【讀財報系列一】如何閱讀三張報表九講（一萬五千字原創合集）

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買股票、做投資、學管理、辦企業，哪怕只是為了打好一份工……總之如果要賺錢，就要學會一個本事：看錶！不會看錶的基本上就是睜眼瞎啊。初善君們特別整理讀財報系列，希望可以打開大家心靈之門。

本篇共計九講，合計一萬五千多字，文末有彩蛋。

一、資產負債表透露的家底

資產負債表是什麼呢？是指公司在12月31日（國內上市公司）這個時點的“家底”情況。比如把初善君比作一家公司的話，這家公司在12月31日的資產負債表是什麼樣子呢？比如說有銀行存款1萬，借給朋友還未收回的款項1萬（應收賬款），價值10萬的小汽車（固定資產）一輛，價值100萬房產（固定資產）一套等等。負債方面呢，比如有消費貸30萬（銀行借款），房貸60萬等等。這麼一來淨資產（所有者權益）就沒多少了。

就好比相親，你第一步去看的就是對方的資產負債表。用相親的眼光來看資產負債表，瞬間簡單多了。

那麼我們去看什麼呢？很多財務人會說資產負債表主要看點是財務風險、資產質量、償債能力等等。這樣子會容易落入呆會計的窘境。初善君告訴你們NO。作為一個投資者，你關注他財務風險有什麼用，畢竟上市公司破產的幾率較低。

1、知己知彼，百戰不殆

初善君看來，第一步應該去看看對方家底的主要構成是什麼。舉個例子，方大炭素（600516）去年業績特別好，實現淨利潤約40億左右，年報公佈得也特別早。

初善君把簡要版的資產負債表整理如下。資產構成上，主要是應收賬款和票據、其他流動資產、固定資產、貨幣資金及存貨。負債合計僅37.59億，應付票據及賬款僅4.3億，淨資產高達139.53億。

可以看出來什麼呢？

一看公司資產負債率不高。你沒必要去計算這個數據是多少，即使有同行業的對比，高低幾個點也說明不了什麼。

二看特殊項目，比如其他流動資產、商譽等特殊科目。比如方大炭素的其他流動資產高達34.97億元，我們需要查詢附註。查看附註發現公司居然有26.3億元的資金用於理財，此外還有8.33億的結構性存款。那麼如果這些都計算在貨幣資金裡，公司的貨幣資金將高達50.8億。

三看應收賬款和應付賬款。應收賬款是對下游的議價能力，應付賬款是對上游的議價能力，這一點不僅要看絕對值，還要結合利潤表的毛利率。什麼意思呢？應付賬款可以理解為購買原材料（營業成本）而待支付的部分，應收賬款則是銷售營業收入待收回的部分，都是在利潤表體現了但是沒能實現的收支。因此可以與毛利率比較，即（應收賬款-應付賬款）/應收賬款與毛利率比較，該數值大於毛利率可以理解為企業整體議價能力較弱（該收的沒收回來，該付的卻都付了）；該數值小於毛利率可以理解為企業整體議價能力較強（該收的都收回來了，該付的卻欠著）。方大炭素的這個數值為89%，毛利率約為78%，因此可以判斷出，即使公司產品價格大幅提高，下游議價能力依然相對較弱。此時需要再去看應收賬款的賬齡、集中度及壞賬計提政策（影響淨利潤）等方面。

四看在建工程及其與固定資產的比例。固定資產是公司現有產能的體現，而在建工程則代表了公司未來產能的提升空間。方大炭素在建工程僅3.64億，固定資產高達21億元，佔比約為17%。因此可以判斷18年公司收入增長的主要驅動因素只有產品的提價，而不是產能的增加。當然，在建工程的具體項目還是建議再看報表附註去深入分析。

五看負債構成及負債金額。方大炭素負債金額較小，短期借款約8.07億元，預收賬款約3.94億元等等，比例較低，也看不出什麼，沒必要深入。

六看所有者權益及其構成。考慮到公司17年實現淨利潤高達40億元，因此公司未分配利潤餘額高達55億元，也是公司大額分配現金股利的底氣。17年合計分配現金股利高達34億元，也側面反映了公司沒有追加大額投資的打算。

在這裡初善君特別提醒，有些公司所有者權益很高，但是存在大額的少數股東權益（即這部分不屬於上市公司股東），這時候使用PB估值就會帶來誤區。比如房地產公司多存在聯合開發，因此存在大量的少數股東權益。像華髮股份（600325）截止9月底所有者權益高達228億，但是有104億都是別人的（少數股東權益）。

2、同比之後，方見真章

我們需要比較資產負債表期初期末數據，來與上面的分析進行印證。下圖是資產負債表變動，引入了2016年12月31日的數據。

一是資產規模增加了73%，由80.56億增加到了139.53億元，主要是資本公積及未分配利潤的增加，即17年實現淨利潤的大幅增加，與17年超高的淨利潤印證。

二是理論上盈利會帶來應收和貨幣資金的增加，體現在方大炭素的報表上，就是應收和其他流動資產的大幅增加，與公司大額理財和結構性存款印證。負債類的科目如預收、應付稅費、應付職工薪酬等均大幅增加，也可以跟營業收入大幅增加印證，但是絕對值相對較低，倒是可以不必深究。

在單純地看一家企業時，沒必要去計算太多的數據，尤其是償債能力指標、運營能力指標，因為這些指標對我們投資用處不大。要看就需要看五年以上這些指標的變動及同行業對比，這樣才有價值。

