本節我們先來研究：債券和債券基金。
01
債券和債券基金是如何分類的？
先來看一張公募基金分類圖：
債券基金的類型譜系特別長：
最低風險的是中短純債，所投的債券都在1或3年之內，波動很小，屬於增強版的貨幣基金；
而普通純債可投的債券期限範圍更廣，可長可短。它其實也分為兩種，一種很純，一種摻點轉債。
如果你仔細看合同，最純正的純債基金都會寫明“本基金不參與股票等權益類資產的投資，也不參與可轉換債券投資。”從風險上看，這種類型的產品是債券型基金中相對較低的，更加適合配置型投資者。
而二級債則把轉債、股票都包含了進去，風險收益都更高，要注意的是雖然一般規定股票不超過20%，但是轉債通常不受限制，所以很有可能風險資產的總和（股票+轉債）是要超過20%的，具體情況投資者要問清楚。
主投可轉債的基金從形式上看大都是二級債，但是他們合同中都規定80%要投可轉債，所以他們的風險其實和權益基金類似的；
很多拎不清的投資者，跑到債券基金排行榜上一查：哇塞，債券基金也能有這麼高的收益，稀裡糊塗的就衝進去了。其實買的是波動極大的可轉債，跟“初心”完全不符。
在現實中，債券基金還有可能分得更細，這主要是由他們所投資的債券細分種類所決定的。如果搞懂債券的分類方式，你在識別債券基金時就從小白昇華為高手了。
其中利率債和信用債是最重要的兩個品種：
利率債背後基本是國家信用，幾乎沒有信用風險，只受到市場利率的影響，研究員基本只看宏觀因素；而信用債的風險和收益都更高，它受到企業本身信用資質的影響，研究員要看行業和企業等中微觀因素；
除此以外，債券還可以根據期限長短分為超短、短、中長；根據信用等級分為中低等級、中高等級、高等級；甚至根據發行人的行業、地區來劃分。這些類型，都有可能體現在基金的名稱和投資策略上。
疫情對於信用債而言，一些行業比如商貿，交運負面影響較大，而對於靠外生融資維持的債券，比如城投債則有可能是利好，因為國家為了對沖疫情對經濟的影響，勢必會大幅度改善融資環境。
02
債券投資中必須要懂的詞兒
收益率上行/下行
債券當前值多少錢，說白了就是把未來每一筆現金流（利息和本金），按照無風險收益率折現後的價值加和。如果簡化，就是：
而債券的收益率其實就是根據債券價格和本息（分子），倒推出來的市場利率（分母），代表持有該債券到期可以賺多少收益。
那麼債券價格和市場利率（即收益率）就是反比關係，所以人們說收益率上行，指的是債券價格下跌，是熊市；而收益率下行，反而指債券價格上升，是牛市。
淨價和全價
債券有兩個價格，一個是本息加在一起計算的全價，另一個是剔除利息收入的淨價。除了可轉債，一般情況下在交易時用的是淨價，就算時會自動變成全價。
如果要看清楚債券市場的波動，就看淨價（比如淨價指數399481），如果要看真實收益，就看全價（比如全價指數000013）。從上圖也能看出來，債券淨價（淺藍色）是漲漲跌跌的，但是加上利息後的全價（深藍色），基本是是波動向上的，虧損的概率很小。這就是“固定收益”的真實內涵！
久期
我們知道了債券價格和利率水平成反比，但是這個反比的程度到底應該怎麼度量呢？即利率水平每下降一個百分點，債券價格會漲多少呢？
直觀感覺上，期限長的債券受到利率的影響更大，但具體有多大，還要看每一筆現金流（包括最終的本金）的回收情況如何。錢越早收回，收回的越多，貼現時受到利率的影響就越小，反之亦然。於是就有一個叫麥考利的人發明了一個久期的概念，它用債券的現流金作為權重，把債券的回收期限進行加權，計算出一個“加權剩餘期限”。這個期限後來成為了衡量債券對利率敏感度的指標。
基金經理說拉長組合久期，基本上就相當於加倉，組合的整體靜態收益率會提高，但是對利率的波動會變大。
收益率曲線
債券的期限長短和收益率之間的關係，就如同你去銀行存款，存款利率和存款期限之間的關係，直觀上一定是：期限越長，利率越高。
手畫出來是這樣的，這是債券投資中最重要的一張圖：
這條曲線並不是一成不變的。
收益率曲線變陡峭：意味著短期債券利率下降的特別快或者長期債券利率上升的特別快。這在債券熊市比較常見，例如人們預計經濟向好或通脹較高對債市不利，紛紛拋掉波動較大的長期債券，轉入短期債券，就會造成這種情況。收益率平坦則是相反的變化。
