文 | 張夏雨
僅一年，飛鶴的年收入便從58億，躍升至103億，並實現了多數企業共有的“高增長”目標。如今，飛鶴在港交所掛牌，成為其發展史上的又一里程碑。但另一面，高速增長下的飛鶴，也倍受高庫存、廣告營銷費用過高等問題的詬病，且尚未解決......
01 、勢如破竹
很快，飛鶴將在港交所主板掛牌交易。
按照招股價計算，上市後，飛鶴將募得66.7億至89.33億港元。有研究者預測，飛鶴的市盈率約12.2倍-16.2倍，市值在663億-889.2億港元之間。
這意味著，飛鶴有望增添新榮耀——進入市值500億乳企的行列。
過去幾年，這家黑龍江企業以增速贏得業內側目。2016年，飛鶴年營收為37.24億元；2017年，飛鶴突破50億大關；2018年，飛鶴衝破100億營收門檻。
“明年150億，問題都不大。星飛帆出廠價上浮，可貢獻10%的增長。此外，業績數據可以通過經銷商調賬，如，今年12月進貨可以推遲1個月至明年，或者，壓貨，都可以達到目的。”一乳業從業者說。
在資本市場上的利好、銷售數據的增勢迅猛、甚至，代言人章子怡“二胎”在話題度上的錦上添花。一時，飛鶴在業內風頭無二。
不僅如此，上市還解決了飛鶴部分遺留問題。
“2013年，在美國投行摩根的幫助下，飛鶴完成了私有化。摩根需要（通過飛鶴上市）獲取收益。”一接近飛鶴的人士表示。
這是一段欲借力資本，卻負債累累、失敗而歸的歷史。彼時，在紐交所上市的飛鶴先是與紅杉資本達成對賭協議，想要發展規模化原生態牧場。只是，因上游建設投入高、回報週期長等，飛鶴與紅杉資本的對賭失敗了，為回購股份花費了大約6500萬美元。
隨即，飛鶴進行戰略調整，售賣部分牧場業務。加上彼時在資本市場融資難，飛鶴股價表現疲軟，便考慮從紐交所退市。私有化需要資金購回流通股，那之後，摩根士丹利及時出現，出資助飛鶴完成私有化，也成為飛鶴的大股東。
招股說明書顯示，此次飛鶴集資所得款項最大一筆將用於償還離岸債務（40%），餘下分別用來尋找潛在併購機遇（20%）、廠房運營資金（10%）、研發和營運資本投入（10%）等。
當然，IPO成功後，除了投資者給飛鶴帶來的壓力得到緩解外，陪伴飛鶴高速增長的諸多中高層也將收穫頗豐——按照IPO文件披露以及股價計算，蔡方良等飛鶴高管持有的股份，足以讓他們成為躋身千萬身價的行列。
上市“福利”，是多數從業者願意為企業鞠躬盡瘁的理由之一。如今，飛鶴佔股較高的管理層也算完成了許多職場人士的“夢想”。
02、實現“雙高”
“飛鶴最近五、六年的快速增長，原因多重。就公司層面而言，與戰略清晰和團隊貢獻分不開。”一觀察人士稱。
2015年，飛鶴砍掉了低端產品、聚焦明星產品、明確“更適合（中國寶寶喝的奶粉）”的策略方向。
“團隊，執行力比較強。大型嘉年華、消費者教育活動，公司總裁甚至會親自操刀，更不用說下面的中層。另外，飛鶴多數經銷商還是在認真做市場。”前述觀察者稱。
不過，聚焦高端明星產品並不是飛鶴獨有的“工作”。飛鶴尤為特別的，是遠超同行的廣告投入。
“今年，飛鶴廣告等費用投入預計四十億左右，它一年用於廣告的開銷是別人一整年的業績，當然會留給消費者更深刻的印象。”前述行業人士稱。
招股書顯示,2016年-2018年,飛鶴營銷費用佔當期總營收比重分別達21.10%、32.45%和36.79%。