總結：閱讀單家公司的資產負債表時，我們需要關注其構成（佔比高的科目）、特殊項目（非流動資產、商譽、遞延所得稅資產等等），並得到其上下游議價能力（應收應付和毛利率的比較及應收賬款的賬齡、壞賬等），瞭解公司現在的產能、未來的產能情況及判斷其未來收入增長的驅動（在建工程及固定資產），關注負債及所有者權益情況（是否存在大額的少數股東權益）等等。

通過資產負債表做一次完美的盡調，這樣才不會在相親時被欺騙。這裡我又想起某明星嫁給基金經理的故事，管理的錢不是他的錢啊。

二、資產負債表的秘密

在第一講裡，我們介紹瞭如何看資產負債表透露的家底。除了其構成、體現的公司上下游議價能力、現有產能、未來產能等情況之外，資產負債表仍然還有些秘密等待我們去挖掘。

1、隔行如隔山，資產負債表構成的秘密

我們先看幾家公司的資產負債表。由於有幾家暫未披露2017年年報，我們使用2017年半年報代替。

公司A，資產負債表顯著特點：一是公司資產和所有者權益大幅增加，且增幅遠大於實現的淨利潤，是因為2017年實施了優先股增發；二是應收賬款為零，應付賬款約15.2億，但這能說明公司議價能力特別強嗎；三是有14.02億元的生產性生物資產，有高達41.9億元的存貨，因此可以猜測這是一家農林牧漁企業。

公司B，資產負債表顯著特點：一是高額的貨幣資金，賬面貨幣資金高達1,053.18億元，這些錢就這麼趴在賬面上，可以看到公司應付股利餘額108.43億元，高額分紅底氣足；二是應收票據和應收賬款合計小於應付賬款和應付票據，考慮到毛利率30%以上，公司對行業上下游的議價能力讓人羨慕，隨之而來的就是開展供應鏈金融業務，發放貸款及墊款增長83%（僅僅半年）；三是遞延所得稅資產高達125億，增加28.8億，這個28.8億會影響利潤表的所得稅費用，從而直接影響淨利潤。

公司C，一是特別低的資產負債率；二是較高的應收賬款和應收票據；三是因為高額的貨幣資金，公司開始買入理財產品，其他流動資產餘額高達25.18億元，但是17年分紅情況暫時不詳。

公司D，一是存貨和固定資產佔比極低，可以猜測這不是製造業企業；二是權益性投資和可供出售投資高達2,058億，說明這是一家在資本市場買買買的主；三是長期借款高達1,018億元，說明這是一家槓桿率相對較高的公司。

A、B、C、D分別是牧原股份（002714）、格力電器（000651）、恆瑞醫藥（600276）和騰訊控股（00700）。騰訊高達1,018億的長期借貸嚇到初善君了，不過報表是公司投行化的表現。

初善君想說明什麼呢：不同行業的企業，其資產負債表的構成會有較大的差別。你肯定會說這是廢話，但是如果你能大概瞭解各個行業的資產負債表構成，會不會很牛逼呢。在上述四家企業淨利潤均是新高的情況下，資產負債表也體現了企業的決策：格力電器的高分紅，牧原股份的募資再投入等等。

2、企業發展戰略之辨

即使是同行業的不同公司，其資產負債表的構成依然會有很大的區別，通過對比可以看出企業的發展戰略或者說發展方式的異同。

第一組：牧原股份（002714）（上）和溫氏股份（300498）（下）。

初善君發現溫氏股份作為更大的養豬企業，貨幣資金僅僅只有6億元，原來它有高達30億元的理財。可是這種對上下游議價能力如此強的企業，貨幣資金依然相對較少，原因是什麼呢？是因為更多的資金都沉澱在固定資產投資和存貨裡了（這是農林牧漁的硬傷）。

第二組：格力電器（000651）（上）和美的集團（000333）（下）。

一是跟溫氏股份一樣，美的集團有高達500億左右的理財，因此賬面上貨幣資金只有342億元。二是美的集團的商譽高達284億元，而格力幾乎為零。這也是美的集團的發展戰略，除了早年併購了小天鵝，去年還併購了德國的庫卡，隨之而來的就是86.81億元的少數股東權益（如果不是100%控股收購就會留下很多少數股東權益）。

第三組：恆瑞醫藥（600276）（上）和復星醫藥（600196）（下）。

同為醫藥企業，兩者在增長方面最明顯的區別就是恆瑞醫藥靠研發，而復星醫藥靠併購，復星醫藥的商譽高達38億元，長期股權投資高達177億元。此外，復星醫藥也算是醫藥行業高負債的典範了。

最後再分享一張資產負債表給大家，議價之王——貴州茅臺（600519）。初善君不做點評，各位自己感受。

結語：不同行業、不同企業的資產負債表都存在著較大的不同，這也體現了每個行業獨有的特性。對每一家公司來說，其經營模式、企業發展戰略，甚至是做的每一件大事，可能會被資產負債表記錄下來，你需要做的就是去細心體會和發現。

三、利潤表之毛利率

利潤表的基本結構是收入減去成本、費用，再加上各項其他收支，其反映的是企業在某一經營期間營業收入、營業成本、各項費用和實現利潤的情況。

譬如相親，問完資產負債表（房車）之後，對方就開始關心利潤表了：一年工資多少（營業收入）？有沒有工資外的其他收入（比如投資）？有沒有讀MBA的計劃（再投資）？一月花銷多少（成本）？一年能存多少錢（淨利潤）？所以說，丈母孃是最熟悉財務報表的人。