收益率曲線倒掛：收益率平坦到極端情況就會出現倒掛，即短期債券的利率比長期債券還高，這顯然是不正常的。通常人們預期經濟不好，紛紛賣出短債買入長債鎖定收益，就會這樣。收益率倒掛是經濟衰退的信號，美國在2019年出現了好幾次2-10年收益率倒掛，把全球股市帶崩好幾回。
期限/信用利差
期限利差其實就是收益率曲線在時間序列上的一種展示，他幫助我們看出長端利率和短端利率的差異變化。下圖就非常清晰的告訴你，利率倒掛發生在什麼時刻？2000年互聯網泡沫和08金融危機，動靜都不小。
信用利差類似，幫助我們看出不同評級、行業、地區的債券收益率差別，比如2019年包商銀行出事時，不同評級的銀行同業存單的信用利差就擴大了，資金紛紛賣掉小銀行存單，買入大銀行存單。
搞懂了這幾個概念，你基本上可以和債券基金經理談笑風生了，裝一陣子是沒問題的。想要更深入的對侃，還需要知道一個債券的分析框架。
03
債券分析框架中哪些因素最重要？
根據公式，債券的風險主要是信用風險，即本息能不能準時如數收回，這是分子；另一個是利率風險，影響的是折現率，這是分母。
把分子分母近一步拆解，就是各種複雜的因素了，我們給大家快速過一遍。
（1）經濟越差，降息的可能性越大，對債市利好，反之亦然；
（2）通脹越高，降息的可能性越低，對債市利空，反之亦然；
（3）財政政策越激進，債券發行就會越大，對債市利空，反之亦然；
（4）貨幣政策越寬鬆，市場流動性越寬裕，對債市利好，反之亦然；
（5）監管政策影響不同，比如去槓桿，就對央企國企債利好，對民企債利空；
（6）資金利率越寬鬆，對債市越好，反之亦然；
（7）需求結構影響也不同，比如放開外資大規模進入，利好利率債；
（8）風險偏好越低，投資者對股市避險情緒越重，對債市利好，反之亦然；
（9）信用基本面則主要分析企業所在宏觀環境、行業環境和自身發展狀況；
（10）信用資質主要指評級情況，一旦被下調評級或負面展望，債券受到負面影響；
（11）市場情緒，和股票市場類似，投資者情緒越旺盛，對債市越利好，反之亦然；
看完你就會發現，影響債券市場的因素是非常多的，在某一個時點哪個因素佔主導，未來會怎樣變化，是考驗基金經理真本事的時候。
明白了以上因素，你應該能夠聽懂基金經理市場判斷背後的邏輯。
04
債券基金的收益來自哪裡？
票息收益
債券票息是債券基金首要的，也是最為確定的收益來源。如何獲得更高的票息呢，一是信用下沉，也就是買信用評級低一點的債券，票息就會更高；二是買期限更長的債券，一般期限越久，票息也會越高。但無論是降低信用評級，還是增加債券期限，都會帶來風險的增加，這是毫無疑問的。
價格波動收益
如果投資債券只是100元面值買，持有到期獲得收益，那就很簡單啦。然而債券市場是有波動的，有時候波動還不小，如何從波動中賺取收益，也是門技術活兒。債券價格波動主要取決於市場利率和信用的變化。如果基金經理預判資金面會寬鬆，利率水平會降低，那麼他可以加大組合久期，從利率下降中賺更多的錢。另一方面，近年來收到關注越來越多的就是信用情況，越來越多的企業發行的債券開始違約或者爆出有可能違約（包括國企也不例外），信用狀況一旦惡化，債券價格就會應聲下跌。而當企業拿出辦法，順利度過難過，相應的債券價格就會回升。所以也有人願意火中取栗，從中尋找機會。
槓桿收益
債券基金和其他類型的基金不一樣的地方之一，就是它可以加槓桿，你如果查閱債券基金的財務報告就會發現，他的資產總值往往有可能大於他的資產淨值，也就是說它借錢進行了投資。槓桿是把雙刃劍，他可以讓基金賺的更多，也遇到極端情況也會虧得更多。整體而言，在市場利率較高的時期，使用槓桿是有利可圖的。
槓桿的使用要分時候，前幾年是市場利率水平高，我們可以持有一些長期債券，這些債券的利率和融資成本之間有穩定的利差，使用槓桿就非常不錯。但是目前利率水平較低，基金經理們對於槓桿的使用都變得謹慎了。
05
債券基金的投資策略有哪些？
這一部分有點超綱，但是你很有可能在聽基金經理路演時提到，我們也來撕一撕。債券交易策略主要有兩種，一種是圍繞企業信用進行挖掘，一種是圍繞收益率曲線進行配置。
信用挖掘策略
