上一期，九泰基金中正和權益投資部總經理黃皓為我們講述了他對價值投資的理解。本期，他將帶來市場和宏觀的更多觀點。
黃皓 中正和權益投資部總經理
西南財經大學金融碩士，電子科技大學工學學士、管理學雙學士，歷任國海證券有限責任公司研究所研究員，摩根士丹利華鑫基金管理公司基金投資部基金經理助理、大週期研究組組長，前海人壽保險股份有限公司資產管理中心權益投資部總經理。
貳
歷史可能相似，但絕不是重複
1
對宏觀經濟的前景有哪些判斷？
未來幾年宏觀經濟趨勢可能集中在幾個方面：消費變革、製造業升級、去槓桿和分配。
消費變革：當人均GDP達到一定程度後，家庭消費結構發生劇烈變化，教育、醫療養老、金融、泛娛樂、幼兒領域在家庭支出中佔比走高，傳統需要的耐用消費品領域的佔比會逐漸走低，這是消費變革帶來的機會。
製造業升級：大前提是先有製造業升級才有消費變革。只有在製造業新舊動能轉型升級後，我們國家GDP可以持續穩定增長，消費變革的時代才會來。具體來講就是符合未來新經濟發展的方向，高科技、信息化、重化工業到工業服務轉型等方面。
槓桿是經濟發展的加速器，槓桿保持穩定狀態下的經濟增長最健康。“去槓桿”核心在於控制總體槓桿水平，非金融企業降低絕對槓桿水平，適當向政府和居民轉移。“金融服務實體經濟”的政策意圖，未來還將延續，“脫虛入實”有望讓企業在分配中得到更多收益。
2
在經濟轉型的過程中，應該會誕生一批優秀的公司。
您是如何尋找和篩選這些公司？是從哪些維度進行篩選呢？
經濟轉型過程中肯定會誕生一些優秀的公司。站在長週期的角度，從動態的角度看，行業的成長性、公司的競爭優勢等方面來看。主要分為兩類，一類是國外已有有成熟經驗的行業或公司在國內的映射；第二是都處於新科技起步期的一類，例如互聯網、AI等 ，更重要的是看行業和公司的發展變化，看未來的前景。
3
如何看待中美貿易戰對股市帶來的影響？
中美貿易戰是一個長期的過程，並不是簡單的侷限於縮小貿易赤字訴求，更多的是體現為對國家資本主義、知識產權保護、威權主義、市場準入的衝擊，美國製造業迴流，實質是在製造業轉型升級過程中搶佔未來產業鏈分工制高點的過程，這種競爭才是根源。
中國貿易戰對股市影響深遠，但我們相信中國的國運和明天，對未來經濟發展，製造業轉型升級抱有極大的信心。
4
您怎麼看待人民幣和房價的問題？中國有可能再次實現雙保嗎？
大多數情況下，如果經濟能夠持續穩定增長，人民幣匯率會走強，資產價格上漲。這是一個好的過程，中國過去幾年是經歷過的。那麼，當發生金融風險時這兩者會發生背離的狀況。現階段，中國系統性風險可能會暴露的預期深入人心，所以大家擔心這個問題。
做風險投資的人，要對未來抱有好的期待，要有信心。現階段國家一直在整治的金融亂象，旨在將金融風險控制在有序範圍內，守住不發生系統性金融風險的底線。
5
人民幣貶值觸動A股神經，您覺得A股如何接招？
短期的人民幣貶值是為了應對外部壓力，在中美貿易戰大背景下，人民幣貶值可以使製造業保持出口競爭力，弄明白這點，那麼就不需要過度擔心。
不過，人民幣貶值可能會擾動市場對海外投資者的吸引力，但基於對中國經濟信心和吸引力的判斷，我認為這只是階段性影響因素。
6
是否對債券市場有研究？對債券頻爆違約的現象是怎麼看的？
我本身是做週期行業研究出身的研究員，後來主要做保險資產的投資，在我的投資研究體系中包含對債券研究這方面。從自上而下的宏觀視角、大類資產配置角度來講，對債券市場的變化小有了解。
在價值投資的幾個因子中，無風險利率跟債券關係很大，判斷無風險利率走向對研究債券市場是很重要的。
市場是逐步走向成熟的過程。過去債券市場的狀態是無風險利率和有信用風險的利差比較窄，基本上是圍繞利率債這個“錨”上下波動，債券被認為是千篇一律，因為我國債券的違約率非常低，幾乎都是同漲同跌，所以高風險偏好的人打著剛性兌付的邏輯來投資，通過槓桿足夠大或票息足夠高的模式來獲利，對債券信用風險的研究在這種體系下沒有足夠的重視，剛兌的概念深入人心。所以過去的債券市場都是“膽子越大槓桿越高，賺錢越多”。如今在去槓桿打破剛兌的背景下，無風險利率和真實的債券所體現的信用風險或地方債的風險利率要分層，垃圾債就是垃圾債，市場會逐漸走向成熟，對信用債的風險需要重新評估和關注，債券定價應該要分層，打破剛兌。
7
未來一段時間，是否是好的建倉時機？
2015年“612”股災以來，市場經歷了三年的下跌行情，股票中位數下跌超40%，大的系統性風險已經足夠釋放。展望未來，不要因為下跌而恐懼，應該積極看待後市。無風險利率下行、資本市場的重要性日益凸顯、中國處於資本市場開放的過程中，這三個因素有力的支撐了長期的A股前景。
目前市場處於調整期，系統性向上的趨勢仍需等待，首先是去槓桿，打破剛兌的情況下，局部風險開始暴露，金融主體的風險投資偏好下行；第二，整個經濟處於庫存週期往下的過程，週期性對上市公司業績的壓力持續存在；第三，外部金融風險資產處於高位，面臨全球一致性的緊縮，未來金融市場的同步性會越來越強；第四，貿易戰的演進有很高的不確定性。
但，縱觀下半年，維穩的力量還在，不會放任市場出現不反映基本面的下跌；上半年已跌去很多，從統計學概率上來講，整個市場年內跌幅空間有限；市場已經出現一大批估值合理但受多種因素影響的超跌股票；加之年底絕對收益投資者的博弈等，基於上述幾點，不必太過悲觀。
下期預告：投資的本質是大道至簡
黃皓：大道至簡，知行合一
採訪：李文 劉慶舒
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