比如方大炭素的利潤表，可以看到哪些信息呢？收入暴漲249%，在成本幾乎不變的情況下，營業利潤及淨利潤均大幅增長。這是很容易看到的信息，那麼我們要去分析什麼呢？

毛利=營業收入-營業成本，毛利率=毛利/營業收入。

毛利（或毛利率）在一定程度上可以反映企業的持續競爭優勢如何。如果企業具有持續的競爭優勢，其毛利率就處在較高的水平，企業就可以對其產品或服務自由定價，讓售價遠遠高於其產品或服務本身的成本。如果企業缺乏持續競爭優勢，其毛利率就處於較低的水平，企業就只能根據產品或服務的成本來定價，賺取微薄的利潤。這是書本上教的。

我們看方大碳素的毛利率，由2016年的25%增長至2017年的77%，這是公司收入暴漲的原因。為什麼毛利率會暴漲？因為方大炭素產品的供不應求。為什麼炭素供不應求？因為下游產業鏈的爆發，這才是方大炭素收入大漲的根本原因。

總之，看任何一家企業的利潤表，第一步必須要去看毛利率。

如果能通過分析企業產品未來的供需判斷企業產品價格的波動情況，投資就簡單多了。當然這種分析更適用於能源要素企業，即上游企業，比如石油、鋼鐵、煤炭。

你肯定會說這很簡單啊。小學生都會，比王者榮耀還簡單。初善君帶大家看看家電雙牛的毛利率：2016年格力電器毛利率比美的集團高5%左右，能說明格力電器的產品競爭力比美的強嗎？這5%是格力掌握核心科技帶來的嗎？

其實並不能這麼說，因為我們知道美的除了空調之外，還有洗衣機、冰箱和小家電等等。因此關於毛利率，還需要按產品去分析。

我們拆產品來看，格力的收入主要是空調，2016年毛利率高達38.54%，而美的空調同期毛利率只有30.56%，差額高達8%，看來格力的空調競爭力強過美的是毋庸置疑的，這個“核心科技”帶來的毛利率不止5%。當然在小家電領域，美的無論是規模還是毛利率都秒殺格力，這也是在小家電領域美的得以稱王的表現。

其實說到這裡，分析利潤表時應該一起看收入的構成及變動，看看公司收入增長或下降背後究竟是哪些產品或者服務的收入在驅動，這個問題可以跟毛利率分析一起進行。

總結：在毛利率的分析上，還可以按地域、按季度等等。初善君覺得分析數字不是重點，重點是從數據得出背後企業產品競爭（毛利率變動）、企業收入變動的驅動因素（各產品收入的佔比及毛利率變動）等等問題。瞭解了這些，才能對企業未來的發展有更準確的展望。

四、利潤表之季度對比

初善君今天本來打算寫的是利潤表之核心利潤問題，沒想到老闆電器不老闆，開盤直接跌停。連累整個家電板塊大跌4.43%，格力、美的和海爾三大巨頭跌幅均超過4%。

初善君不禁想聊聊老闆電器（002508）的跌停原因和是否有方法避免。老闆電器26日晚披露全年業績快報及一季度的業績預告。一是年度業績快報，收入和淨利潤分別增長20.78%和20.18%，二是公佈2018年淨利潤增長只有10%到30%。

不明真相的群眾會說，這業績很好啊，還增長20%以上，可見業績和股價沒什麼關係啊（這種韭菜最好收割了）。長期關注老闆電器的人會說老闆電器跌停是因為業績低於預期，一是2017年wind淨利潤一致預期為16億，實際只有14.5億，但是差額也只有1.5億；二是老闆電器的收入、利潤增長率由40%以上下降至20%左右。初善君基本認可這些原因，可是如果你會閱讀利潤表的話，大概率可以避免。

方法就是把公司的營業收入和利潤拆分為季度，然後做同比和環比，這樣可以判斷公司營業收入的變動。比如拆分之後我們發現，老闆電器2017年Q1之前收入和利潤的增長基本維持在40%以上，但2017年Q2和Q3收入同比已經下降至20%，雖然淨利潤同比增速還在30%左右。到了2017年Q4，老闆電器淨利潤同比負增長，這才是老闆電器跌停的根本原因吧，如果業績不能及時恢復增長，很可能面臨戴維斯雙殺。

劃重點：根據公司披露的業績信息，分季度營業收入和淨利潤做同比和環比分析來判斷公司營業收入的變動。但是那些具有季節性的公司不適合環比，比如老闆電器的營業收入季節性也很強，環比不好判斷。

話說，根據交易所規則，這幾天會是中小板和創業板公司的業績快報披露期，各位最好根據此方式去判斷自己關注公司的業績變動情況，防止再次碰雷。

比如信維通信（300136），公佈的業績快報收入、淨利潤分別增長42%和67%，然而這個遠遠低於券商的預期，券商一致預期分別是84%和92%。(不要問初善君券商怎麼預測的。)

但是實際上，分季度來看，信維通信的同比增速已經大幅下滑了，2017年Q2和Q3收入和利潤增速遠遠低於Q1，也難怪Q4淨利潤已經下滑了。這跟老闆電器驚人的一致。

至於很多人提到的洋河股份（002304），初善君覺得還好。Q4雖然較Q1等下滑，但是下滑幅度很小。

當然用這種方法還能判斷哪些企業超預期了，初善君不再一一分析，大家可以看看嶺南園林（002717）、湯臣倍健（300146）等等。大家要記住，投資收益往往來自於預期差。

