包商銀行事件的沙盤推演：緣起、衝擊與演化

核心看點

自包商銀行（BSB）被監管機構接管後，一則在風險處置中打破同業剛兌的消息引發市場高度警惕，長久以來形成的同業業務剛兌信仰開始鬆動，危機情緒持續蔓延，市場瀰漫著對這一事件的疑慮、困惑和不解。鑑於此，本文對BSB銀行事件進行沙盤推演，分析了事件的緣起、衝擊影響及演化態勢，力求對未來銀行業競爭格局做出預測。

一、緣起——流動性風險凸顯和信用風險的廣泛傳染

BSB事件發酵至今已有一週時間，市場關注的焦點集中在被接管的內在動因、所產生的衝擊效力、後續如何處置等。首先，我們簡要回顧一下5月24日央行宣佈接管以來的市場動態，如下表所示：

BSB事件動態索引

對於BSB被接管的內在動因，我們認為：“重大信用風險”並非充要條件，而是由於BSB深度涉足貨幣資金市場，其流動性風險壓力凸顯和潛在違約事件可能造成的風險交叉傳染，進而誘發系統性金融風險，才是央行、銀保監會接管維穩的核心考量。我們選取2017年9月末時點數據（2017年和2018年年報均未披露），將BSB資產負債結構、資產質量及資本充足率關鍵指標，與大中小型銀行進行對比。不難發現，BSB資產負債結構呈現兩個明顯特點：

一是同業負債佔比高於一般存款，且明顯超過行業平均水平。截至2017年9月末，BSB同業負債（含應付債券）為50.81%，高於一般存款佔比9.7個百分點，分別超過大、中、小型同業平均水平31、4、21個百分點，在全行業中明顯偏高。

二是廣義同業資產佔比較高，一般貸款比重偏低。BSB廣義同業資產（存放同業+拆出+賣出回購+應收類）佔比高達42.74%，高於可比同業17個百分點；一般貸款佔比36.11%，在可比同業中顯著偏低。

BSB資產負債結構顯示，其主營業務並非以存貸款基礎性業務為主，“高風險、高收益”的同業應收類資產佔比較高，負債來源大部分依靠同業市場拆借滾動續作（截至2019年5月24日，BSB同業存單剩餘平均久期為150天）。BSB同業負債客戶具有廣泛性，且部分中小機構對BSB同業授信集中度高，授信規模佔自身總資產比重大。BSB作為中等規模銀行，資產負債期限錯配較為嚴重，流動性風險隱患較大。在面對外部衝擊或自身經營問題時，BSB缺少自我結構調整的韌性，尤其是在面臨重大負面輿情變化時，負債端同業資金鍊條瞬時斷裂，由流動性風險所產生的信用風險將交叉傳染至其他業務關聯機構，影響面“廣”且“深”，對關聯金融機構穩健經營形成衝擊，複雜“鏈式反應”將衝擊整個金融體系穩定。

另一方面，也要看到資產質量承壓減弱了BSB持續經營能力，尤其是難以測度的關聯交易可能形成巨大損失。2017年9月BSB不良率為1.69%，高於中資大型和小型銀行0.15和0.18個百分點，低於中型銀行0.07個百分點；撥備覆蓋率為176.77%，低於中資小型銀行約40個百分點，與大中型銀行基本相當。財報顯示BSB資產質量總體穩定，風險抵補能力稍遜於同業，但並且出現大幅惡化。資本方面，BSB近年來資本充足率逐年下跌，截至2017年9月，核心一級、一級和資本充足率分別為7.38%、7.38%和9.52%，均低於全行業平均水平。

不可預見且更為重要的是，複雜不透明的股權結構、糟糕的公司治理、無效的風控體系以及大量關聯交易的存在，大大降低了財務報表的可信度，形成了難以測度的資產黑洞，也抹殺了基層員工的艱辛付出。監管機構就BSB被接管事件答記者問時明確提出“託管期間，建設銀行將全力幫助完善BSB公司治理結構、風控體系”。

BSB公司治理失當，內控機制失衡，風險管理失效造成了公司“嚴重信用風險”。但資產質量惡化並非被接管的充要條件，“造血”能力喪失、風險隱患突出、負面衝擊力大、危機傳染性強更是監管層需要考量的要件。

