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FICC大類資產中除了利率以外，另外一部分比較重要的就是原油。雖然說原油我們是用商品的分析方法在做，但是我們會把它放在利率的這一部分中去看：51%的政治加上跟利率之間的關係，然後用商品的分析方法去分析。
| 重要的一張圖
這張圖在過去一年多的時間內我一直在用，一直在強調的就是當時究竟發生了什麼，包括當時對中國的供給側改革能源市場的判斷，基本上用的都是這段歷史。事實證明目前這段歷史跟現在幾乎是高度吻合的。在過去的兩年，拿它去做一個前瞻性的預估，應該說是非常管用和好用的。
這張圖之前一直放的是00年以前的這一段，之前的這段大家看得都很清楚。後邊這一段是我把它又再加上了關於01年到02年的狀況。
| 1996: 震盪上行後的大陰線砸下
第一，92年到96年全球經濟高增長的過程中，把油價推到了當時的最高點，26美金；油價在96年的一季度就已經見到24美金以上了，基本上96年的整個三四季度是一個震盪上行的過程。
這個過程中，委內瑞拉已經開始逐步地增加產出了，也就是供應其實已經開始增加了，走出了一個相對應的結構，最終我們看到隨著供給增加，需求開始減弱，油價最終在97年的一季度開始，出現了一個單月的大陰線砸下來。
砸下來以後，出現了一個索羅斯式的反饋式的影響，就是危機影響需求，供給又在加大，所以導致油價下跌，油價下跌導致經營市場的資產負債表惡化，導致亞洲金融危機進一步的惡化，週而復始。這其實就是原油的宏觀屬性，就是它對大類資產、對於新興市場衝擊的影響。其實油價過高對於新興市場來說不好，過低對新興市場也不好，這個之前我們在聊原油的時候都聊過。
| 1998: 超級無敵Super Contago的出現
亞洲金融危機的爆發的過程中，看歐佩克是在幹嘛。歐佩克是開會、開會、開會，達不成協議、達不成協議，甚至開會的時候沙特還繼續不減反增，所以導致油價一路下跌。而新興市場的風險進一步地在惡化需求端，所以相當於供需雙殺。
我當時再加上了另外一件事情，就是在2016年年初給大家解釋供給側改革的時候也用到了這張圖，看當年發生了什麼。第一，朱老總在香港打狙擊戰，在保衛香港，狙擊索羅斯。其實跟新興市場的問題都一樣，只是說中國當時，第一我們在比重中佔不到大頭，我們真正崛起是02年以後；第二是我們的風險和問題都一樣，都是債務的問題。
在成功地保衛住香港，化解了第一輪的衝擊以後，我們馬上著手進行改革，因為我們的問題都一樣，都是企業債務和銀行負債。所以朱總理進行了供給側改革。我們當時的供給側改革真正意義上是從這兒來的，就是通過行政性的手段一刀切，使得一部分破產倒閉、清算重組，然後使得我們的上游供給曲線缺乏彈性以後，獲得利潤。
這跟2016年劉同志搞的供給側改革一模一樣，只是大部分金融市場的人對98年這個事情沒有記憶。我當時只是拿這段歷史重新告訴大家，該怎麼去看待供給側改革。它就是兩三年的一個目標，就是為了修復資產負債表，就是為了化解債務，不是什麼所謂的週期。
這個過程中，油價當然是囚徒困境，越開會越沒戲，沙特不減反增，直到最後1998年的三季度，油價已經低於14、15美金，近月價格甚至接近10塊的時候，其實已經傷及到了各個國家的資產負債表。沙特在內基本上都坐不住了，市場在這個過程中形成了super contango，近月價格低，遠月價格高，超級無敵的super contango結構出現。
這跟2016年完成凍產協議前的國際市場的油價基本上是一樣的，達到囚徒困境的臨界值了以後，完成結構。只是在2014年15年16年，當時其實還應該考慮到頁岩油，這是唯一不一樣的。就是說，歷史不會完全重複，但是有著高度的雷同性，故事都差不多。
| 1999: 修復、震盪後的上漲
在這個過程中，包括委內瑞拉在內，終於在98年的四季度開始減產，當它減產了以後，市場價格就不再跌了，市場的super contango結構開始慢慢地修復，到了1999年的4月份，委內瑞拉數據出來了，開始按照計劃，委內瑞拉、伊朗都開始減產，這個時候油價一個大陽線桶上來，從12美金拉到18美金。然後開始進入到一個三個月的震盪期。這個震盪期內，原油市場的結構已經從super contango開始慢慢的燙平，甚至開始往back去轉。後面就就迎來了99年年末的這波油價的大幅度的上漲。
在上漲的過程中，中國一方面成立四大資產管理公司，繼續剝離銀行的負債來優化緩解銀行的資產負債表，另外一方面，中國的證券市場上開始炒五朵金花行情，準確說就是開始講關於上游資產負債表修復帶來的估值重修的一個問題。
這跟2016、17年大家炒上游資源股的道理是一模一樣的。這個我說過無數次，這就是一個資產負債表修復行情，您可千萬別把它想著什麼週期性的行情，對吧？它就是一個從虧五個億到掙十個億的過程中帶來的股價的重新估值。但是問題並沒有解決，只是化解了負債。