一品牌人士說，“之前，對於一家自媒體十幾萬一條的廣告投入，我們團隊還比較猶豫，相對而言，飛鶴就顯得爽快的多。”
當然，品牌拉動銷量增長的同時，飛鶴經銷商的網點也在不斷滲透。2016年年底，飛鶴經銷網點數量為5.8萬；至今年年中，這一數字已變成10.9萬。兩年半的時間，增加了5.1萬個網店。
高空廣告配合地面鋪貨與宣傳，星飛帆高端奶粉成為推動業績的最大引擎。至2018年，飛鶴高端產品的銷售額約為66.58億，佔總營收的64.1%。同期，普通產品的銷售額為25.42億，佔總營收24.4%。
飛鶴乳業2016年-2018年毛利率也在逐年攀升，分別為54.6%、64.4%、67.5%；營收從37億增長至103億，增長229%；淨利潤從4億增長至22.42億，增長552%。這為飛鶴在資本市場講“故事”帶來了助益——吸引了更多資本方的關注。
“此外，註冊制後，政策將外資奶粉企業擋走了大部分，國內企業也砍掉了一大部分。給飛鶴留出了空間。”一接近飛鶴的人士表示。在紐交所上市時期，融資來的資金用於產業鏈建設，如甘南工廠、龍江工廠等，也為飛鶴的業績“飆車”提供了產能支持。
03 、隱憂頗多
有觀點認為，2019-2020年或是飛鶴“最好的時光”。
這源於註冊制紅利已被瓜分，而飛鶴高速成長期間，被“忽視”的問題正逐漸顯現。
“雖然網點數量增長，可最近三年，飛鶴主產品漲價是為業績增長帶來不少貢獻助推器。兩年前，飛鶴大單品星飛帆（900g）門店供貨價約每罐170元，如今不可同日而語。”一接近飛鶴的人士陶強（化名）表示。
有媒體報道稱，不久前，飛鶴供貨再次“漲價”——星飛帆供貨政策從買6搭1變為買7搭1。“奶粉不是奢侈品，漲價帶來的增長畢竟是不可持續的。”陶強說。
渠道方面的弊病也在逐漸顯現，飛鶴與部分經銷商之間的關係變得緊張。
“至少在河南市場，不少渠道一邊賣飛鶴，一邊罵飛鶴手黑。”陶強表示。
今年8月，周口地區，一年營業額高達1800萬的經銷商主動放棄了飛鶴的代理權，正是因為結算後，該經銷商發現，代理產品年淨利不到50萬，還要承受管理層的各種處罰。
另一飛鶴縣城經銷商，投入費用是400萬，每月實銷150萬，管理層要求每月進貨200萬，對經銷商來說，壓力比較大。尤其是，飛鶴通知經銷商說，2010年1月份，單月進貨要達1.8倍以上。
對於壓貨大於兩倍庫存的經銷商，他們需要貸款獲取資金，目前借貸利率都在1-2分之間，貸款過高，便在消解銷售奶粉所帶來的利潤。
飛鶴在管理上的“不精細”，仍有很多。如，一個地級市定的銷售任務是兩億，但飛鶴給相關管理者的工資是12萬元，“如若該管理層自己去操作一個縣城市場，一年淨利便有60-70萬。這不是考驗人性嗎？”陶強說。
對渠道商的“不友好”以及管理制度上的“不合理”，致使部分渠道商承認市面上飛鶴是整體銷售成績最好的品牌，但又不免在代理飛鶴的同時，將精力分散在扶持第二、三梯隊奶粉品牌上，以防“飛鶴變臉”。
享受了註冊制紅利、收穫了戰略明晰、執行力強的果實，飛鶴在短短6年時間，成為國內奶粉頭部品牌。
但同時，一年銷售額增長50億的高速成長下，那些相對粗放的管理為飛鶴帶來頗多質疑聲，這或是接下來飛鶴需要逐一面對的。（感謝諸位採訪者對本文的貢獻。）
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