周馬京
招商銀行股份有限公司1987年成立於中國改革開放的最前沿——深圳蛇口,是中國境內第一家完全由企業法人持股的股份制商業銀行,也是國家從體制外推動銀行業改革的第一家試點銀行。
招商銀行值得長期投資
核心邏輯
我們認為招行因先發優勢和長期專注零售業務所帶來的客戶基礎優勢仍在；隨著公司加大科技投入，我們認為其在中短期內仍然有能力保持甚至進一步提升當前的競爭優勢，獲得超越行業平均水平的 ROE。站在永續期視角來看，由於缺乏很寬的護城河，招行未來競爭優勢的變化存在不確定性。
1、我們假設折現率為 10%，假設銀行業長期平均 ROE 亦為 10%，長期利潤增長率為 5%；
2、由於招行在中期內仍然具備競爭優勢，因此其第二階段 ROE 仍然可以超過行業平均水平，假設為 13%；
3、招行長期競爭優勢的變化存在不確定性，我們假設其永續期 ROE 降至10.5%，略微高於行業平均水平（研究表明當前 ROE 高於平均水平的企業，長期內將向平均水平回覆，但統計意義上仍會高於平均水平）；
4、假設招行淨利潤增速在第二階段降至 7.5%，永續期增速降至行業平均水平5%，對應的中期和長期分紅率分別為 42%和 52%。
與市場預期的差異之處
一是目前市場對招行零售業務強有著普遍認知，但對招行為何能十幾年保持超越行業平均水平的 ROE、招行真正的護城河瞭解不深，因此也就難以真正瞭解招行近年來為何要加大科技投入、轉型“金融科技銀行”。
我們通過對招行近 20年的發展歷程進行深入剖析，指出了招行長期保持競爭優勢的原因和護城河的質量，分析了招行加碼金融科技的意圖和長期發展前景。
二是在三階段 DDM 模型中，對估值影響最大的是第二階段和永續期，而不是
第一階段。但目前估值的普遍現象是對第一階段過於重視，而對後兩個階段的假設背後所隱含的邏輯敘述不清。我們在深入分析招行競爭優勢的基礎上，對估值假設進行合理推斷，在此基礎上得到公司的合理估值，更加可靠。股價變化的催化因素
公司正在加大科技投入，向“金融科技銀行”轉型。客戶作為核心資產，對公司的業務經營有著重要影響。如果招行零售客戶基礎優勢進一步增強，其在負債成本、中間業務收入等方面的表現有望超出市場預期。
核心假設或邏輯的主要風險：
若 2018 年下半年經濟形勢不達預期，則可能從多方面影響銀行業經營和業績；我們對於招行長期目標價的確定依賴很多假設，部分假設存在主觀性。懂財帝
招商銀行是中國第一家完全由企業法人持股的股份制商業銀行。1987年4月8日由香港招商局集團有限公司創辦，並以18.03%的持股比例任最大股東。於2002年3月成功地發行了15億普通股，是國內第一家採用國際會計標準的上市公司。