總結：在閱讀利潤表時，不能僅僅只看年度同比，還需要把年度收入和利潤拆分成季度，然後進行同比和對比，這樣可以較為容易判斷公司收入和利潤的變動趨勢，避免被收割。

五、利潤表之核心利潤

1、估值的困惑

不知道大家使用利潤表進行估值時有沒有困惑，即“扣非淨利潤”並沒有扣完“非”。“非”指非經常性損益，是指公司發生的與生產經營無直接關係，以及雖與生產經營相關，但由於其性質、金額或發生頻率，影響了真實、公允地評價公司當期經營成果和獲利能力的各項收入、支出。

比如說丈母孃問我收入時，我說上個月撿到了1萬塊，因為我並不能每天都能撿到1萬塊，因此這1萬塊是非經常性損益。

根據《公開發行證券的公司信息披露規範問答第1號--非經常性損益》（2007修訂），其中把之前的14條非經常性損益擴大到21條，其中主要內容有：

（三）計入當期損益的政府補助，但與公司正常經營業務密切相關，符合國家政策規定、按照一定標準定額或定量持續享受的政府補助除外（部分政府補助也算經常性損益，類似京東方的面板補助）；

（五）企業取得子公司、聯營企業及合營企業的投資成本小於取得投資時應享有被投資單位可辨認淨資產公允價值產生的收益（應該指負商譽）；

（八）因不可抗力因素，如遭受自然災害而計提的各項資產減值準備（僅僅是不可抗力的資產減值，常見的固定資產等資產減值算經常性損益，比如今年樂視網）；

（十二）同一控制下企業合併產生的子公司期初至合併日的當期淨損益（想想部分群眾懷疑富士康淨利潤問題就是因為它們來自合併利潤）

（十四）除同公司正常經營業務相關的有效套期保值業務外，持有交易性金融資產、交易性金融負債產生的公允價值變動損益，以及處置交易性金融資產、交易性金融負債和可供出售金融資產取得的投資收益（就是說其他類型的投資收益算在經常性損益裡）；

（十七）採用公允價值模式進行後續計量的投資性房地產公允價值變動產生的損益；

大家有沒有發現，以上內容基本是上市公司調節利潤的主要行為。具體內容可以參見初善君的萬字總結。

在這種情況下，使用歸母淨利潤、歸母扣非淨利潤均會有所失真，因為裡面或多或少包含了你所不知道的一次性損益。那麼有沒有更好的指標來衡量企業利用經營資產從事經營活動產生的利潤呢？

2、核心利潤之我見

首先，我們再次看一下利潤表的一般結構：從營業收入到歸母淨利潤中間，有些科目並非每個企業都會有，但是從1到6確是所有企業都會存在的。

因此引出核心利潤的計算公式：

核心利潤=營業收入-營業成本-稅金及附加-銷售費用-管理費用-財務費用

核心利潤來源於企業經營產生的毛利，扣除稅金、企業銷售、管理以及槓桿利用相關的三費後的部分，如上篇讀財報所說，毛利高低代表了企業產品的競爭力等，而費用高低則代表了企業費用控制的能力。總體來說，

這裡暫時不用考慮資產減值損失、公允價值變動損益和投資收益等等這些可能跟生產經營有關係的科目，比如與經營活動相關的壞賬準備、存貨減值以及可以穩定貢獻業績的聯營或者合營企業的投資收益等等也不考慮，雖然他們跟經營活動相關。

3、長安汽車們的投資收益

瞭解我們國家汽車公司歷史的朋友們都知道，當年一窮二白的我們為了引入汽車技術，都是與國外汽車集團成立合營企業的方式（各佔50%股份），比如長安福特、一汽大眾等等。在這種情形下，因為只有50%的股份，因此利潤表中核算時合營企業的利潤記在投資收益科目，並不體現核心利潤裡。

如果我們使用核心利潤來看長安汽車（000625）、長城汽車（601633）等，或許就會明白很多人提到的中國汽車的未來在自主品牌了。

下圖是長安汽車2010年至今，實現的利潤總額及核心利潤的情況。我們發現，雖然長安汽車利潤規模不斷增加，2015年和2016年更是超過100億，八年間利潤總額合計為413億元，妥妥的績優大藍籌。但是大部分年份長安汽車的核心利潤都是負的，八年間核心利潤合計為-28億，也就是說長安汽車每年600億的營業收入不僅賺不到錢，還虧錢。

那麼長安汽車的利潤來自哪裡？來自下屬合營企業長安福特和長安馬自達的投資收益。長安汽車的投資收益如下圖，八年間合計投資收益達到424億元。這或許是在藍籌普漲的2017年，長安汽車股價一直沒有漲的根本原因：核心利潤沒有起色，自主汽車一直未能賺錢。

再比如上汽集團（600104），雖然公司的主要利潤也來源於投資收益，即上汽大眾、上汽通用等合營公司，但是上汽集團的核心利潤一直很高（即使剔除上汽通用五菱這個佔比50.1%的非標準並表子公司，這是另外一個與財務報表有關的故事）。上汽的核心利潤在利潤總額中的佔比一直在50%左右，這或許是上汽集團股價迭創新高的原因。

這裡就不分析長城汽車、比亞迪和吉利汽車們了。他們或許真的代表中國汽車工業的未來，收益幾乎都是核心利潤，有興趣的朋友可以分析比較。

另外不得不提一句，你購買任意一輛合資車，產生利潤的一半都會被國外的合資企業拿走，比如奧迪、大眾、福特等等。這些年，他們屬於躺著賺錢的人，讓人羨慕而又無可奈何。吉利們加油！

