“三驾马车”失速
2018年，中国经济增速正在降至近30年来的最低水平。然而，这或许是可预见的未来中最好的一年！
2018年国内生产总值900309亿元，首次突破90万亿元，按可比价格计算，同比增长6.6%，增速虽比上年回落0.2个百分点，完成了全年6.5%左右的预期目标。需要注意到，国家统计局对2017年GDP数据修订，2017年国内生产总值820754亿元，比初步核算减少6367亿元；按不变价格计算，比上年增长6.8%，比初步核算数下降0.1个百分点。
在不探讨数据真实与否的前提下，经济增速并不令人担心。一个庞然大物不可能跑的太快，随着体量不断的增长，慢下来也是必然结果。何况，中国经济增长的放缓是中国经济由高速增长转向高质量发展必然面临的过程，是经济转型所必须面临的阵痛。
中国经济增长仍然依托于投资、出口、消费“三驾马车”。但是，传统拉动经济增长的“三驾马车”已发生根本性变化。2018年，中美贸易争端导致关税效应显现，前期抢关税窗口效应衰退，令出口经历断崖式下滑；金融去杠杆，资产新规等一系列措施一度限制地方政府隐形债务扩张，地方政府融资困难，基建投资亦出现断崖式下跌，令固定投资大幅下降态势；消费已经成为GDP增长的重要支撑，成为经济增长“第一动力”。2018年最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为76.2%，比上年提高18.6个百分点。但是，自第四季度消费下行趋势明显，城乡居民可支配收入增速下滑，以及房价上涨和居民部门高负债对消费形成严重挤压，居民消费能力日益下降。
（1）投资
2018年全国固定资产投资比上年增长5.9%，比上年同期回落1.3个百分点，创1991年以来的最低。即使政府部门无视风险继续依赖信贷增长来推动投资，全国固定资产投资增长仍然持续下滑。2018年制造业和房地产投资增速均恢复较快，民间投资增速上行明显，基建投资则下滑较多。
房地产业投资增速自2018年四季度已开始下降，在房地产市场调控“维稳”的态势下，房企整体投资更为理性和谨慎。目前，土地购置面积增速与土地成交价格增速存在明显偏离，房地产投资增速仍受名义价格因素影响。因此，房地产投资增速的下滑幅度可能进一步加大。
民间投资也可能出现摇摆，民营企业盈利能力明显下降。在全球经济衰退预期下，以及资本市场的负面冲击和政府投资的挤出效应下，民间投资将趋于谨慎。2018年受供给约束放松行业和文化、体育和娱乐业等成长型服务业拉动，民间投资出现回暖。2019年，伴随供给约束放松空间收窄及企业盈利状况恶化，以及政府投资对民间投资挤出，迭加信用收缩导致的民营企业融资难、成本高等问题，民间投资必然出现一定程度上的放缓。
国内需求疲弱，企业利润下行趋势，民营企业融资困难，令后续制造业增长可持续性存疑。制造业领域民营企业数量占比超过90%，民间投资比重超过85%。2018年规模以上工业企业中，民营企业实现利润总额较上一年减少了7101.9亿元。更有优质的民营企业在经历了大规模融资扩张后，在资本市场的负面冲击下，股权质押平仓风险爆发而被迫转让控股权。
1月财新中国制造业PMI降至48.3，为三年来最低。制造业内需猛烈收缩，导致厂商调整生产计划。另外，受新订单量总量放缓、生产需求下降影响，1月厂商采购量出现20个月以来首次下降。PMI的下行或将反映工业产出后续将继续走弱，迭加上一年度制造业增速的基数效应，制造业投资增速放缓或成定局。
2019年，基础建设或在固定资产投资中成为亮点。2018年10月31日国务院出台《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》，提出防止基建投资大起大落。基础建设投资预期良好，但资金是否充足或仍然是基建投资增速反弹幅度的主要约束。
基建投资主要资金来源于自筹资金，狭义财政支出占比不超过20%。自筹资金主要来自政府专项债、其他地方政府性基金支出、政府融资平台的发债融资和非标融资。由于地方政府承担的基建投资规模往往大于财政收入，地方政府一般会利用融资平台融资以弥补资金不足，其中包括非标融资和发行城投债。由于城投债发行限制严格，非标融资成为城投公司主要的融资途径。2018年以来受到在金融监管的制约，非标融资规模出现严重萎缩。另外，置换债规模下降也制约了城投公司举债的腾挪空间。在假设政策不变的基础上，城投公司用于基建投资的资金规模很可能会继续大幅萎缩。
财政政策积极发力，受到经济增长减速、调入资金枯竭、减税和土地财政动摇等因素的约束，并对预算财政收支平衡构成显著压力。 综上所述，2019年全国固定资产投资下行概率较大。
（2）出口
