艾財愛家64期實盤週報

武漢這幾天的天氣非常糟，溼冷陰雨加霧霾，我的心情也好不到哪裡去。週四上午我重倉的股票因為大股東減持而暴跌，這已經是本月第二波利空打擊了。與今年之前幾次下跌不同的是，這一次我是真的沒有什麼彈藥了，也就是到了無可奈何的境地。人處在這種境況，不免會產生很多負面情緒。可是作為職業投資者，我卻要告誡自己，要客觀、冷靜、不可屁股決定腦袋。

2018年最後一期的週報內容我就把艾財愛家2019年投資策略會的重點內容以文字的形式進行闡述，也許能夠拔開雲霧見月明。

在媒體上經常會看到一句話，中國投資者缺乏投資渠道。總的概括起來主要有三個方向：房地產市場（300萬億以上）、股市（25萬億左右）、債市（信託20萬億，其餘數據難以統計）

在說明這三者之間2019年會表現出什麼樣的聯動關係之前，我們首先需要分別對三個市場進行一個簡單的回顧與展望。

樓市

短期看金融，中期看土地，長期看人口。

這是任澤平總結出中國樓市價格變動的基本規律，我認為非常精準，以此為標準來判斷2019年中國樓市的走勢就可以了。這個思路清晰可見，沒有必要每天聽一些為博眼球的風言風語。

短期看金融

上層：最新的中央經濟工作會議明確了未來去槓桿的工作基本暫停，保持合理寬鬆，流行詞叫“點放水”。雖然不能與08年底的四萬億貨幣寬鬆與14年的積極財政相比，但是總的來說，市場的資金面是要明顯的寬鬆一些。

基層：普通人感覺房產相關的核心金融政策就是房貸利率的變化，與17年普遍房貸利率上浮25%不同的是18年下半年個人房貸利率上浮率要小了很多，甚至開始不存在這種現象。

總結：就房地產市場短期來看，金融政策開始偏向寬鬆。但是程度還不至於影響整個轉向，但是對於房地產下跌的對沖還是很明顯的。參照過去兩輪房地產週期，大概率19年房地產整體正式進入滯漲期。

中期看土地

房地產調控陸續鬆綁，解除的城市越早說明情況越不樂觀。

1.地方財政壓力：通過研究債務我們可以很容易判斷出未來兩年地方債務壓力將可能達到一個極值。大量的縣市將入不敷出，所以在解決持續的財政壓力的辦法房地產稅沒有出臺前，只能通過賣地來實現。菏澤只是一個開始。2019年三四線及弱二線城市將可能全面解開限購等政策，在不斷解決調控政策的層級與深度過程中，我個人認為暫時參照上一波週期，當國家中心城市解決限制時，有可能就是房地產觸底反轉之時。

2.在長效機制也就是房地產稅為核心針對於房產存量進行收稅從而填補近6萬億土地財政收入前，我個人認為房地產的週期邏輯是不變的。關於這個問題又引申出兩個方向，地方土地流拍率與小產權房轉正問題。個人認為調控政策退出的時長與力度與地方土地流拍率是息息相關的，土地財政收入減少直接體現就是土地流拍。而小產權房問題上，我認為雖然目前轉正可能性不高，但是最終隨著房地產稅的落地，小產權房必然轉正。因為我國商品房佔總量不過35%，要想房地產稅替代土地財政，增加稅基是必然的。當然這裡主要指的是還建、單位集資建房等。

總結：地方對於房價的態度是很有可趣的，有點像一個怕孃的丈夫。當媽面教訓一下，可是小媳婦真發火了，又得哄。所有的經濟問題，都是圍繞錢展開，畢竟地方的錢袋子靠的就是賣地。未來隨著房價的停滯與土地的流拍，政策退出是必然的，這是一個死結。