4、結語

其實結語之前，初善君還是想說說星輝娛樂（300043）這家企業，不明真相的群眾可以看這篇文章。

初善君把它的利潤總額和核心利潤拿出來一比較，就可以很明顯地看出企業的盈利能力和盈利質量了。雖然近兩年利潤總額基本沒下降，一直維持在高位，但是它的核心利潤明顯下滑，2017年已經下降到2014年的水平，但是你看歸母淨利潤很難看出來。

總結：在看利潤表時，第一步是毛利（毛利率），第二步就是核心利潤了，這才是企業長治久安、不斷髮展壯大的真正秘密。

六、現金流量表之構成

今天再繼續簡單介紹下其中非常正直可愛的現金流流量表。

閱讀財務報表，相信大多數人會按照“利潤表-資產負債表-現金流量表”這個順序，但是三張表中最富含金量的一張報表非現金流量表莫屬了。就如阿喀琉斯之踵，如果現金流量表出了問題那整個財務報表就破綻百出。

我國現行會計準則中規定對現金流量表採用直接法編制，與港股和美股上市公司現金流量表編制方法略不同。直接法是指將每筆涉及現金收支的業務按照屬性歸入經營、投資、籌資這三個部分；間接法是指從企業的淨利潤出發，調整按照收付實現制與權責發生制這兩種方法記錄不一致的項目，最後倒推出當期經營活動的現金流。間接法只適用於經營活動現金流量表的編制，投資和籌資活動只有直接法。間接法編制的現金流量表通常在報表附註中”現金流量表補充資料”項進行說明。

（一）現金流量表

現金流量表主要由經營、投資及籌資三大活動構成，以下分別介紹：

1、經營活動產生的現金流量

經營活動現金流量與企業主營業務密切相關，年報“第二節、公司簡介和主要財務指標”中就列示了“經營活動產生的現金流量淨額”金額，其重要性比肩營業收入和歸母淨利潤。

（1）銷售商品、提供勞務收到的現金主要為當期現銷收入，基本邏輯關係為：含稅營業收入≈應收賬款增加額+應收票據增加額+銷售商品、提供勞務收到的現金-預收賬款增加額（即現銷和賒銷兩者之和）。

當期銷售商品、提供勞務收到的現金/含稅營業收入佔比通常是越高越好，當期賣的產品同期回款是最樂見的，不過具體也要看行業和營業週期。零售業比值就相對高（營業週期短），重型製造業相對低（營業週期長）。

鄂武商A（000501）（湖北省綜合零售商業企業）2017年3季度銷售商品、提供勞務收到的現金157.78億元，營業收入130.19億，換算成含稅收入上述比值大於1；中聯重科（000517）（主要從事工程機械、環境產業、農業機械等高新技術裝備研發製造）2017年3季度銷售商品、提供勞務收到的現金167.64億元，營業收入178.6億，換算成含稅收入上述比值小於1。

（2）購買商品、接受勞務支付的現金

對於上游供應商議價能力強的企業可以利用商業信用期暫不付款，當期購買商品、接受勞務支付的現金支出減少；議價能力弱的企業就享受不到這種時間差優勢。

另外特別提出的是需要關注“收到/支付的其他與經營活動有關的現金”項目，如果上述兩個項目金額大、佔比高就需要特別注意，應結合報表附註查閱是否存在向關聯方提供資金的情況。

金亞科技（300028）2015年年報中“收到/支付的其他與經營活動有關的現金-往來款”金額分別為3,468萬/1,337萬，年報披露後即收到關於關聯方佔款問題監管機構的問詢函，可知其早在現金流量表已顯露該問題。

2、投資活動產生的現金流量

（1）收回投資所收到的現金

主要比較投資變現價值與初始投資成本，結合報表附註所披露的明細項目，分析收回投資過程中所體現的盈虧性。

海螺水泥（600585）2017年半年報披露減持冀東水泥（000401）13.93%股份，最初投資成本為21.61億元；減持新力金融（600318）1.49%股份，最初投資成本約為897.61萬元，合計確認處置上述兩項投資取得投資收益15.56億元，合計收回現金約37億元。

（2）取得投資收益所收到的現金

主要與利潤表中投資收益項目進行對比，該項目體現當期實際收到的各類投資現金收益，分析投資收益的現金獲取能力。

雅戈爾（600177）（不懂股票的不務正業者不是好裁縫）2016年利潤表中實現投資收益34.95億元，取得投資收益所收到的現金僅為8.74億元，多為賬面浮盈。

（3）購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金

在建工程代表未來產能，固定資產代表現有產能；通過在建工程轉換為固定資產，固定資產轉化成產能，產能形成收入，收入創造利潤併產生現金流，構成經營活動閉環。通過分析該項目可知當期投入金額，並結合資產負債表中在建工程、固定資產明細項目變動推測未來及現有產能規模，測算營收增長。

結合資產負債表中長期股權投資等項目分析公司發展戰略，與“收回投資所收到的現金”進行比較，可知公司目前屬於結構性調整、擴張式發展或收縮式發展。若兩者規模（綜合考慮絕對值與相對值）均較大，可推測其處於結構性調整；投資支付的金額較大，公司處於擴張式發展；收回投資支付的金額較大，公司處於收縮式發展。

復興醫藥（600196）2017年2季度現金流量表中投資支付的現金為13.27億，收回投資收到的現金5.86億，並且長期股權投資金額逐年增長，符合公司外延式擴張發展戰略。