二、衝擊——短期流動性問題與中期結構性調整交織影響市場

BSB事件，作為近20年以來首家被宣佈接管的中型金融機構，對市場產生了重大影響。近一週：金融市場震盪加劇，風險偏好大幅下降，收益率曲線明顯上揚，機構間信用利差拉大，同業存單等產品發行困難，部分機構流動性壓力驟增，超額備付率被動上行，市場上流言四起。儘管央行加大了OMO和國庫定存投放力度，使得表觀資金利率相對穩定，但在過去一週“壓力測試”的模式下，短期流動性衝擊與中期結構行調整壓力並存，將對市場產生一系列影響：

短期看，流動性衝擊相對較大，市場自循環“正反饋”需要“減壓閥”。BSB事件發生後，由於同業業務剛性兌付被原則性打破，資金市場流動性出現凍結跡象，傳統的資金融出機構迅速調整業務策略，緊急梳理同業風險敞口和修訂授信規則，對民企金控子公司、低信用評級主體、高風險運營主體資金支持大幅下降，信用融出減少，存單質押式回購規模受到控制。受此影響，中小銀行資金可得性下降，同業存單發行困難，自營及定製化產品被動壓縮，甚至出現了非銀機構存款贖回，多級備付機制被觸發的情況。上週，CD發行規模較前周萎縮60%，AA評級以下存單發行縮量更為嚴重。

當前，流動性結構不均衡現象十分明顯，中小機構被迫提高備付金水平，正所謂“流動性是個膽小鬼，在需要時一定會消失”。依目前的演化態勢看，市場悲觀情緒仍在傳染，部分中小機構流動性問題進入“正反饋”自循環（直接涉及BSB事件的機構壓力突出），市場壓力上升迫切需要開啟外部“減壓閥”來緩解結構性矛盾。6月份，NCD到期量大，為避免流動性風險事件發生和傳染，避免不必要的資產拋售和市場擾動，監管層有必要通過定向注入流動性來穩定市場。

本週存單實際發行規模和發行利率變化

同業存單淨融資規模和到期量

中期看，BSB事件引發的金融體系結構性調整將更深遠，大致包括以下幾個方面：

一是促使中小金融機構同業業務迴歸本源。近些年，同業業務逐步脫離了資金餘缺調劑的本源，轉而追逐價差盈利。雖然監管層也在一再規範同業業務，如2018年MPA考核機制要求同業業務（含同業存單）佔比不超過總負債的1/3，對同業業務規範在一定程度上減輕了BSB事件的衝擊，控制了影響範圍。但是，目前仍存在“同業存款+貨幣市場基金”稅收套利和“同業套期交易”嚴重錯配，部分中小機構同業業務量級與其自身流動性管理能力並不匹配。歷經本次衝擊，中小銀行同業降槓桿、同業佔比收縮、同業業務向本源迴歸具有趨勢性。

二是金融機構信用利差永久性擴大。BSB事件打破同業剛兌，將對市場產生深遠影響，不同評級的金融機構信用利差很可能永久性擴大。在同存、CD、金融債、資本債券等負債端，低等級機構融資難度、融資成本均將提高，存量金融債券也面臨重定價壓力。在市場找到新估值中樞前，這一再平衡過程涉及風險定價體系的重塑，所產生的摩擦成本將是巨大的，並有可能推動CDS市場的發展。

三是資金在不同機構間“量”“價”再分配，無風險利率向下，控制負債成本是關鍵。BSB事件很可能在中期驅動資金在不同機構間運動，形成“馬太效應”，大型金融機構因此受益，中小金融機構經營壓力加大。結合當前經濟金融運行態勢，由於風險定價體系面臨重塑，風險資產定價將從金融業傳導至實體經濟，屆時，無風險利率存在向下的要求。保持金融體系整體負債利率水平相對可控，既是防範資源在高風險領域積累，優化金融資源配置的需要；也有助於銀行業做實資產、增加撥備、充實資本，為防範化解金融風險，保持金融體系穩健，增強可持續發展能力，提供了內在保證。

三、演化——多措並舉化解深層“危機”

在BSB事件後，市場最為關心的是後續監管層將採取怎樣的救助措施？一攬子處置方案將產生怎樣的影響？我們嘗試從短期政策操作、兌付資金安排以及長期制度安排等方面進行推演：

1.貨幣政策宜定向扶持，“三檔兩優”準備金制度仍有優化空間

上週以來，BSB事件引發市場悲觀情緒發酵，風險壓力上升，雖然央行連續進行資金投放，但仍難緩結構性資金緊張。進入6月份，銀行間市場資金面臨集中到期壓力，資金利率季節性波動會對銀行體系流動性管理帶來挑戰。一方面，6-8月MLF到期量約1.88萬億元，財政部已提出9月前完成全年發行任務，按照前期發行節奏估算，預計6-8月將有超過1萬億的地方債券發行。另一方面，僅6月當月，市場存單到期量高達1.7萬億，在BSB事件影響下，中小機構到期再融資將面臨很大不確定性。

