东方证券发布投资研究报告，评级: 买入。
今世缘(603369)
事件
收入利润快速增长，Q3业绩符合预期。公司公布2019年三季报，19年1-9月实现营收41.16亿元，同比增长30.13%。实现归母净利润12.94亿元，同比增长25.74%，对应基本EPS1.03元/股。19Q3实现营收10.59亿元，同增32.27%，环比Q2增速提升；实现归母净利润2.22亿元，同增28.30%。
核心观点
国缘高增结构持续升级，核心市场势能不减。分产品看，受益于省内消费升级和次高端扩容，公司前三季度特A+类销售额达23.05亿元（+47.66%），收入占比同比大幅提升6.56pct达56.22%，Q3收入同增57.26%至6.32亿元。公司发力团购及宴会渠道，次高端国缘性价比突出、收入高增，占比进一步提升。分区域看，1-9月公司省内收入同增28.69%至38.35亿元，其中主销区域南京、淮安、盐城收入分别为11.40亿元（+47.84%）、8.83亿元（+14.79%）、5.51亿元（+12.14%），此外徐州大区收入同增60.42%，增速位居各大区之首；省外收入达2.66亿元（+62.32%），占比提升至6.48%。
期间费用率稳步下行，税金率上升影响盈利。公司Q3毛利率同降0.89pct达73.97%，推测系包材、原材料等成本上升所致；收入快速增长摊薄下，销售费用率同降2.77pct至17.39%，管理费用率同降1.27pct至5.70%；受业务增长及流转税实现较多影响，税金及附加占营收比重同升2.84pct达26.39%。由于毛利率下降、税金率上升，销售净利率同降0.67pct达20.93%。
省内升级红利持续，省外提速值得期待。江苏经济实力突出、白酒消费水平高，预计省内升级趋势仍将延续，国缘四开有望凭借突出的性价比不断攫取份额，我们看好公司优势区域的深耕及苏中苏南非核心县市的拓展空间。省外公司以“1+2+4+N”模式辐射推广、梯次开发，加强与成熟大商合作，携手浙江商源，联姻景芝重点突破山东，新江苏市场仍具备充足发展空间。财务预测与投资建议
我们维持前次盈利预测，预计19-21年公司EPS分别为1.17、1.44、1.74元。结合可比公司估值，给予公司19年28倍PE，对应目标价32.76元，维持买入评级。
风险提示
渠道下沉不及预期风险、省内竞争加剧风险、政策变化风险。
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