3、籌資活動產生的現金流量

（1）借款所收到的現金與償還債務所支付的現金

籌資活動現金流量主要結合公司資本結構分析，以及當期有息負債增減變動。分析“取得借款收到的現金”與“償還債務支付的現金”兩者規模變動，可知公司是否存在以新債還舊債的情形。

寶鋼股份（600019）2017年2季度取得借款收到的現金579.93億元，償還債務支付的現金556.74億元，二者規模相當，結合鋼鐵去產能現狀分析可知其是以新債還舊債。

（1）分配股利、利潤或償付利息所支付的現金

通過分析可知公司向投資者實際分配現金股利金額，相對於股票股利及資本公積轉增股本等基於所有者權益內部項目變動更實在；結合利潤表中財務費用利息支出、當期分紅情況可推測當期實際支付利息情況，測算公司融資利率。

（二）現金流量表補充資料

閱讀完現金流量表後接著再閱讀間接法現金流量表，看看是如何將淨利潤調節為經營活動產生的現金流量淨額，分析最主要的影響因素是折舊、攤銷還是經營性往來項目。

（三）其他重點關注事項

最後需要關注的是資產負債表中貨幣資金

中國中車（601766）2017年2季度期末現金及現金等價物餘額238.76億，貨幣資金350.29億，差額約111億元，其中受限的貨幣資金38億，三個月或長於三個月到期的定期存款78億。

綜上，作為財務人員，筆者在結合自己實際工作經驗和相關資料的基礎上提出上述現金流量表中需重點關注的項目。

七、現金流量表之經營活動現金流量淨額

前幾年流行成長股投資時，開口必談PEG，因為只有這樣，才能給他們持有的50倍PE或者100倍PE的個股找到持有的理由。這幾年隨著小盤股估值的不斷下移和三聚環保神霧環保等疑似造假問題，各位投資者開口無不是經營活動現金流量淨額必須為正，可是經營活動現金流量淨額為負不行嗎？

1、首先看看究竟什麼是經營活動現金流量淨額

理解上就是企業主營業務收入創造的現金流，計算上使用經營活動現金流入減去經營活動現金流出。看下圖貴州茅臺（600519）的經營活動現金流量淨額計算表，流入主要是銷售商品或者提供勞務收入的現金，流出主要是購買商品或者接受勞務支付的現金、支付的人力資源費用、稅費等等。

那麼可以得出第一個結論：經營活動現金流入與營業收入的關係，即確認的營業收入收回了多少現金，一般情況下考慮增值稅，這個比值在1.17，即經營活動現金流入/營業收入=1.17.

現在來看，當然越大越好。但是長期來看，這個比值就是1.17(假設增值稅為17%)。即使今年流入的現金大於營業收入，那麼後一年的現金流入可能會小於營業收入。

考慮到經營活動現金流出並不全部等於營業成本+期間費用，因此淨利潤看似跟經營活動現金流量淨額沒什麼關係。但是實務總結來看，兩者的比例超過1是最佳狀態，意味著創造的的淨利潤均通過現金流入了。

舉個栗子，比如貴州茅臺從2007年至2016年十年間實現淨利潤1,067億元，產生的經營活動現金流量淨額為1,197億，經營活動現金流量淨額是淨利潤的1.12倍。我們給這個比值起個名字，叫淨現比，即淨利潤能不能變成現金流入，甚至是超額流入。

茅臺十年現金流

再來看格力的現金流，十年間實現淨利潤767億元，經營活動現金流量淨額1,261億元，淨現比高達1.64。

格力十年現金流

由此初善君得出第二個結論：長週期來看（10年以上），淨利潤應該跟經營活動現金流量淨額相等或近似相等，即淨現比約等於1，當然越大越好。

同時，初善君發現茅臺的淨現比最高達到2.09，即當年實現1元的淨利潤收回了2.09的現金；最低僅為0.59，即當年實現1元淨利潤收回的現金僅僅為0.59元。格力的淨現比最高為3.52和3.22，最低為0.14和0.17。那麼初善君得出第三個結論：單年度或者季度來看，淨利潤與經營活動現金流量淨額差異可能很大，即淨現比波動非常大。所以很多人看到單季度或者但年度現金流量淨額不好的時候，任何擔心可能只是庸人自擾。這個問題很好理解，因為現金流量表是收付實現制。收付實現制下，截止期限有比較大的影響，而利潤表是權責發生制。

2、那麼那些經營活動現金流量淨額差（淨現比遠小於1）的主要原因是什麼呢？

我們可以根據間接法編制的現金流量來判斷，先看間接法編制現金流量表的方法：從淨利潤開始，通過加或減去若干調整項目，得到“經營活動現金流量淨額”。調整過程如下圖：

調整最主要的是兩類內容，一是影響淨利潤但不影響現金流的，即利潤表項目中的折舊攤銷、財務費用（不是經營活動導致的）等等；二是主要影響現金流但是影響淨利潤較小的資產負債表科目因素，比如存貨的變動、應收賬款和應付賬款的變動。

這種分類不好理解，你們可以忽略，我們換一種方式。間接法的調整科目分為三類：一類是影響經營活動現金流入的，如應收賬款的增加；一類是影響經營活動現金流出的，如應付賬款的減少、存貨的增加等等；還有就是算成本但是沒有現金流出的折舊等等

那麼初善君得出第四個結論：針對淨現比低的企業，通過間接法編制的現金流量表來判斷是因為現金流入的不夠（應收賬款增加），還是因為現金流出的太多（應付增加、存貨增加），然後在結合其商業模式來驗證即可。

