陆、德尔福、江森自控、博世；
- 通信领域：思科、爱立信和华为技术；
- 工控医疗领域：霍尼韦尔、施耐德和西门子；
- 消费电子领域：三星、夏普和东芝。
矽成以汽车及工业应用为主两者合计占公司收入74%。消费电子及信息通讯应用合计占26%。
公司采用Fabless模式，芯片制造及封装测试领域拥有广泛的合作伙伴。
三、汽车存储芯片成长性几何
1汽车电动化趋势下，半导体需求不断增加
电动车需求日益增长。为了提升燃油效率，满足节能减排的需要，各国正积极推动电动汽车。根据EV Sales公布的全球电动车销量数据，2017年全球电动车销量超过122万辆，同比增长58%，2018年201.8万辆，同比增长72%，而且电动车在全球汽车市场占比达到2.1%。EV Sales认为2019年新能源汽车增速将至少与2018年持平甚至再创新高，预计2019年全球电动车销量350万辆，占比达到4%。此外，电动车目前属于发展早期，成长空间巨大，汽车半导体作为电动车核心部件，也将受益于电动车的高速发展，发展前景广阔。
汽车电子成本占整车成本的比例逐渐提升。随着汽车电动化、智能化在不同车型上的不断渗透，每辆汽车所采用的半导体元器件价值总和逐渐升高，汽车半导体的含量随着汽车的配置的完备程度的增大而增大，底盘、车载娱乐、ADAS、电动系统等都需要使用半导体，所以汽车电子成本占整车成本的比例一直在提升。从分车型来看，目前紧凑型车型、中高档车型、混合动力车型和纯电动车型中汽车电子成本分别占整车成本的比例为15%、28%、47%、65%。
2汽车智能化加大对数据存储的需求
国家战略助推汽车智能化发展。根据国家发改委最新发布的《智能汽车创新发展战略》，预计到2020年，智能汽车新车占比达50%，中高级别智能汽车实现市场化应用。随着ADAS、自动驾驶等技术的实现，未来智能汽车，尤其是自动驾驶汽车，对数据存储、处理能力也会越来越高。ADAS需要大量传感器、探测雷达等感知周围环境，会产生海量数据存储需求，需要大容量的存储系统和高效运算支撑系统。汽车存储需求持续增长。
2017年，汽车领域对存储器的需求主要是车用信息娱乐系统、ADAS、车载导航系统等，以目前汽车市场的存储需求来估算，每辆汽车所产生的数据存储量对DRAM的容量总需求大约在8GB左右，对NAND Flash的容量总需求大约在25GB左右。而到2020年，每辆汽车所产生的数据存储量对DRAM的容量总需求将增加到32GB，对NAND Flash的容量总需求更是将增加到200GB，存储器的需求将暴增10倍。此外，无人驾驶汽车对NAND Flash存储量将在TB级以上，这给存储器供应商提供了广阔的市场。
3ADAS普及大势所趋，加大对存储芯片需求
汽车安全法规助推ADAS快速发展。美国高速公路安全管理局NHTSA2011年就在车辆安全评分中列入前撞预警FCW，并且自2018年开始，五星安全标准必须配备自动紧急制动AEB；欧洲NCAP指出乘用车要获得五星评分必须有至少一项主动安全技术，包括AEB、ACC、LDW、LKA等；日本MLIT也将AEB纳入安全评分体系；中国C-NCAP预计也将在安全评分体系中加入FCW、AEB、LDW、PDS等。
ADAS系统用集成电路市场规模在逐渐增大。ADAS主要包括停车辅助、自动紧急刹车、车道偏离预警以及盲区检测等。2015年时ADAS系统用集成电路市场规模约为18-20亿美金，预计2025年将增长至46-53亿美元。停车辅助在ADAS系统中所占比例会有所下降，自动紧急刹车、自适应巡航和前撞预警所占比例由12%增加到21%。
在ADAS摄像头传感器方案中，北京矽成可以提供SPI NOR Flash及DRAM。在毫米波雷达方案中，矽成提供包括SRAM在内的全系列存储解决方案。针对ADAS，北京矽成目前的客户基本上集中在L1-L3级别。随着ADAS应用从L2/L3级别走向L4/L5级别，下游客户对公司的存储器芯片容量将大幅增加。
4行业壁垒高，强者恒强
壁垒一：温度要求更高 车用存储器市场对存储器有更高的性能要求。如DRAM产品对存储器的温度、寿命、质量保证、抗干扰性等方面都比一般存储器要高。汽车产品工作温度要求高。汽车产品工作的温度最低可达-40°C，最高可达150°C。汽车级产品必须能够经受高温交变、风吹雨打等恶劣的条件，还要适应高速移动的工作环境。
壁垒二：产品认证周期长 汽车产品认证周期长。汽车零部件行业的认证中后期较长，芯片、模组、ECU单元、整车需要经历长周期的认证。其中零组件IDM、零组件Fabless要进行AECQ100/101/200可靠度认证，模组Module SubSystem要满足ISO/SAE车厂要求，整车Vehicle要满足各国车厂规范。汽车半导体产品的供货周期较长。当一款芯片花2-3年时间完成车规认证并进入整车厂供应链后，一般要求10年的稳定供货周期。
