今天這家公司相信大家都十分清楚了，作為我國電商銷售的堅果零食巨頭，三隻松鼠的發展速度可以說是讓人目瞪口呆，要知道三隻松鼠是2012年才成立的一家公司，到現在僅僅8年時間，從無到有成長成了一家市值高達250億的巨無霸公司，可能大家對公司市值概念不大。

小編這麼說吧，公司老總的身價高達100億，奮鬥8年賺到一百億，相信有這種好事，大家一定擠破頭吧，人家三隻松鼠老闆就做到了。

為什麼發展如此之快呢，小編看了下主要有以下幾個原因

消費升級

隨著經濟的不斷髮展，相信大家也深有體會，過年期間的零食由瓜子、花生慢慢改為開心果、夏威夷果等更加好吃也更加貴的產品。現在人們消費能力越來越高，從瓜子行業升級而來的堅果可以說是越來越受歡迎，咱們看一下數據休閒食品包括糖果巧克力、堅果炒貨、肉乾肉脯、果脯蜜餞等，種類繁多，其中，受消費習慣變化的驅動，堅果、零食等休閒食品細分品類增長迅速，市場潛力巨大。以堅果炒貨為例，根據中國食品工業協會數據，2007 至 2017 年間，堅果炒貨行業年產值從 283.1 億元迅速增長至 1,214.0 億元，年均複合增長率達 15.7%。

搭上電商東風

最近這幾年電商發展速度有多快，也不需要多提，看一下阿里巴巴、京東、拼多多成長速度就知道了，可以說三隻松鼠自打出生就坐在了風口上。

兩者的疊加效應導致公司前幾年發展可以用飛快來形容。

行業未來空間巨大

同時，和其他主要經濟體對比來看，我國主要堅果品種的人均消費量顯著低於美國、日本等國家以及全球平均水平，未來仍有較大增長潛力。

行業龍頭，品牌價值第一

消費品的核心競爭力是什麼？品牌。品牌才是消費品的核心競爭力，不管是白酒、牛奶、還是堅果，產品幾乎可以說是沒有太大區別，購買的決定性因素就是價格和品牌，三隻松鼠作為電商堅果第一品牌，價值可以說是行業領先，為什麼這麼說呢，兩個方面，第一，從市場佔有率來看，三隻松鼠相當於後兩名良品鋪子和百草味的總和。第二個，從產品價格上看，三隻松鼠的產品是單價最高的。看到這些是不是大家感覺像伊利甚至貴州茅臺。

良好的賽道上有一家處於發展初期的龍頭公司，乍一看未來發展的空間仍然很大，可以說是十分值得投資的標的，我們看股價也能看到，高達61元的股價，81倍的市盈率實在是不敢下手，就怕是48元的中國石油。

現在來說三隻松鼠的投資價值不大了

食品安全

這個不太需要多說，三隻松鼠的產品生產主要是外包給堅果生產廠家，自己只進行分包裝和銷售，對產品質量的把控能力交叉，而且作為食品企業，容易產生食品質量等黑天鵝事件，需要公司有強大的公關能力。若處理不當，很可能導致品牌隕落。

價格競爭太激烈了

堅果行業產品差異性太小，三隻松鼠的堅果不會比百草味或者良品鋪子的更好吃，可能有小部分人因為口味的差異是三隻松鼠的忠粉，但同樣也會有良品鋪子或者百草味的忠粉。產品差異性小導致了，大部分消費者對價格及其敏感，三隻松鼠不可能產生貴州茅臺那種品牌溢價能力，甚至無法產生伊利的品牌溢價能力。

產品生產簡單，沒有技術壁壘，也就導致了，行業始終處於激烈競爭的狀態，產品利潤率無法提升。

線上紅利期接近尾聲

隨著淘寶、京東的普及到達了現在的高度，我們看到不管淘寶還是京東增長速度都明顯低於之前了，線上紅利期接近尾聲甚至可以說已經結束了。

季節性太強

現在對堅果的消費主要集中在春節，也就是說消費主要集中在以雙十一為主的第四季度和以年貨節為主的第一季度，季節性太強就使得企業必須要建設滿足高峰時期訂單的產能，那麼在第二和第三季度就會有很大的產能過剩，這也會導致公司較難建設自己的堅果生產基地。

洽洽瓜子、好想你等線下巨頭進入

本身就不是一個護城河特別深的行業，對於恰恰來說，從做瓜子增加做堅果基本沒有任何難度，而且作為線下乾果行業巨頭，恰恰的線下渠道可以說是三隻松鼠難以企及的。

三隻松鼠也看到了線上的侷限性

線上向線下拓展，作為堅果主要的購買還是來自於超市及大賣場等線下，可以看到針對快消費來說，即使電商飛速發展到現在，電商渠道僅僅佔銷售總額的10%，60%超市和大賣場貢獻。如下圖