近年来，贸易保护主义抬头，对外贸易政策更加保守，贸易限制措施增多。世界贸易组织预计，受全球贸易摩擦加剧等因素影响，2019年全球贸易量增速将由2018年的3.9%回落至3.7%，连续两年下滑。美国贸易保护主义行为最为突出，其他一些经济体贸易保护主义也趋于上升，全球贸易政策环境的变化，令中国出口贸易保持稳定增长难度较大。
数据显示，以人民币计价，中国2018年全年外贸进出口总值达30.51万亿元，同比增长9.7%。其中，出口16.42万亿元，增长7.1%。而2017年出口15.33万亿元，增长10.8%。2018年中国进出口规模创历史新高，但整体增长速度再度出现下滑。特别是出口远低于进口增长速度。由于2018年中美发生贸易摩擦，互加关税的预期导致出口订单提前以规避高关税的冲击，或意味2018年的出口增速有提前透支的可能，12月出口下滑也表明贸易提前效应释放殆尽。
2018年12月份中国出口额同比增速-4.4%，在2018年11月大幅下滑10.4个百分点后，继续大幅下滑8.3个百分点。对不同贸易伙伴的出口均普遍走弱，其中美国、日本、欧洲、东盟均出现连续两个月显著下滑；商品上，高新技术等产品的表现比劳动密集型产品更弱。
2019年1月出口增速高达13.9%，大幅超出预期。一般而言，一季度各月的出口数据往往受春节因素干扰比较大，企业在节前扩大出口，在节后减少出口，从而影响了出口节奏。年初出口增速，可能呈现1月高、2月低、3月高的“V”型走势，这是由于春节时间错位，而带来的季节性因素。另外，2018年12月出口数据异常很可能是美国推迟对中国商品加征关税的期限令抢出口压力缓解，部分出口需求或推迟至新年。因此，2018年12月和2019年1月出口数据中，不排除包含贸易谈判的干扰因素。另外，在中美贸易谈判期间，出口数据的异常波动或时有发生。
不过，考虑到2018年12月份中国对不同贸易伙伴、不同进出口商品均出现了非常明显的普遍性的走弱的情况下，全球经济动能减弱或许成为中国出口放缓的主要因素。随着中国出口结构的升级、出口范围的拓展，出口增长愈发取决于全球整体需求。
（3）消费
2018年中国社会消费品零售总额38.1万亿元，增长9%。消费连续5年成为经济增长第一动力，对经济增长贡献率为76.2%，比上年提高18.6个百分点。2018年社会消费品零售额增速创16年来新低，汽车和住房类相关的一些商品消费出现阶段性增长乏力，也导致消费增速自2004年以来首次跌破了两位数。
2018年全国居民人均可支配收入名义增速为8.7%，较上年下降了0.3个百分点；全国城镇居民人均可支配收入同比名义增长7.8%，较上年下降0.5个百分点。
消费性支出作为居民活动的主要支出，在可支配收入中一直占据稳定比重。值得注意的是：全国居民人均可支配收入实际增长出现明显下滑。反应到消费上可见，2018年下半年以来可选消费增长减速，而必选消费增长企稳。理论上，必选消费更倾向于是“生存型消费”，可选消费则更接近“享受型消费”。另外，医疗保健、教育等领域服务价格快速上涨，导致服务消费比重上升。因此，社会消费品零售总额增长存在一定水分。
2019年年初，国家发改委等部门出台“因地制宜促进汽车、家电消费”等政策，进一步促进消费增长。虽然，政策能够在短期提振消费增长。不过，提高居民中长期消费潜力，最终还需依赖减税和调节收入分配来提高居民收入实现。2018年10月调升个税起征点，以及2019年1月实行个税抵扣政策较大幅度的降低居民个税缴纳，一定程度上释放了消费潜力。不过，在经济下行期，个税减税政策对居民消费支出的提振作用有多大仍难以估算。
从居民的收入的使用结构来看，主要分三种，即消费性支出，资本品支出（主要是房地产相关支出）和储蓄。考量资本品支出和储蓄在居民收入中所占的比重变化可以得知未来一段时间的消费能力变化。从居民消费性支出与商品房销售额趋势来看，两者有很强的负相关性。2008年后，房价快速上涨增加了居民对房地产的支出比重，进而降低了消费性支出。
中国居民部门债务扩张速度较快。2012-2017年间，居民部门负债率年均增幅在全球主要国家中居于首位。根据国际清算银行统计，2018年1季度居民部门负债率水平接近50%，远超过新兴市场国家35%的平均水平；如果考虑到个人住房公积金贷款因素，这一比例将达到55%，已经接近日本、德国和意大利等发达国家水平。大幅上涨的房地产价格，和近来飙升的家庭债务杠杆之间是直接相关的，而家庭债务规模越大，发生结构性金融危机的几率就越高。家庭债务扩张速度远远超过收入增长，造成居民负担持续加重，降低了居民的消费意愿，对消费的挤出也就越严重。
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