地方政府融資平臺（LGFV）債券一直是G3債券發行增長最快的板塊之一。惠譽評級國際公共融資團隊的高俊傑、郭銘琛及黃艾克對2019年該板塊的發展進行了展望。
過去三年中國LGFV發行的G3債券增長強勁。雖然政府實施的相關政策改善了流動性和透明度，但惠譽評級認為，這些政府相關企業（GRE）未來一年仍面臨一定的挑戰。
問：惠譽如何定義LGFV？是否所有歸類為LGFV的企業都適用惠譽自上而下的評級方法？
惠譽對LGFV的定義較廣泛，將LGFV視為政府相關企業中的一類。LGFV是地方政府設立的企業，這些企業肩負政策使命，包括城市開發和軌道交通運輸等。
惠譽根據其GRE評級標準，評估受評GRE與政府的關聯程度及政府支持該GRE的意願。惠譽進行評級的大部分GRE均適用自上而下的評級方法。
惠譽將功能性GRE的債務視為相關政府的間接債務。對於更受商業利益驅動、功能性較弱的企業，惠譽採用自下而上的評級方法。
問：中國LGFV的2019年前景如何？
中央政府旨在提高地方政府預算和債務管理透明度的持續努力已取得一些成效。目前的績效評估指標令地方政府官員更有動力來實現經濟增長與地方政府債務管理之間的平衡並抑制地方政府間接債務的增長。去年已有一些地方政府官員因地方政府違法違規融資行為而受處罰，這進一步彰顯了中央政府確保地方政府融資活動的合理性和透明度的決心。惠譽認為這些舉措將加強對地方政府債務的監管，有助於當局更好地管理地方政府債務可能引發的系統性風險，並令地方政府融資活動步入更可持續的長期軌道。
問：LGFV面臨哪些挑戰？
地方政府的信用質量受到其下屬國有企業尤其是LGFV引發的間接債務負擔的制約。從中期來看，中國當局在經濟再平衡背景下實施的去槓桿政策、政府稅費減免措施及中美貿易摩擦可能加劇地方政府的財政預算壓力。
此外，房地產市場的波動是LGFV面臨的又一個挑戰，對預算嚴重依賴賣地的三四線城市的地方政府而言尤其如此。鑑於充滿挑戰的外部環境，惠譽預計中國政府的政策將在促進經濟增長和去槓桿之間權衡，並將出臺更多政策，而這些政策的目標和落地時間表可能會稍有區別。這也將一定程度上增加LGFV前景的不確定性。
雖然當局從法律和監管角度在地方政府及其融資平臺之間劃定了更加清晰的界限，但惠譽預計，LGFV將繼續在執行地方基礎設施投資和公共開支方面發揮關鍵作用。鑑於地方政府收支的結構性不平衡，LGFV將繼續發揮社會經濟政策功能並支持地方經濟發展。
惠譽認為LGFV將逐步轉型為地方國有資產管理和投資公司及政府服務提供商。因此，業內可能會發生幾輪整合，進而促進LGFV行業的兩級分化。肩負政策使命較重的LGFV可能因此受益，而政策功能較弱的LGFV最終將被邊緣化甚至關閉。
問：2019年LGFV的發債安排如何？
自2018年7月國務院常務會議提出“保障融資平臺公司合理融資需求”以來，LGFV的流動性和政策條件已有大幅改善。
LGFV債券在境內外市場上的利率差已收窄甚至發生了逆轉，即境內融資成本低於境外融資成本——對於信用狀況優於平均水平的LGFV發行人尤其如此。因此，惠譽預計此類發行人將減少境外發債。
同時，惠譽也預計信用指標較弱的發行人在境內外市場上的流動性仍將繼續吃緊。
問：有些LGFV已發行綠色債券。綠色債券在LGFV中的發展情況如何？
毫無疑問，綠色債券在亞太區的增長勢頭良好。中國當局自上而下均致力推動這一資產類別的發展。從發行規模來看，中國已成為亞太區最大、全球第二大（僅次於美國）綠色債券市場。
鑑於大規模交通系統的環保屬性，中國的鐵路和地鐵公司是綠色債券的活躍發行人。惠譽已對武漢地鐵集團有限公司（A/穩定）和天津軌道交通集團有限公司（A/穩定）2018年發行的境外綠色債券進行評級，這些債券一直頗受投資者歡迎。
城市開發商也可能發行綠色債券以開發節能環保基建設施和建築。越來越多的LGFV開始意識到，發行綠色債券可能有助於更好地滿足監管部門、投資者及內外部利益相關方的要求。
問： LGFV似乎是中國特有的。其他國家有類似企業嗎？
地方政府通過其下屬企業進行融資在全球範圍內都很常見。惠譽觀察和評級的這類企業在歐洲（例如法國和意大利）和亞太地區（例如新西蘭、印度和中國）達數千家。一些較小的地方政府希望合力設立一家融資平臺以節約融資成本，New Zealand Local Government Funding Agency Limited（AA/穩定）即為一例。
另有一些地方政府也如法炮製，但可能是為了更有效地進行項目管理及提高效率，例如印度的Kerala Infrastructure Investment Fund Board（BB/穩定）和法國的SEMAPA（AA-/穩定）。
雖然這些LGFV的目標和適用的法律體制不同，但通常都與相關政府具有緊密的經營和財務關聯性，它們如果發生違約可能會給相關政府帶來顯著的社會、政治和融資影響。因此，惠譽在全球範圍內使用統一的GRE評級標準來評估這些LGFV的信貸水平。
問：信貸基本面分析對LGFV的信用狀況而言重要嗎？
對此，惠譽評估的是GRE的獨立信用狀況，即不考慮政府可能提供的特別支持。
大部分GRE的信用狀況較弱，評級可能處於‘B’區間。典型城市開發商的盈利能力通常有限，槓桿率較高，淨債務與EBITDA的比率達到兩位數。這些企業的營收主要來自向政府承包的項目，持有源自政府的大筆應收賬款。
LGFV的部分債務將通過政府支付的應收賬款或地方政府注資來償還。傳統的基於財務損益表信用指標可能無法反映這些償債資金來源。這些LGFV債務會納入地方政府債務分析之中。LGFV獨立信用狀況對於分析其信用評級的價值可能十分有限，這也是為什麼這些企業的評級是基於它們“母公司”的評級採用自上而下的評級方法得出。
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