長期看人口

即使是日本，目前東京都市圈的房價還是回到了90年代的最高水平。因為日本幾大都市圈中只有東京人口處於微幅增加的過程，房產終就只有先有人住，才有價格。

長期來看，我國進入快速老齡化階段，青年人口持續增加的城市，那是非常有保障的。簡而言之：十個國家中心城市+幾個沿海經濟強市。我國的人口紅利，也就是適合勞動人口的數量在2015年就到達了頂峰，但是這並不代表市場因此就轉了向，畢竟青年人口最終會像更高一級的城市聚集，城市之間的兩極化特徵會愈發明顯。你問我三四線城市的房產還適合投資嗎？我答案是一致的，不適合。因為未來長時間是有價無市，想賣只能大折價，也許不會再有這樣的機會，即使有，你也未必有這勇氣。

股市

2018年股市持續暴跌的五大因素，是否會持續影響2019年股市？

1.政策主導的救市後遺症。我個人認為2015年下半年-2016年的熊市是在政策救市主導下進行的並且伴隨著大量的行政手段，說白了市場根本就沒有調整完。這導致2017年短暫的白馬小牛市後，市場持續陰跌不止。個人認為2018年下跌最深層的內因在於此。

2.金融去槓桿，這是過去兩年市場持續下滑的主要原因，但這並不是錯。因為今天只不過在為昨天的錯誤買單而已。經過兩年多的去槓桿工作，已經取得一定效果。但是目前很明顯的趨勢是2019年去槓桿基本“暫停”，這也將給市場一個難得的喘息窗口。

3.中美貿易戰，這並不是一天一年的事情，未來這將是一個永遠的問題。但是需要注意的是，能成為美國的主要對手，說明你終於夠格了。資本市場永遠對昨天的事無所謂，只對未來未知的可能感興趣。外部影響未來會明顯轉弱。

4.A股慢牛格局轉型失敗。如果讓我說2018年給了我什麼教訓，就是千萬不要信沒有發生過的事情。2017年A股的藍籌格局轉型接近歐美化，以至我認為A股有可能轉型到成熟市場。1-2月的銀行股持續暴力拉昇，讓點位無限向上。這個時候我應該意識到A股會重新回到老路上。2019年即使是行情反轉，我也不認為有什麼慢牛行情，A股的週期波動幅度依然會很大。

5.股權質押地雷持續發酵。雖然不能說所有，但是相當多的上市公司是為圈錢、套現而來。錢到手了，當銀行收緊銀根之時，還錢就成了問題。目前各地的紓困資金紛紛上線，2019年的質押風險會明顯減少。但不得不說，為什麼要拿納稅人的錢去救一家經營有問題的公司。

總結：對2019年股市最大的利好消息是2018年股市跌得夠多夠慘，不好的消息是2020年經濟可能會面對地方債務危機與房產週期的又一輪上漲。因為地方還不上錢，就只能賣地。賣地又只能靠房價上漲去刺激。其次，2020年註冊制有可能進入落地階段，BAT的迴歸有可能進入操作階段，A股的融資功能將馬力全開。所以說2019年的A股反而是一個雙重壓力下的空窗期，當然別指望什麼慢牛，可能會有一波短節奏的瘋牛。

債市

1.截止2018年12月15日，債務違約數量總計高出2017年4倍。

2.地方政信類信託持續出現短期違約現象，城投類違約頭部現象嚴重。

3.信託收益持續拉昇，政信類信託由年初的7%上漲到8.5%，房產類信託，即使是恆大、融創也來到了9%左右。這說明市場對於資金的渴望程度有非常大幅的提升。

總結：債市更詳細的分析我留在固收文章（今天的第二篇）說明，總的來說今年的債市非常不尋常。最顯而易見的例子，就是信託中的城投債收益率在近半年瘋漲了近2個點，很多都已經超過了9%，這在近幾年中是非常少見的。此外，就像我邀請的嘉賓所說，2020年地方債務危機是有可能集中爆發的。