因為堅果這種消費品除了春節假期備貨用來待客外，其餘大部分都是在逛超市中看到想吃然後購買，基於此判斷，三隻松鼠在線上紅利期過後開始大力發展線下商超等渠道。三隻松鼠提出了千億目標，這次IPO募集資金的主要目標也是開始顯示的松鼠小店和投食店。

三隻松鼠的風險恰恰來自於線下渠道的建設

因為，三隻松鼠自打成立以來一直處於高速增長狀態，也習慣了快速增長，而且高估值也要求企業必須高增長，隨著線上競爭難度加大，提出線下戰略可以說是三隻松鼠必須要做的錯誤選擇。因為不去闖一下就是在等死，但是去闖更像是找死。主要是有以下幾點

線下重資產必然導致經營風險大增

若是進入線下店可以會被過高的資產所拖累，經營企業和股票投資一樣，最重要的不是考慮這個業務可能會賺多少錢，而是要考慮這個業務可能有多大的風險，就像巴菲特說的那樣，第一是不要賠錢，第二是不要忘記前一條。投資安全最重要，怎麼強調都不為過，可是三隻松鼠為了保持增長，不斷地擴張業務，這其中必然有很多不賺錢。特別是線下專營店。

季節性太強，專賣店實在不合適

作為季節性很強的堅果產品，開專門店實在不合適，要知道除了一季度和四季度，很少一部分人才會去買堅果吃，但是你需要一直承擔高昂的租金和人力成本等各項開支，大家誰看到恰恰瓜子有專賣店？良品鋪子的專賣店利潤率很高？良品鋪子的專賣店還是開在了經濟發達地區，對很多人來說，在平時是不捨得拿堅果來當做零食的。

財務解讀

資產負債表解讀：

首先來看最重要的資產負債表。小編看到三隻松鼠的資產負債表，一句話，就是完美啊，①有錢，貨幣資金高達15億，沒有一毛錢的銀行貸款，就是不差錢。

②沒有資產拖累，固定資產少，對於一個年營業收入接近100億的企業來說，固定資產和在建工程合計還不到4億元，可以說是完美的輕資產運營典範

③應付賬款高，應付賬款高達12.62億，小編看了下，公司的存貨才11.65億元。這是個什麼概念，這說明，三隻松鼠都是先把供應商的產品拿過來賣，賣出去之後才會給供應商錢。對供應商的話語權極高。

④應收賬款低，公司的應收賬款只有僅僅3億元，也就是說，公司產品賣出去10天后就能收到貨款，下游客戶根本不會欠賬，細想一下也就明白了，三隻松鼠客戶主要是在網上購物的消費者，在買之前就已經把貨款付到支付寶等中間渠道去了，可以說不會有任何損失的風險。

⑤沒有雷，公司資產中沒有商譽等風險資產，無形資產也僅僅只有1億，還是土地使用權，三隻松鼠巨大的品牌價值根本沒有在資產負債表中表現出來。

小結：通過資產負債表可以看到，三隻松鼠的議價能力很強，上游能夠擠壓供應商，下游沒有客戶制約，有錢，沒有任何有毒資產，堪稱完美，堪比貴州茅臺啊。

利潤表解讀：

①銷售費用極高，公司前三季度的消費費用高達14億元，可以說嚴重依賴淘寶和京東等電商平臺，其實大家稍微想一下也就明白了，三隻松鼠對淘寶和京東沒有任何話語權，需要不斷地花錢來買流量，短期內也不會有改善。

②研發費用低，研發費用僅僅3千萬，僅僅是銷售費用的2%，這點錢我們也就不能指望公司通過技術來建設護城河，當然這是消費品行業的通病。

③財務費用為負，公司的財務費用是負的一千萬，也就是說公司不僅沒有利息支出，還有大筆的利息收入，實在是完美啊。

小結：公司利潤主要都奉獻給了天貓、淘寶、京東等電商平臺，嚴重依賴且沒有擺脫的趨勢，可以說，如果電商平臺想要提高佣金公司沒有商量的餘地，只能乖乖把利潤拿出去。

現金流量表分析：

①淨利潤含金量高，公司自由現金流為4.7億，對應淨利潤是3億元，可以說公司的利潤含金量十足，每一分利潤都是實打實的現金。

②自由現金流連續為正，小編看了下自2017年以來，公司的自由現金流常年為正，十分的健康。

總結

最後提醒一下，都說消費品行業出牛股，但需要大家注意的是，並不是消費行業必出牛股，恰恰食品從2007年營收16增長到42億，扣非淨利潤從1億增長到3.29，估價從11元漲到39元，其中2007年至2017年十年時間一直徘徊不前。更不用說好想你、來伊份等企業了。

我們認為，現在的三隻松鼠就像48元的中國石油，至少也是30元的中國石油，雖然公司現在本身不錯，但是股價已經太高了，上升空間有限，當市場發現他不能保證高高增長後，估值回落幾乎是必然的。

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