從以上的結論來看環保企業。首先是三聚環保（300072），其十年淨現比僅為0.14，即1億的淨利潤現金流入僅1,400萬。其次我們來看原因：34億元的淨利潤裡，應收賬款累計增加81億，而同期存貨增加7.38億，應付賬款累計增加41億。因此結論是三聚環保現金流差主要是因為確認的收入沒能及時地變成現金流入進來。那麼看三聚環保的關鍵是應收賬款是誰？履約能力怎麼樣？壞賬準備政策如何？計提的壞賬是否充足？應收賬款能不能收回來，不然一旦計提減值，淨利潤就還回去了。

再來看碧水源（300070）的現金流量表，碧水源的淨現比相對還好，十年間累計淨現比為0.71，近五年淨現比沒有超過1。但是分析其原因，跟三聚環保如出一轍。

大家在看現金流尤其是經營活動現金流量淨額時，還是需要結合公司的經營模式來看。尤其是現金流差的企業，如果因為現金流差就拋棄，你可能就錯過了三聚環保和碧水源這種十年十倍的牛股了。

不過，遠離現金流差的企業也是最好的規避造假企業的方式之一，所以有些時候錯過就錯過。

畢竟，人生何處不錯過。

八、三表之間的勾稽關係

初善君今天講講三表之間的勾稽關係，以便大家在分析財報的時候心中能有清晰的框架。

首先，最重要一句話就是“有借必有貸，借貸必相等”。每張表中任意科目的數字變動都會引起三表中與之相關科目的變動。

舉個例子，資產負債表中有一項恆等式是：

資產（左邊）=負債+所有者權益（右邊）

也就是說一項資產的增加，來源於一項負債的增加或所有者權益的增加，或者來源於另一項資產的減少。同理，一項收入增加的同時，一項資產同步增加或一項負債同步減少；一項成本增加的同時，一項資產同步減少或一項負債同步增加（這裡你可以把整個利潤表當做是所有者權益科目，即利潤表科目最終影響的是未分配利潤）。

三表之間的關係千絲萬縷，但還是有規可循的。資產負債表是現金流量表和利潤表的基礎（不介意的話你也可以喊爸爸），其反映的是企業當期期初和期末兩個時點的財務狀況。在資產負債表中，可以從左邊看出企業資產（包含了現金資產和非現金資產）的構成，從右邊看到企業的資產來源於負債（借來的錢）和所有者權益（實收資本和資本公積即股東投入的錢、盈餘公積以及賺來的還沒分紅的未分配利潤）。

現在請發揮想象力，跟著初善君想象三張表其實就是一張資產負債表，現金流量表就只是把貨幣資金科目解釋了，利潤表的影響都在所有者權益裡，就好比爸爸抱著倆兒子。如果你還沒聽不懂，沒關係，善解人意就是初善君本人了。請看下圖！

現金流量表反映的是資產負債表中各個項目對現金流量的影響，並最終反映為資產負債表“貨幣資金”科目當期期初及期末兩個時點數的差額，也就是說，企業在經營、投資和籌資三類活動中分別獲得多少現金淨流入，三者加起來的當期現金流量淨額再加上資產負債表中貨幣資金期初餘額即等於貨幣資金科目期末餘額。

而利潤表則對資產負債表中“未分配利潤”科目在本期期初到期末之間發生的變化的過程做了解釋。企業本期從主營業務收入、其他業務收入、投資收益和營業外收入甚至獲得的補貼收入中分別獲得了多少錢，扣除了成本、費用、稅金等還剩下多少錢，該部分剩下的錢還需要提取法定盈餘公積和任意盈餘公積，接著再扣掉當期分紅（如現金股利），最終剩下加上期初未分配利潤就等於資產負債表中未分配利潤科目的期末餘額了。

在此特別介紹一下將淨利潤調整為經營活動產生的現金流量淨額的間接法。企業會計準則規定企業應當在附註中披露將淨利潤調節為經營活動現金流量的信息（其實還要求披露不涉及現金收支的重大投資和籌資活動以及現金及現金等價物淨額變動等信息，在此不展開）。

用間接法調將淨利潤調整為經營活動產生的現金流量淨額的過程中，需要調整的項目主要包含以下四大類：

將上述三表勾稽關係圖中調整淨利潤的表放大給大家看，具體如下：

很多人做投資喜歡看利潤表，並重點關注營收和淨利潤增長。然而，三表中最容易被動手腳的就是利潤表，含金量最高的反而是現金流量表。現金流量表之於企業，就如血液之於人體。人少吃幾頓飯，企業暫時不賺錢，都不會掛掉，但人沒了血液或者企業沒了現金流，就不好意思了，供應商是不會接受非現金的“利潤”來作為貨款的，員工也不會接受這樣的“利潤”作為工資。

要明白上述道理首先需要明白利潤表中“營業收入”不一定能直接帶來現金流量表中經營性現金流的流入，或者資產負債表中“貨幣資金”的增加。因為營業收入還可能是賒銷帶來的收入而使資產負債表中應收賬款或應收票據的增加。資產負債表和利潤表是權責發生制的，而現金流量表是收付實現制的。也就是，買賣做了，但錢不一定馬上收得到。

