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廣深鐵路(00525-HK, 601333-CN)發佈盈利預警，預期受新型冠狀病毒肺炎疫情的影響，收入將大幅減少而導致虧損，截至2020年3月31日止的2020年第1季將錄得歸母淨虧損4.5億元人民幣-5.5億元人民幣，相較上年同期為淨利潤3.9億元人民幣，下跌幅度在215%至241%範圍之內。
歸根結底，廣深鐵路業績下挫的原因是香港特區政府暫停通關服務，廣九直通車全線停運，往返香港及廣州和深圳的旅客也大幅減少，加之離漢通道關閉期間，途徑武漢列車停運，不過客運服務已於2020年3月28日恢復正常。
不過，市場似乎對此不感意外，廣深鐵路的A股微跌0.83%，收報2.39元人民幣，H股上漲0.62%，收報1.62港元。
與此同時，年初上市掀起熱浪的京滬高鐵(601816-CN)受歡迎程度依然不改。該公司剛剛公佈上市後的首份全年業績，表現令市場滿意，股價上漲0.48%，收報6.28元人民幣。
在今年年初的疫情期間，京滬高鐵也遭遇臨停，對比於上年同期的表現，其2020年第1季的業績也很可能出現與廣深鐵路一樣的窘境。
你所知道的京滬高鐵
作為國家戰略性重大交通工程和“八縱八橫”高速鐵路主通道的組成部分，京滬高鐵縱貫北京、天津、上海三大直轄市和河北、山東、安徽、江蘇四省，採用世界一流的高鐵技術建設，全線採用動車組列車運行，設計目標時速為350公里。
這條全國最重要的幹線鐵路之一於2008年4月18日全線開工建設，2011年6月30日建成通車，正線長1318公里，是世界上一次建成里程最長、技術標準最高的高速鐵路。
可以說，京滬高鐵不論建設、運營還是管理，都體現了我國現代先進技術，是當前高鐵技術創新成果的典範。
中國鐵投（原中國鐵路總公司直屬全資企業）為京滬高鐵的大股東，持有43.39%權益。
京滬高鐵的收入主要來自兩個方面：1）客運服務，收取票價款；2）向其他鐵路運輸企業擔當的列車在京滬高鐵上運行時，為其提供線路使用、接觸網使用等服務並收取相應費用。
2019年，這兩項收入的比重分別為47.49%和51.66%。
你所不知道的廣深鐵路
與全程高速鐵路、誕生於2011年的京滬高鐵不同，廣深鐵路有點“老”，也有點“慢”。
“老”到什麼程度？廣深鐵路的歷史可以追溯至清朝光緒年間。
廣州至香港九龍的廣九鐵路始建於1907年，全長180.8公里，其中廣州至深圳段稱為廣深鐵路，長147.3公里，羅湖橋至九龍段鐵路稱為香港鐵路，隸屬於香港九廣鐵路公司，長33.5公里。廣九鐵路與京九鐵路連接，是當時中國內地同往香港的唯一鐵路通道。
當然，如今已有高鐵直通深圳與香港（西九龍），但是這一段歷史悠久的鐵路依然在運營，仍是許多往返兩地的旅客之選。由於路軌已無法適應現代高速鐵路的建造，因為這意味著需要對路段進行改造，這個路段在多次提速之後仍無法趕上當前中國最高速鐵路的水平。
1996年在香港主板上市、2006年在上海證券交易所上市的廣深鐵路，是目前中國唯一一家在上海、香港和紐約三地上市的鐵路運輸企業。
2007年1月，該公司利用發行A股所籌得的資金收購了廣州至坪石段鐵路，從而接入全國鐵路骨幹網絡。
到2019年，廣深鐵路從事客運、貨運以及路網服務，主要經營的客運路線包括廣深城際列車（和諧號動車組，注意這有別於時速可達350公里的高鐵列車組）、廣九和京滬九直通車（內地往返香港九龍）以及長途車（綠皮車）。
