一、“外部環境發生明顯變化，要抓住主要矛盾，採取針對性強的措施加以解決”。
當前最主要外部矛盾莫過於中美貿易摩擦，現在美歐已經在關稅減免方面初步達成共識，日歐、美日也有“關稅互讓”傾向，一旦發達國家相互在關稅問題上做出讓步，特朗普政府就可以“抽出手來”專心對付中國，將使中國處於極端不利情況。會議提到要“採取針對性強的措施加以解決”，我認為可以從三個層面理解：一是即便特朗普不能連任，新的美國總統也仍會堅持“逆全球化”立場，因此，中國的主要對手並非特朗普政府，而是美國民眾和精英階層共同具有的“民粹”主義。二是明確貿易摩擦只發生在中美之間，對歐盟和日本等東亞國家繼續“示好”。去年年底的工作會議提到要擴大進口，完全可以率先向日歐等國家和經濟體拋出“橄欖枝”，令其體會到中國言而有信的大國風範。必要時可以對歐盟提出的升級WTO框架意見適度讓步，令WTO矛盾各方相對緩和。三是“採取針對性強的措施”，意味著在貿易摩擦的不同階段，對美反制手段也要“等量、等價”。
貿易戰可以分為三個層次：最初僅限於商品和服務，反應在國際收支表上就是經常賬戶；發展得更深一步，涉及到對方在本國的跨國投資，反應在國際收支表上就是資本賬戶；再往深處發展，雙方以匯率、外匯儲備和利率作為籌碼和工具，貿易戰正式進入到“貨幣戰爭”層面，這應該是雙方都不願看到的。“等量、等價”反擊，就是依據貿易戰的三個可能層次，既不主動“深化”，也不主動“超越”，但發力要“準”，集中主要力量打擊對方薄弱環節。
二、“堅持實施積極地財政政策和穩健的貨幣政策”
其中，“穩健的貨幣政策”可以與“打好三大攻堅戰”呼應，意味著下半年貨幣“放水”力度有限，即便存在降準預期，也很可能是延續上半年的定向降準，在置換MLF到期方面，難有太多的“超額”預期。市場習慣性地認為貨幣政策在穩定經濟上實施的是“逆向操作”，經濟過熱時緊縮，經濟蕭條時放水。但往往央行通過貨幣政策只能控制流動性的“一級”流向，即商業銀行層面，而流動性繼續流向哪裡，央行就顯得“力不從心”了。所以，傳統的貨幣放水往往會加重資金“脫實向虛”，特別是在解決商業銀行的“信貸錯配”之前，這種資金脫實向虛的局面更為嚴重。因此，考慮當前時點既要“打好三大攻堅戰”，繼續防範金融風險，又要應對外圍環境倒逼的經濟下行壓力，僅通過貨幣“放水”是不夠的，更需要財政的“精準”配合。種種跡象表明，無論是地方專項債，還是稅收減免，下半年都有很大的“寬鬆空間”，預計未來財政的寬鬆力度要大於貨幣政策。
會議同時強調，“要做好穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期工作，保護在華外資企業合法權益”。
眾所周知，貨幣政策四大目標：經濟增長、充分就業、通脹合理、國際收支平衡。即便在新時期可以加上“金融穩定”，似乎也少於經濟工作會議提出的上述目標。這更加反映出下半年主要工具絕不僅限於貨幣政策，更有可能是貨幣、財政、行政多維度“協作”。
關於“穩就業”，筆者第一時間想起的就是菲利普斯曲線所指的通脹率和失業率的反向關係，仔細觀察不難發現，此次經濟工作會議的政策目標似乎沒有提及“穩通脹”，低失業率是否意味著下半年通脹超預期？甚至有可能引致貨幣政策的“適度從緊”？儘管目前的食品價格難以看出通脹預期，但原油價格是否會引起PPI的上漲尚難確定，很可能是下半年通脹超預期的主要導火索。
“穩金融”是一個首次看到的提法，與“三大攻堅戰”裡面“防範系統性風險”的表述有所不同，穩金融更加突出了政策層“託底”金融市場、防範金融風險的主觀意願。