信用挖掘策略就各顯神通了，看看哪家研究員的眼光賊。我之前看過一個分類將高收益債（也叫垃圾債）分成墮落天使（曾經信用較好但行業不景氣，例如煤炭鋼鐵）、明日之星（新興行業初創期，主要是TMT）、沙漠之花（冷門或夕陽行業）、白衣騎士（陷入困境，但有可能得到政府或股東紓困），也是很有趣的視角。市場上做爛債的機構很多，大多是私募，刀口舔血的活，藝高人膽大。
信用挖掘是雙刃劍。我個人的觀點是，如果要買信用挖掘的基金，一定要買大公司的，頭部基金在業內信用挖掘方面都一直做得不錯，養著幾十人的信評團隊，這種能力不用白不用。但是對於小公司，就算它業績衝的再好，說的再漂亮，也儘量不要碰。
曲線交易策略
類屬配置策略：這個很好理解，就是跟蹤不同品種之間的收益率曲線，一旦發現有偏離正常情況時，就可以進行有利於自己的操作。比如國債和國開債基本都是國家信用，二者的利差應該是穩定的，有一天你發現利差突然走闊，這時候應該買入國開債，賣出國債期貨進行套利，或者等待利差收斂獲取資本利得。
子彈型、啞鈴型、階梯型 ：子彈型是指所投資的債券集中在中間期限；啞鈴型是在分散在兩頭，一部分很短一部分很長；階梯型則是平均分佈在不同期限上。
一般情況下，如果你拿一筆錢用這三個策略組合一個久期相同的組合，子彈型的組合到期收益率更高，階梯型的次之，啞鈴型的最低。
所以如果你預判收益率曲線只會平行移動，即各期限利率變動幅度一樣，由於久期相同，這幾個組合的資本利得（價差收益）是相同的，但是子彈型的到期收益率更高，所以子彈型最佳；
如果你預判收益率曲線變平坦，啞鈴型組合的資本利得會更大，主要是由於長債賺的更多；如果收益率曲線變陡峭，子彈型的資本利得會更大，主要是啞鈴型的長債虧得更多；
另外，當曲線變凸時，啞鈴型策略要優於子彈型策略；當曲線變凹時，子彈型策略要優於啞鈴型。（這一句理解不了可以直接忽略）
騎乘策略與持有至到期策略：如果你的投資期限是一年，你是買一個兩年期的債券一年以後賣掉，還是買一個一年期的債券直接持有到期？
前者就是騎乘策略，他的盤算是：1、兩年期的債券到期收益率更高，2、當一年以後它的收益率一定會沿著收益率曲線下滑，還要一部分資本利得。可謂一箭雙鵰。就像圖中的黃色點。但風險在於，萬一一年以後債券的收益率沒有下滑，比如圖中右側的紅點，它的收益率是沿左側向上走的，這時候可能會產生資本利差，還會虧錢，再加上一年後賣出也有交易成本，得不償失。到底用哪種，取決於基金經理的判斷。大概率上講，騎乘策略是佔優勢的。
06
債券基金什麼樣的收益是合理的？
對於純債基金收益率的測算，其實很簡單。你只要把國債收益率和理財產品的走勢圖拿出來，就一目瞭然。
對於純債基金而言，它對標的就是理財產品的收益率。理財產品的好處是一次性把收益率鎖定，而債券基金的好處是流動性較好，錢不被鎖進去，不確定的是收益有可能更高或者更低，跟著市場走，但長期持有收益應該是和理財相當的。
從我個人投資債券基金的經驗看，遇上坑就可以大膽補，因為坑早晚會被填上，最終收益率還能提高不少。像股市裡的逢缺必補一樣，債券指數基本是逢坑必補。參見債券淨價指數和全價指數那張圖。
利率下行是必然趨勢，畢竟國家在想方設法降低銀行的負債成本，從而降低企業的融資成本。目前來看，一個純債基金持有一年，獲得3.5-4.5%的收益率，回撤控制在0.3%之內是合理的。今年看，股市趨勢性機會的概率不大，投資者可以配置一部分債券底倉，在尋找一些股市的結構性機會，這其實也是一種啞鈴型策略。
本文來源：韭菜說投資社區微信公眾號。風險提示：基金不同於銀行儲蓄和債券等能夠提供固定收益預期的金融工具，投資人購買基金，既可能按其持有份額分享基金投資所產生的收益，也可能承擔基金投資所帶來的損失。投資人應當認真閱讀《基金合同》、《招募說明書》等基金法律文件。基金的過往業績並不預示其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績並不構成基金業績表現的保證。我國基金運作時間較短，不能反映股市發展的所有階段。
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