接上篇，財務分析
2010年開始萬科毛利率基本高於主流房地產商平均水平
2017年公司毛利率在主流房地產商中排名第四
公司毛利率基本處於主流房地產商的前列，近三年有所提升，2017年為26.0%，位於主流房地產商第四的位置，分析其原因主要包括：1）公司的拿地節奏控制能力強，尤其2014年後引入小股操盤模式，合作開發項目佔比顯著加大，拿地成本較其他企業優勢明顯；2）公司很早就佈局核心城市，主要以新一二線城市為主，近兩年毛利率提高主要是受益於核心城市結算均價的提升。
常用社交平臺，分析了白雲山，終於解決王老吉問題的它將會怎麼走。體檢龍頭美年健康，康美藥業，復星醫藥等等醫藥類公司。一、三、五公司，二、四、六讀書，七行業策略。李康研報，提問交流。
2010年開始萬科淨利潤率高於行業平均水平
2017年公司淨利潤率在主流房地產商中排名第五
近兩年萬科三項費用率有所提升，但仍顯著低於行業平均水平
公司利潤率自自2010年後一直高於行業平均水平，三項費用率遠低於行業是主要原因。淨利潤率保持在13-16%的水平，2017年為15.3%，同比增加了3.5個百分點，在主流房地產商中排名前五，主要原因為公司的費用控制能力較強，三項費用率遠低於行業其他公司；歸母淨利潤率近兩年均有所提升，2017年為11.6%，較2016年提高2.9個百分點。公司三項費用率近三年小幅增加，但仍遠低於行業及主流房地產商的平均水平。2017年公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率、分別為2.6%、3.7%、0.9%，其中財務費用率是行業內最低的之一，常年維持在1%以下；管理費用率上升幅度較大，主要原因是集團經營規模擴大，人工費用增加。
萬科ROE顯著高於行業平均水平
2017年公司ROE在主流房地產商中排名第三
2017年少數股東損益佔比淨利潤較2016年下降1.2個百分點
公司少數股東損益佔淨利潤比重整體出現上升趨勢，2018年上半年，少數股東損益佔比為32.5%，上升明顯，主要原因是今年上半年合作項目的結算規模顯著加大。ROE持續7年保持20%左右，2017年為22.8%，較2016年提升3.1個百分點，高於行業13.4個百分點，在主流房地產商中排名第三。根據杜邦分析體系，2017年ROE提升明顯的主要原因是利潤率和權益乘數的雙提升，而權益乘數提升主要是以預收賬款為主的無息負債大幅增加，2017年預收賬款同比增長48%，佔總負債的比重為42%。
萬科總資產週轉率高於行業平均水平
2017年公司總資產週轉率在主流房地產商中排名第三
公司存貨結構中主要以在建開發產品為主
2008年公司提出"5986"模式，即拿地5個月動工、9個月開盤、普通住宅佔80%以上，開盤後當月銷量達到60%，這為公司奠定了高週轉的經營基調，且公司一直採取不囤地、不捂盤、不拿地王的模式，堅持土地正常儲備，週期僅為2-3年。2008年後公司總資產週轉率、存貨週轉率基本處於行業較高水平，總資產週轉率維持在0.30左右，高於行業0.01-0.08個百分點；2011-2016年存貨週轉率不斷提升，其中2015、2016年為0.40、0.41，高行業0.8、0.6個百分點，主要原因是公司的開發速度和銷售速度均較快。存貨中在建開發產品佔比高達64.5%，現房佔比僅為9%左右；2017年存貨週轉率為0.30，略有下降，但仍然在主流房地產商中排名第五，主要原因是2017年實際新開工、竣工較計劃數略有下降。
經營現金流量淨額（億元）九年為正
公司保持較為充足的貨幣資金
經營活動現金流連續九年為正，是龍頭房企中唯一做到的公司。萬科從2005年就開始領先行業貫徹"現金為王"的策略，在2009-2017年公司高速發展的九年期間，經營現金流量淨額持續為正，說明公司在拿地和銷售之間始終能找到較好的平衡，不過分加槓桿，同時也體現了公司經營決策的穩健和對滾動可持續發展的重視，預計未來仍將保持有質量的增長。
公司淨負債率遠低於行業水平
2017年萬科淨負債率最低
2017年萬科剔除預收賬款後的資產負債率較低
公司的淨負債率遠低於行業平均水平，剔除預收賬款後的資產負為債率僅為40-50%水平，公司安全邊際非常高。2012年以來公司的淨負債率一直維持在較低水平，最高不超過35%，遠低於行業平均水平，2017年公司淨負債率僅為8.8%（貨幣資金大幅增長），2018年上半年淨負債率為32.7%。2012-2017年資產負債率與剔除預收賬款後的資產負債率維持在70-80%、40-50%水平，真實資產負債率顯著低於其他房企。
萬科有息負債中銀行貸款佔比最高
萬科有息負債中長期借款佔比最高
萬科短期償債能力強
公司有息負債主要為銀行貸款與公司債券，期限結構合理，短期償債壓力小。從融資方式來看，公司主要是通過向銀行貸款與發行公司債券進行融資，成本都相對較低，2018年上半年佔比分別為60.5%、20.2%；從有息負債期限結構來看，公司以中長期負債為主，短期償債壓力較小，2018年上半年短期借款和一年內到期的有息負債佔比26.9%，一年期以上的有息負債佔比73.1%；而對於短期借款與一年內到期的非流動負債，公司的貨幣資金較為充足，短債覆蓋倍數為2.8，短期償債能力強。
2017年萬科在同類型房企中融資成本較低
2018年以來公司發行的債券規模加大
公司融資成本較低，2017年僅為4.65%。對標同類型的房企融資成本，2017年萬科的融資成本為4.65%，是十一家房企中僅高於龍湖地產和金地集團的公司，融資具有優勢。2018年以來，公司的債券發行規模明顯加大，截止10月22日，已發行195億元，平均發行利率僅為3.86%，預計2018年全年融資成本將穩定在4.6%左右。
估值分析
我們認為萬科具有準確把握行業發展趨勢的能力，業務節奏精準，在地產新時代將繼續做行業的引領者。從業務佈局看，萬科目前已形成了"以地產為主，物業、商業、物流、租賃等創新業務多元化發展"的"1+N"業務體系，其中房地產核心主業未來業績確定性較強，其他業務長期來看投資回報可期；從財務穩健性看，萬科目前是A股上市房企中唯一一家經營現金流量淨額連續九年為正的公司，淨負債率遠低於行業平均水平，ROE持續7年維持在20%左右，在手貨幣資金遠高於同行，公司安全邊際非常高。此外，在行業集中度不斷提升的背景下，萬科作為地產行業的絕對龍頭將持續受益，強者恆強。
公司近幾年的股息率都保持在3%左右，未來平穩期增速與GDP增速相當，大概6%左右。隨著市場的穩定，未來股息率有望進一步提高。根據公司的綜合能力和未來的增長預期，我們給予公司9倍PE估值。2018三季報每股收益為1.26元，推斷年報每股收益為2.7元，對應股價應為24元。目前股價25元，較為合理。
圖中也可看出，市場對萬科的底線就是20元，低於20元就很有投資價值。
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