當油價在1999年年底開始創出歷史新高，觸及到28美金以上，然後快速拉昇到36的過程中，這個結構甚至都開始前端有一些back，整個路徑從減產到庫存下降，來推動油價快速的結構性的推動。尤其是當時重要的沙特、委內瑞拉、墨西哥在99年基本都沒有表態，到2000年的3月份之前都沒有增產的協議。
| 2000: 為什麼出現油價高點
當時庫存也還在繼續的下降，所以說相當於庫存下降、結構、市場預期……沙特、委內瑞拉、墨西哥沒有增產的計劃，還有挪威當時石油工人罷工，美國推出新的汽油標準，這其實都是零零星星的火星，核心還是庫存下降，減產的各國並沒有增產的計劃，使得市場的油價非常亢奮，尤其後邊，上漲的速率、斜率是非常快了，過了新高28美金以後基本上都是加速性的上行。
像2000接近3月份的時候大家開始猶豫了，你看到3月份出了這樣的一個K線，上影線非常長，下面是一個大陰線，寬度非常的寬，27美金到34美金的幅度。
這個過程中大家在猶豫的就是你當年的承諾，00年3月份之前沒有增產，那3月份到底是談增還是不增？歐佩克的成員國在3月中開始達成4月份增產170萬桶的協議，這個協議一出，也就是這根大陰線，上影線很長，下邊這個陰線很長的過程。
但是這個過程中油價到底有沒有受影響呢，沒有。為什麼？因為很簡單，在這個過程中庫存還在繼續降，轉折都要有一個過程，不是說馬上增產了，油價就完蛋了。所以你可以看到，真正的油價的高點實際上出在2000年的四季度，而不是之前。
| 2001: 又見97式下跌
這個過程中整個曲線的走勢是一個收斂三角形，如果很多人看技術性分析的話，那就是個收斂三角形的形態。這個過程中是暴跌暴漲，暴跌暴漲，大家都在等行動。但這個時候其實高油價已經可以讓歐佩克的國家們做得很爽了，所以大家實際上從00年3月份以來就已經開始增產。但是市場上大家因為沒有看到典型的中觀變化，也就是沒有看到庫存開始下降，所以大家對油價仍然是寄有希望，但是結構上已經是一個做頂的結構。
6月份再次的增70萬，沙特阿拉伯單方面在增，9月份到10月份再增80萬，一年增了三次才完成了油價高峰的這個震盪三角形。美國在9月下旬宣佈從11月份再投放3000萬的戰略性儲備，所以這個過程中就是供應的增加，要等的就是庫存。而這個時候高油價已經開始傷及到了利率，一會我們看那張把所有元素放在一起的表就能看得很清楚，這時候高油價已經開始傷及到利率，利率已經開始形成衝擊，需求曲線已經觸及到它的邊境了，風險已經開始爆發，而供應曲線在釋放，大家無非就是等庫存。
等所有的事情都明朗下來以後，庫存開始發生變化了，這個時候一根單月大陰線，油價就開始了，它的暴跌的旅程從36美金一路砸到最低26美金，然後在2001年開始一個小幅空間震盪的過程。這個時候其實就是重演了97年亞洲金融危機的情況，無非在這兒是00年互聯網泡沫。
震盪的過程中，歐佩克表示不在會議上達成減產的協議。這給了大家一個更悲觀的信息，就是大家總以為油價下跌的時候他們就一定會減產，不，囚徒困境啊，增產容易減產難，所以跟97年情況一模一樣。
暴跌下來以後你減不減，不樂意減，好，繼續得完蛋。所以供應的過剩、歐佩克不願意減產、庫存開始增加、需求開始惡化，情緒開始悲觀。
在橫盤了一段時間內，大家發現，沒有故事了以後，油價開始進一步下跌，到2001年年底12年年初，基本上油價打回到了18美金，你看這個路徑是不是高度的一致。
| 後2001: 遊戲規則發生變化
到了這兒以後，所有的遊戲就開始變化了。第一，2000年互聯網泡沫的衝擊持續了一年半以後，美國證券市場也出現了比較大幅度的調整。中國當時在幹嘛？朱總理在2000年最高峰的時候實行債轉股，我們的證券市場不僅僅是到了2001年，我們一直持續到2005年都是熊市，因為證券市場的基本職能。
而全球市場，到了2002年，隨著中國入世，全球經濟緩慢開始出現了一定的復甦，關鍵是在2001年小布什的911政策，形成了對油價重大的長期的一個推動，美伊環境在02年開始緊張，打仗開始，油價又快速地上來。在那個時候你就可以看到，全球的共振週期來了，美元走弱，全球需求復甦，中國經濟增長，兩伊戰爭，油價在戰爭的環境中間出現的供應的問題，中國帶來的需求的問題，還有放鬆金融監管等這些因素，成為了2002年到2008年09年原油價格的那一段歷史，那個其實正兒八經是全球經濟共振的正反饋。
那麼講這張圖的目的是什麼？就是因為跟現在的高度一致性，一模一樣。油價的這個情況你大概瞭解，我們反過頭來去看，把所有的要素放在一起，你就會發現有著太多太多的相同性。
本文為華爾街見聞專欄《付鵬說》第237期內容
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