在BSB事件持續發酵以及年中資金大考即將到來的時點，有必要通過定向流動性安排來減少次生災害發生。我們歷來不贊成通過流動性事件來解決結構性問題（事實上除了製造麻煩以外，很難實質性推動問題解決）。未來，監管層可以在保持貨幣政策總體穩健的基礎上，在“三檔兩優”框架下，繼續採取諸如定向降低中小機構準備金率等舉措緩解流動性壓力，也可以通過SLF、定向再貸款等定向注入流動性，還可以通過優化“兩優”標準來加大對中小機構投放力度。結合各類貨幣政策工具特點與歷史操作情況，我們推測6月份需要多種工具共同協調保障平穩跨過年中。

2.央行或將通過再貸款和存保基金等多種方式化解BSB問題

根據BSB2017年三季報披露，BSB負債規模約5700億元，其中一般存款2200億元，同業負債（含應付債券）2900億元。同時考慮到資產端期限錯配的存在、變現的複雜性、和資產質量的問題。我們認為對於潛在資金流出央行可以通過再貸款、增信發債等方式向BSB提供流動性支持，而存保基金也將深入涉足問題機構處置，為BSB提供一定資金支持。比較有利的一面在於，受益於接管和託管強力政策的效力，BSB並不存在廣泛的資金擠提。中期看，BSB可能將經歷清產核資、問題資產剝離、注資引戰等系列流程，通過託管規範公司治理、健全風控體系，恢復BSB自我“造血”能力將是重點工作。存保基金在這一過程中，有望發揮從“保管箱”走向FDIC式承接處置功能，為未來處置其他問題金融機構積累經驗。

綜合判斷，BSB被接管事件是各種複雜因素交織共同作用的結果，具有孤立性，市場近期負面情緒傳染並不理智，我國佔主體地位的主要銀行機構經營穩健。即使對於個別資產質量壓力偏大的“問題機構”，結合我國具體國情，在風險處置過程中，金融監管機構和地方政府部門會審慎行事，面對信用風險仍可“負重前行”，有效整改提升運營質效才更為重要。

3.處置問題機構、深化金融供給側改革，遠期提升服務實體經濟能力

BSB事件對金融體系同時帶來短期流動性衝擊和中期結構性影響，短期看流動性風險壓力加大可能制約中小機構信貸投放，中期看中小機構融資成本上行可能推升其資產端定價。市場擔心服務實體經濟會受到擠壓，但我們認為這種影響主要是結構性的，從遠期看非但不會降低支持實體經濟能力，反而能夠提升服務實體經濟質效。

BSB事件可以詮釋為金融業正從“擴張期”走向“清算期”，我國金融結構所呈現出的“總量過剩、結構失衡”問題加速暴露。逾4000家中小金融機構“小而散”，貸款規模僅佔全部信貸總量的2成左右。中小機構經營上也良莠不齊，2019年一季度末，農村商業銀行不良率為4.05%，遠高於商業銀行1.8%的平均水平，非商業銀行類金融機構問題資產更為堪憂。問題金融機構處置，既是防範系統性金融風險的主要抓手，也是金融供給側結構性改革的應有之義。目前資金供需主體同時面臨優勝劣汰、併購重組、殭屍出清，之後資源配置效率將獲得提升。未來，中小金融機構將更加註重業務本地化，減弱跨域多元化，更加紮根基層，服務當地，精耕細作。

4.將推動一系列制度建設完善

BSB事件，反映出我國問題金融機構退出市場的制度建設正在逐步完善，金融機構“大而不倒”的信仰破冰。進而推動一系列制度予以建設完善。首先，對高風險金融機構，在完善風險評級和預警體系基礎上，更需加強風險的早期識別和預警。其次，將推動建立從立法安排到監管實踐，問題金融機構市場化退出的機制，實現迅速、平穩、低成本退出。第三，推動完善中小銀行流動性管理機制。應針對規模在2000億以下的機構出臺“類淨穩定資金比例”指標，倒逼其合理擺佈資產負債期限結構；推動加強內部流動性限額管理要求，夯實穩定負債基礎，增強抵禦市場風險的能力。