5月12日，豫園股份（SH600655）發佈了《上海豫園旅遊商城股份有限公司發行股份購買資產暨關聯交易報告（修訂稿）》（以下簡稱“交易報告”），對包括上海星泓、閔祥地產、新源房產等25家公司的全部或部分股權實施收購。
但令人疑惑的是，這次收購的企業，很多淨資產收益率不足1%。和訊房產進一步調查被豫園股份收購的企業，發現至少有三家企業所開發的地塊基本上已開發完成，目前尚餘少量車位和尾盤。
交易報告顯示，所剩餘的這些房源在過往幾年中銷售非常慢，未來也可能很難全部賣完，且可能存在土地增值稅預估不足，需要在清算時，由豫園股份補繳增值稅的可能。
復星為何要把淨資產收益率偏低的企業賣給豫園股份呢？一位已經離職多年的前復星集團的中高層員工說，這是復星的一貫做法。好的資產，比如亞特蘭蒂斯、地中海俱樂部是不會裝進去的。不過，這些只是基於已有公司公告和房地產銷售情況的推測。
截止截稿，復星集團公關部門的負責人並未就上述問題予以回覆。
壹
根據交易報告，蘇州星和、復地通達、復地通盈、復毓投資、復暘投資、長沙復盈、復曼達置業、武漢復江、復鑫置業等九家公司連續三年虧損，佔豫園股份這一次收購資產的評估總價值的超過1/4。
公司方面披露的信息認為，這九家公司所以連年虧損，是因為處於開發初期或者開發週期業績不穩定，所以才會出現連續性的虧損。對豫園股份來說，這些虧損確實可能是暫時的。待項目開發、入市後，就能產生比較豐厚的利潤。
然而，一個問題來了，作為大股東的復星真是豫園股份的“活雷鋒”嗎？由自己來承擔前期項目開發帶來的虧損，等到項目開始產生利潤了，把資產交給上市公司？
和訊房產進一步調研這一次打包甩賣給豫園股份的房地產項目公司清單發現，除了上述還沒有產生利潤的9家公司外，也有一些早已經實現了利潤，未來已經不會再給豫園股份帶來業績和股份的資產，也被一併打包賣給了豫園股份。其中之一就是被豫園股份認為有助於實現“快樂、時尚”業務戰略升級。
為復星近年持續打造的“蜂巢城市”複合功能地產業務資產的閔祥地產，截至去年7月30日，閔祥地產所開發的項目絕大部分已經銷售。上海網上房地產顯示，項目目前只銷售剩餘13套。但就是因為這13套房子沒有賣完，公司遲遲無法進入退出、清算階段。 這銷售剩餘只有13套房子的閔祥地產評估價格卻高達1.81億，另外有3149萬元的應交稅費需要清算。
目前尚不得知，上述應交稅費是否已經完全預估了閔祥地產所開發的紫藤裡的所有應交土地增值稅。如果，估算不足，豫園股份可能需要為此額外埋單。
貳
閔祥地產的現象並非孤例。開發上海星光耀廣場的上海星耀，儘管一期銷售只剩1000多平米，二期也只有不到4萬平米可售，且資產收入及淨利潤逐年下降， 但依然作價37.23億元被出售給了豫園股份。
和紫藤裡的情況類似，星光耀廣場也面臨在二期銷售完成後，大量清算土地增值稅的問題。2015年至2017年上半年，上海星耀的毛利曾經分別高達47%、44%、35%，在2015年、2016年度裡，星耀房產賬面上扣除的含土地增值稅和企業所得稅在內的所得稅總費用，只佔年度營業收入的7.4%——7.9%。
毛利接近的同行在所得稅費用方面的支出，可能幫助我們瞭解，上海星耀此前在賬面上扣除的所得稅費用究竟是高還是低，又是否會導致豫園股份在收購完成後需要補繳土地稅的猜測。因為，毛利在35%左右的禹洲地產，2017年的土地增值稅和企業所得稅費用佔到年度營收的14.11%。
在上海地區，閔祥地產可能是唯一尚有比較多貨源可供銷售的被收購資產。截至去年7月30日，閔祥地產開發的浦江申公館尚有12萬平米的辦公、商務別墅和車位沒有銷售。但就是這樣一個辦公和商務別墅銷售均價不到2萬元，車位只有三四千一平米的浦江鎮樓盤，銷售速度卻驚人的慢。
過去三年間，除了2016年有過6萬平的銷售，其他年份，這一項目每年都只能賣一萬平米出頭。宜信財富新加坡公司董事總經理、全球房地產投資母基金管理合夥人張鵬認為，目前基金在投資房地產開發項目時遇到的問題，就是開發銷售剩餘的大量尾盤不能及時清盤，造成資金大量沉澱，難以及時退出，降低投資回報率。
實際上，上海星耀2017年上半年的存貨週轉率只有0.01，這在很大程度上反映出類似閔祥地產、上海星耀等銷售已經進入尾聲的項目，未來所能給股東帶來的投資回報情況。
從這個角度看，豫園股份收購類似閔祥地產、上海星耀在內的一批資金沉澱，難以及時退出的項目，客觀上能夠讓復星集團旗下的房地產項目資金週轉速度更快、收益率更高，提升後者的資金回報。
但是，這些利潤已經貢獻給復星的房地產項目，對豫園股份的價值又在哪呢？
和訊房產向復星公關部門發出了包括土地增值稅的預提是否足夠，是否存在未來補繳土地增值稅等問題，瞭解復星是否如上述猜測那樣，是為了提升復星的地產板塊投資回報率，加快資金週轉率，選擇將這些已經被吸走精華的房地產項目平價或溢價賣給豫園股份。
但在採訪郵件發出一天後，沒有得到來自後者的回覆。
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