2019年，客運、貨運、路網清算以及其他與鐵路運輸有關之服務的收入佔比分別為37.82%、9.98%、46.76%和5.44%。從下圖可見，其收入來源要比京滬鐵路多。
廣深鐵路與京滬高鐵的業績比較
京滬高鐵主要經營客運，人均票價也較高，所以收入規模要高於服務更為多元的廣深鐵路。廣深鐵路除了城際快線之外，還經營長途客運，後者並非高鐵服務，收費較為低廉，而這部分業務佔了其客運收入的一半以上。
京滬高鐵的盈利能力也較廣深鐵路優勝。2019年，廣深鐵路的毛利率為7.20%，而京滬高鐵的毛利率達到51.12%；廣深鐵路的扣非歸母淨利潤率只有3.69%，而京滬高鐵的扣非歸母淨利潤率達到36.16%。為什麼區別這麼大？
筆者認為主要原因如下：
1.京滬高鐵票價較高，在成本保持不變的情況下，利潤率也較高；
2.貨運業務的利潤率通常低於客運，拖累了廣深鐵路的整體表現；
3.京滬高鐵主要通過委託管理的模式經營，所以勞動力成本較低。2019年，京滬高鐵的在職員工總數只有37名；而廣深鐵路基本為自營，甚至還從事受託管理服務，所以它的員工規模遠遠大於京滬高鐵，2019年廣深鐵路的在職員工數量達到4.258萬人，工資及福利成本佔收入的比重高達34.8%。
從股本的使用效率來看，京滬高鐵也明顯優勝，而且呈逐年上升之勢。相反，廣深鐵路的加權平均淨資產收益率卻逐年下降，見下圖。
需要注意的是，廣深鐵路的加權平均淨資產收益率較低並非意味著其處於劣勢。截至2019年末，廣深鐵路基本無附息債務；而京滬高鐵持有附息債務221.78億元人民幣，相當於總資產的11.98%。
總括來看，經營高鐵客運服務的京滬高鐵，既受惠於高票價，又得益於委託管理的節省成本效益，利潤表現要優於廣深鐵路。而廣深鐵路則繼續面臨廣深高鐵的分流（雖然受託管理收入部分抵消了影響），前景堪憂。
總結
誠然，運輸業今年年初受疫情的打擊很嚴重。京滬高鐵公佈了一份令人滿意的2019年業績，但並不意味著2020年第一季業績能保持增長，這也是其在上市不久衝上8.22元人民幣高位之後持續調整的一個原因。
從估值來看，京滬高鐵的市盈率估值與廣深鐵路A股相若，而市淨率明顯較高。需要注意的是，廣深鐵路手上也有大筆優質資產，而且部分房屋固定資產的入賬成本可能較低，而且基本無附息債務，所以其資產價值的釋放也值得關注。
誠然，相對於其他行業，例如新經濟、科創企業等來說，鐵路運輸股確實沒什麼看頭，尤其廣深鐵路，大部分時間躲藏在被市場忽略的角落，它的股價也跟它的列車速度一樣，跟不上時代的進步，但這並非意味著它不是一支擁有優質資產的資產股。
在股票投資理論，資產股通常意味著高股息收益、低估值，是追逐穩定收益的投資者之選，前提是市場遲早發現它的估值，並進行修正。然而，在實際操作中，資產股往往沉默在角落，只能通過出售資產或是大股東私有化來獲取市場的注意，這個期限可能是一年，也可能是十年，選擇守候的時間成本有可能比獲得的收益還高。廣深鐵路的出售資產憧憬至少也持續了十年，然而什麼事都沒有發生，反而迎來了武廣高鐵的分流。
相對於廣深鐵路，剛剛上市的京滬高鐵在市場依然擁有人氣，運營模式也更具優勢，所以當前的估值也值得看高一線。只是，京滬高鐵的第一季業績很可能與廣深鐵路一樣，受到疫情的影響，其前期的調整是否已經到位？取決於這份季報是否符合市場的預期。
不過，我們對中國戰勝疫情有信心。疫情過後，不妨一起乘列車出行，看看這些鐵路運輸股能否迎來複蘇？
作者：毛婷
編輯：彭尚京