四、汽车存储细分龙头，迎来汽车智能化及ADAS普及良机
北京矽成拥有丰富的汽车半导体市场服务经验。北京矽成自1999年以来一直深耕汽车市场，覆盖汽车应用的主要存储芯片需求。汽车零部件产品的设计周期为3-4年，稳定供货周期要求高达10年，行业壁垒较高。矽成客户包括全球Tier-1零部件供应商，如德尔福、博世、江森自控等。
1汽车存储方案中，DRAM、SRAM各有优劣
DRAM相比SRAM容量更高，单位容量成本更低。DRAM需要进行周期刷新，可靠性略微弱于SRAM。SRAM更容易集成到与CPU相同的芯片上，不需要进行周期性的刷新。
2公司产品覆盖安全系统、车载娱乐系统等多个汽车电子系统
汽车广泛的使用了DRAM作为存储器件，主要应用场景包括:（1）与安全相关的关键应用。高清晰显示屏通常需要DRAM，诸如仪表控制台和平视显示屏等显示屏会将安全关键信息传递给驾驶员，在这类安全关键应用中需要DRAM。（2）非安全关键的娱乐信息系统。中计算密集、图像处理以及图像显示等功能需要DRAM执行高强度的计算。（3）ADAS系统的数据存储。ADAS通过摄像头、毫米波雷达等传感器件采集大量数据。这些数据需进一步处理，以便消除噪音、识别对象和障碍物，提高驾驶的安全系数。配套ADAS系统的数据处理需求，DRAM是满足其高容量、高吞吐率要求的核心存储方案。
汽车信息娱乐系统使用大量存储芯片。现代汽车都带有卫星广播、互联网流媒体、安全摄像头、电话等。为了支持多个应用并行运行，系统对存储器的用量越来越大。例如MPU播放音乐的同时，需要随时准备好显示摄像头画面，或者立刻通知车辆的运行数据。
3公司产品在ADAS场景中广泛得到使用
北京矽成的车用存储器主要用于车用信息娱乐（Infotainment）、车机、ADAS、仪表总成（Cluster）。在汽车电子领域，北京矽成的每款产品都保证长期稳定供货10年以上的产品生命周期。ADAS主要包括车道偏离警告系统、环绕视图停车辅助、自适应巡航控制、盲点检测、夜视、驾驶员监控等。在车道偏离警告系统中（Lane Departure Warning System，LDWS），如果车辆正在离开预定车道，则可以向驾驶员发出警告。在某些情况下，它可能会对方向盘进行修正。通过前置摄像头捕获实时视频帧，将其送到预处理器单元，将视频帧转换为车道标记，实时处理视频帧数据的过程中需要使用Flash存储器，另外视频帧缓冲数据存储在外部DRAM芯片中。
4DRAM产品收入全球排名第七，汽车应用领域细分龙头
公司拥有车规级DRAM全产品线。北京矽成是专业做存储器的公司，DRAM产品线堪称业界最全，主要针对具有较高技术壁垒的专业级应用领域开发，涵盖16M、32M、64M、128M到1G、2G、4G、8G、16G等多种容量规格，能够满足工业、消费、通讯等级和车规等级产品的要求，具备在极端环境下稳定工作以及节能降耗等特点。在DRAM芯片市场，矽成排名全球第7。三星、海力士、美光等三大企业在手机/PC等大容量存储器市场份额较高。在汽车应用存储器芯片领域，矽成排名靠前。
5SRAM产品收入全球排名第二，稳居行业龙头
北京矽成的SRAM产品品类丰富。从传统的Synch SRAM、Asynch SRAM产品到行业前沿的高速SRAM产品均拥有自主研发专利。凭借多年在利基存储市场的深耕，同客户之间形成了紧密的合作模式，从早期介入客户的初步方案设计直至后期根据客户要求对试生产产品性能进行循环测试，在面对客户在高速、低功耗等不同性能需求中，向客户提供更专注的芯片设计服务，逐步获得更多客户认可，竞争实力逐步增强。公司是SRAM市场两大主流厂商之一。全球SRAM产品市场中，北京矽成市场份额仅次于赛普拉斯。2016年、2017年和2018年，SRAM产品在全球市场均排名第二，市场份额占比分别为18.04%、19.95%和19.42%。
五、盈利预测
北京君正收购北京矽成，属于集成电路产业内同行业公司的并购，将公司自身在处理器领域的优势与北京矽成在存储器领域的优势强强联合，打造“处理器+存储器”的新格局，公司将迈入新的发展阶段，有望迎来高速成长期。若不考虑本次并购，预计2019-2021年营业收入分别为3.6亿元、4.8亿元、6.5亿元，净利润分别为0.87亿元、1.07亿元、1.33亿元，对应市盈率分别为183倍、148倍、119倍。若考虑本次并购，预计公司2019-2021年净利润分别为4.1亿元、6.5亿元、8.6亿元，对应备考市盈率分别为94倍、60倍、45倍。
六、可比公司对比
閱讀更多 深度產業觀察 的文章