危機，度過危即是機

過去兩輪經濟困難時期股房債三者表現：

2008年金融危機，中國房地產市場迎來了房改以來第一次真正意義上的調整，股市超級牛市見頂從6124點一路狂跌到1600多點。債市同樣出現不少違約情況。

2009年，隨著四萬億刺激計劃，開始大面積放水。股市從1600多點回攻至3400多點，整整翻了一倍，大量個股翻了好幾倍。但是值得注意的是，樓市的反彈明顯要晚於股市半年左右。

2010年-2014年，股市進入漫長的慢熊，而樓市在2013年才停止了持續的上漲過程，股市在2014年中旬開始了一波槓桿牛市。

2015年-2017年，2015年6月股市見頂，開始新一輪暴跌，2017年出現一波分化，但是總體上是漲跌互現。而樓市則於2014底開始啟動進入一輪翻倍行情，整個上漲持續到2018年的上半年才有所停緩。

2018年，股房市場先後進入調整期，在整整一年的時間裡，A股出現持續性下跌，而樓市也出現了調整。

1.為什麼股市與房市的週期啟動都是在危機的第二年？

原因非常簡單，因為股市是經濟的晴雨表，會先於實體經濟進行反映。而中國房地產市場則是經濟的大動脈，是不能有失的。往往在危機爆發過程中，政策上會有幾個共同動作：貨幣放水、財政刺激、金融借貸寬鬆、房地產調控鬆綁。所以往往危機來臨經濟承壓到底線時，政策反而會推高投資市場。因為股市體量更小，反映更為靈敏。而樓市的體量超過了股市的十倍，所以其反而需要多重合力才能有所體現。

2.為什麼股市啟動先於樓市，卻早早結束？

股市與樓市的聯動效應，是股市先於樓市啟動，樓市啟動後會與股市並行半年至一年時間，而後樓市持續上漲，而股市卻早早進入下跌週期。因為資本是流動的，追逐利潤的。中國樓市最大的問題並不是價格過高，而是過去二十年沒有真正意義上的下跌。當一個人在股市賺到了錢，聰明的投資者必然會慢慢抽離資金投入到收益更為穩健的房地產市場。所以在股市中投資我們必須清楚當樓市啟動時，其他投資市場整體上會進入一個困難期，因為其體量過大，吸金能力太強。這也是過去一個牛熊週期我總結的最寶貴投資經驗了。

3.為什麼我說在中國投資房產是決定因素，為什麼我說房產定生死。

我做職業投資顧問四年，在分析各大金融產品及市場之後，我慢慢意識到所有金融遊戲正常運轉的根本都是房地產。例如：信託中無論是政信類、房地產開發類還是商業借貸類，說到根本都是地產決定一切。因為地方的還款能力靠的根本不是地方信用，而是地方的土地財政收入。地產類能不能還錢，取決於其房產能不能賣得出去。商業借貸類，只有用一二線城市普通居民住宅做抵押的才最可靠。

過去我看A股更多的是從股票的角度出發，直到涉及到多個投資市場我才明白，從社會資源的分配上來說，房產佔比太高，其走勢間接的決定了中國其他投資市場的走向。無論是股市、債市、期市都是如此。不得不說的是在中國，無論是經濟還是投資，都是地產定生死。

對於2019年，我的看法

1.中華民族經濟上的偉大復興是不可阻擋的。在這一片土地上，經濟的發展從來都不是問題，經濟復興是確定性最高的領域。

2.2019年是一個投資小年，投資大年還未到來。

從上述分析我們不難看出，2019年並不太差，但是離大週期還需要時間。最簡單直接的原因是2018年經濟運行出現挑戰，樓市降溫，股市持續大跌，可以算是一次小危機。小危機所帶來的也只能是相對小力度的放水，更小的財政刺激，更小的金融寬鬆度，小範圍的房產調控鬆綁。真正的投資大年，更有可能是2020年之後。

最後祝大家新年快樂，在2019年能夠順順利利，尤其是投資方面。