而投資高手一般先看資產負債表和現金流量表，最後才看利潤表。和大家分享初善君認識的一個前輩對樂視網（300104）的分析。他說過：“只要具備財務常識和謹慎之心，兩年前就可以避開樂視這種虛假繁榮的公司。樂視我當時從現金流量表入手，就否定它： 2015年：經營淨流入9億、投資是淨流出30億、籌資淨流入44億。屬於典型的“蠻牛型”公司，就是經營賺一點錢，但遠遠不夠，要靠融資的錢加大投資。這樣的公司要很慎重。

1、2016年：經營淨流出10億、投資淨流出90億、融資淨流入94億。這個呈“賭徒型”了，就是經營賺不到錢、完全靠融資來彌補虧損和加大投資，就靠搏一搏，投資那邊如果搏輸了，就全垮了。

2、即使賈校長“讓我們一起，為夢想窒息”極煽情，無論利潤表多好看，正確的做法是15年觀望、16年堅決避之。”

今兒暫時到這吧，之後初善君會就三表之間勾稽關係的細分的知識點結合具體案例再和大家分享，你們期待初善君找到好的案例咯！

恩，別忘了，資產負債表是爸爸。

九、從三表關係看企業造假

1

從讀財報8我們知道，可以說財務報表中主表就一張，即作為爸爸的資產負債表。簡單來看因為：第一，要是沒有利潤表，可以通過對資產負債表中的淨資產期末數與期初數進行比較，計算出當年的利潤數額（假設沒有股權融資）；第二，要是沒有現金流量表，可以通過對貨幣資金的期初期末餘額增減變化，計算出當年的現金及現金等價物淨增加額。

即上篇的這張表。

將資產負債表和利潤表結合起來的一個動態等式：資產=負債+所有者權益(不含當年新增未分配利潤)+收入-費用。從這個等式可以看出，企業造假尤其是上市公司造假，一般是虛增利潤（收入-費用），因此要保持等式平衡，那麼必須同時虛增資產或虛減負債。在不能虛減負債情況下，企業只能選擇虛增資產。

為什麼是虛增資產呢，我們看支出、費用及資產的關係。企業所有的支出都會引起現金的增減變化，因此都要記入現金流量表。該支出如果影響企業時間短，即一年內，那麼往往直接計入利潤表，作為當期成本或者費用，在現金流量表中計入經營活動現金流量支出。如果該支出為一年以上，一般就要進行資本化處理，作為資產記入資產負債表，在現金流量表中計入投資現金流量支出。可以說：資產是壽命長的支出，費用是壽命短的支出。

那麼企業造假沒可能虛減負債，只能虛增資產。

2

我們在從審計角度看看資產負債表的科目。流動資產主要是貨幣資金、應收賬款及存貨科目，非流動資產主要是固定資產及在建工程科目。

貨幣資金造假難度較高，需要銀行配合，或者偽造銀行對賬單、詢證函等信息。貨幣資金造假難度五顆星，但是依然存在。

應收賬款造假難度比較高，需要對方（第三方）配合，這也是我前文說的應收賬款導致的經營活動現金流量淨額差造假的可能性較低，但是如果是關聯方的應收賬款，那麼造假的可能性直接翻倍。應收賬款造假難度三顆星，以前大量存在，現在由於信息的透明度，大大減少。

存貨造假難度看存貨性質，如果是易於盤點、易於計價的物品，則很難造假，審計師通過盤點等手段可以確認。但是如果是不易盤點計價的物品，則造假比較容易。比如我們的獐子島同學，扇貝這玩意，配粉絲最好吃了。通過存貨造假需要看存貨性質，難度三顆星，以前多，現在也比較少。

固定資產及在建工程造假簡直是精英手法了，為什麼呢？首先，審計時，盤點對於固定資產和在建工程幫助不大，企業指著這棟樓告訴我，價值1個億，恩，我也很絕望啊，對於審計師是核查的難點。再次，在現金流量表中影響的是投資現金流出，不影響經營活動現金流，因此可以騙過喜歡看經營活動現金流量淨額的朋友。第三，若干年的折舊攤銷之後，如果需要，直接計提資產減值損失，就把造假的賬磨平了，美滋滋。通過固定資產造假難度一顆星，發現難度五顆星。其實大家想想，研發支出資本化算不算呢？

總體來看，流動資產造假難度偏高，相對容易核查。因為基本上屬於短期資產，使用流動資產造假，現金流量表中已經反應為經營活動現金流出，經營活動現金流量淨額不好看，同時應收賬款週轉率和存貨週轉率會不斷變慢（這也是判斷是否存在流動資產造假的必要不充分條件之一）。而是用長期資產固定資產和在建工程們造假難度低，發現還困難，是逐漸多企業採取的方式。

舉兩個疑似造假的例子，獐子島（002069）和爾康製藥（300267），不深入解說了，初善君以前都寫過。

首先是獐子島的存貨餘額及存貨週轉率。

再次看爾康製藥的固定資產和在建工程餘額及固定資產週轉率。

結論：造假的雖然是利潤表，但是我們卻需要通過資產負債表來判斷。需要關注的幾個造假點：一是關聯方的應收賬款（樂視模式）、二是高額的存貨及越來越低的存貨週轉率（獐子島模式）、三是高額的長期資產（固定資產等）及越來越低的長期資產週轉率（爾康模式）。最後，以上均是必要不充分條件，一定要具體分析。

彩蛋來啦,考慮到內容太太太長長長了，初善君特地準備了PDF版本，不僅包括《閱讀財務報表九講》，還包括《商譽篇》及《利潤調節篇》，整理不易，歡迎各位大佬轉發。如果有需要PDF或者加扯淡群請添加小編微信號：xiaoshitou6125索取。

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