中泰證券研究認為，一季度雖然實體融資大增，但民企融資依然偏弱。企業短期外部融資增加，更多是銀行在政策指導下發揮“類財政”的功能。
1、外部融資多於內部，國企融資多於民企。
一季度新增社融11.08萬億，同比多增2.47萬億；其中3月新增社融5.16萬億，同比多增2.2萬億，遠遠高於往年同期水平，社融存量增速也跳升至11.5%。分項來看，一季度向實體投放人民幣貸款7.25萬億，同比多增9608億元。企業債券淨融資1.77萬億，同比多增8407億元。政府債券淨融資1.58萬億元，同比多6322億元。3月單月來看的話，貸款、企業債融和政府債融環同比均大增。而非標融資繼續萎縮，反映開“正門”、堵“偏門”的趨勢。
雖然實體融資大增，但結構來看，民企融資可能仍然偏弱。我們統計了一季度信用債融資情況，民企淨融資佔比只有不到6%，且3月份佔比還在減少，而國企債融佔比約60%。
而且社融反映的是實體外部融資的情況，但由於一季度經濟活動偏弱，企業經營產生的現金流大幅減少，意味著內部融資是明顯萎縮的，因此實體整體融資情況並沒有數據表現得那麼好。短期外部融資增加，更多是銀行在政策指導下發揮“類財政”的功能。
2、居民貸款同比少增，信貸政策傾斜企業。
一季度新增人民幣貸款7.1萬億，同比多增1.29萬億；其中3月新增貸款2.85萬億，同比多增1.16萬億，貸款餘額增速升至12.7%。分項來看，一季度居民短貸小幅萎縮，減少509億，其中前兩月拖累較多，3月已有明顯回升；新增居民中長貸1.26萬億，也小於去年同期。企業部門一季度新增短貸2.3萬億元，中長貸3.04萬億，同比均有所增加。整體來看，居民部門貸款同比少增，主要源於居民消費和購房大幅減少；而企業貸款同比多增，一季度信貸政策或對企業有較多的傾斜。
3、M2增速回跳升至10.1%。
為支持疫情防控和經濟恢復，一季度商業銀行信貸投放明顯增加，M2同比增速也大幅跳升至10.1%，非金融企業存款較去年同期增加較多。但考慮到疫情對經濟的衝擊比較大，未來實體融資需求仍然偏弱，地產週期也面臨較大的回落壓力，貨幣創造速度整體仍有下降壓力，M2高增或難維持。2月M1同比增速升至5%；M0增速仍在10.8%的高位，或源於現金投放的增加。
4、金融好但經濟弱，存款利率下調概率增加。
金融數據大好，反映的是貨幣和信貸政策的集中發力，但基本面來看的話仍然很弱。3月份PMI僅52，發電耗煤等數據回升也遇到瓶頸，說明經濟恢復還是相對較慢，一季度GDP大概率負增長。而伴隨海外疫情防控，二季度經濟又會受到外需的拖累。長此以往，居民收入減少、失業增加、甚至可能引發房地產市場連鎖調整的問題。
所以積極的政策雖然可能遲到，但註定不會缺席，無非是預防式放鬆，還是倒逼式放鬆的區別。貨幣方面，後續降準降息仍會推出，降低存款基準利率可能性明顯增加；房地產市場邊際政策放鬆也是可以預見的；財政邊際會發力，新基建和疫情相關支持會是主要方向，但基建大幅飆升概率較低。
風險提示：疫情發酵，經濟下行，政策變動。
本文作者：中泰宏觀梁中華、吳嘉璐，文章來源：梁中華宏觀研究，原文標題：《金融大好經濟偏弱：銀行的“類財政”功能——3月金融數據點評（中泰宏觀梁中華、吳嘉璐）》
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