“穩金融”是金融改革和嚴監管的前提和底線。可以從三個方面理解：一是流動性層面，上半年市場流動性中性偏緊，為了防範金融風險，很可能存在流動性緩和預期。二是股市層面。就不斷加深的中美貿易摩擦而言，中國的匯率市場和股票市場極有可能成為美方“攻擊”的目標，因為這兩個市場的“攻擊成本”相對較低。特朗普政府在貿易問題上的任何風吹草動都牽動著中國股民的神經，因此，國內政策層和監管層很可能在“危難時刻”對股市進行託底。當然，這種託底並不一定是“國家隊”的買入，而有可能是對主要機構的“窗口指導”，緩解大額拋售或平倉風險。三是債券層面，主要反應在地方融資平臺的債務問題。債務率=債務/資產。既然債務是既定的，只可能對資產端進行“填補”，通過行政手段實現債務的“滾動銜接”。
“穩外貿”，二季度以來一直是熱點話題，如何在中美貿易戰不斷升級的前提下避免貿易順差的大規模減少？同時還要兼顧兩會提出的擴大進口的承諾？未來很可能繼續深化“非美”國家的經貿往來，繼續在產品結構上做文章。經常賬戶分為商品和服務，既然商品項相對受阻，那麼服務項能否挑起“穩外貿”的重任？這個希望還是很大的。
“穩外資”可以和“保護在華外資企業合法權益”等同看待。特別是在人民幣存在貶值預期的前提下，如何維持外資青睞？可通過財政手段進行干預，包括對外資的稅收減免，以及有可能的通過“一帶一路”獲取的投資行為。特別需要指出的是，市場上有種觀點，認為中美貿易戰在商品和服務方面中國難以同美國“等量反擊”，很可能通過對美國駐華企業“施加壓力”，使其倒逼特朗普政府妥協。這種想法大錯特錯，原因很簡單，特朗普競選時候所倡導的是 “製造業迴流美國”，如果此時中方受貿易戰壓力而拿美國駐華企業“開刀”，很可能正中特朗普下懷。美國企業迴流後的損失更加不可估量，不僅會使中國減少技術合作渠道，更將面臨失業率上升的難題。
對於“穩投資”，固定資產投資分為三大支柱：製造業、房地產和基建。既然中央經濟工作會議提出“堅定去槓桿，堅決遏制房價上漲”，恐怕地產投資難有作為，剩下的只有基建投資和製造業投資。目前來看，地方專項債尚有1.35萬億的投放空間，加之潛在的積極財政政策，“擴大基建投資”很可能成為經濟下行中“穩投資”的主要發力點。另一方面，製造業投資佔據了民間固定資產投資的四成份額，大可通過優惠政策進一步刺激民間固定資產投資，引導社會資本參與高新制造業發展。
三、“打通去產能的制度梗阻”
這意味著，下半年國企改革會繼續發力（利好股市的國企改革板塊）。
四、“堅定做好去槓桿工作，把握好力度和結構，協調好各項政策出臺時機”
首先明確了一個前提：去槓桿要堅定不移地執行，絕不會因為經濟壓力而間歇性放緩。其次，提到要把握好政策出臺的時機、力度、結構。
我們知道，今年上半年資管新規已經出臺，不久前銀行理財細則也已落地，當前市場最為看中的是“信託業管理細則”和“房產稅”。對於“信託業管理細則”，很可能會適度“延後”。之所以做出這種判斷，主要是基於對基建投資的擔憂：除財政以外，非標是基建投資的另一主要資金來源。目前市場資金投向非標只能有兩種方式：銀行委貸和信託貸款。而實際操作層面往往以信託貸款為主，銀行委貸的意願不強。如果“信託業管理細則”對信託貸款投資非標進行約束，便會對非標支持的基建構成間接壓力，難以兼顧“穩投資”。因此，要麼“信託管理細則”對信託貸款的具體投向做出限定，明確嚴格控制房地產，但對其它基礎設施建設“開綠燈”，要麼“細則”的出臺相對延後，使經濟免遭“內外雙重壓力”。對於“房產稅”，市場有傳言將在年內出臺，不管出臺時間如何，都存在房價下行預期。因此，房產稅對地產市場，乃至產業鏈和股市的影響不可小覷，控制好地產稅出臺的時機和力度尤為重要。
五、“下決心解決好房地產市場問題，堅持因城市策”
這裡面需要注意的是“因城施策”，意味著中央已經意識到“一刀切”為經濟帶來的不良後果，在今後的日常管理上會更加“精準”，更注重結構化。具體而言，很可能在一、二線城市與三、四線城市之間做出差別，首先限制三、四線城市房價，防止跟風建設形成“死城、空城”，同時做好一、二線城市的基礎配套措施，讓人口流動與教育、醫療、公共交通的承載能力相同步，繼續搞好新型城鎮化建設。
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