一、疫情及對宏觀經濟的影響
受突如其來的的新冠病毒疫情影響，經濟活動節奏被打亂，國內二月份製造業甚至一度陷於停頓。現在疫情正在歐美國家加速蔓延，經濟的損失難以估量。關於宏觀經濟和大類資產的原有的分析邏輯框架被徹底粉碎。
鑑於SARS 的切膚之痛，面對疫情，中國決策果斷，行動迅速，處置得當。目前，中國本土疫情傳播已經基本阻斷，進入“外防輸入，內防反彈”的新階段，經濟活動接近全面恢復。日本、韓國的每日新增確診數有限，確診總人數只是緩慢增長。中日韓和伊朗以外的亞洲國家，一直控制較好，沒有出現一天“成千上萬”的新增確診病例。現在歐美還處於典型的疫情上升期，新增的感染人數呈指數級增長，平均死亡率超過5%。雖然意大利、德國等國新增確診數或已逼近頂峰（鍾南山院士最近在國際會議上發表的評論），西班牙、法國疫情控制或許也快見曙光了，但美國、英國等國還看不到頭。歐美國家普遍處於醫療資源極度緊張中。美、英等國前期檢測力度不夠，現在加大檢測，新增確診的病例數上升很快。為了抑制病毒蔓延，各國一定程度上採取了“封城”、“封國”等一系列的限制人員流動的措施。經濟活動普遍受到影響。
新冠病毒正世界肆虐，明顯受影響的是第三產業，如文體娛樂，旅遊餐飲，交通運輸等。經濟的影響使得金融市場一度陷入極度恐慌中。除了歐美主要股市暴跌外，原油等大宗商品也出現暴跌。最近還出現商品市場大漲大跌的高波動現象。如，3 月17 日到3 月19 日，每天都有不少商品品種跌停，一度盤間達到十幾個品種跌停，原油、銅，瀝青、白銀等曾出現連續跌停。而3 月20 日，原油、白銀又封漲停。4 月2 日，原油、液化氣、PP 等封漲停。燃油、苯乙烯、甲醇、PTA 等漲幅也較大。
市場為何恐慌？比較一致的看法是疫情造成的。我們認為歐美股市的暴跌，疫情只是導火索。對內長期的量化寬鬆和行政干預（如，對美聯儲貨幣政策的批評），使得貨幣政策不能恢復常態化，長期超低的利率甚至負利率，使得資產價格泡沫嚴重。08 年金融危機和歐債危機以來，市場沒有出清，根本就沒有什麼新週期。對外實行單邊主義和貿易保護主義，對全球經濟的損害遲早要顯現出來，疫情是對這一系列政策失誤的總清算。疫情發展對經濟的影響是確定的，但是究竟有多大，目前還有很大的不確定性。如果疫情在全球範圍內控制不住，甚至有可能陷入一場前所未有的經濟衰退。
美國約翰斯·霍普金斯大學發佈的實時統計數據顯示，截至北京時間2020年4 月5 日6 時30 分左右，全球新冠肺炎確診病例累計1192028 例，累計死亡64316 例，累計治癒245981 例。全球疫情持續蔓延，歐洲部分國家形勢嚴峻。西班牙政府將延長國家緊急狀態至4 月26 日，法國累計確診83029 例升至全球第五，英國累計確診數逾4 萬例，美國累計確診逾30 萬例。世界主要經濟體包括美國、英國、法國、德國、日本、意大利等國，已經開始採取前所未有的嚴控措施，包括國家間、城市間、社區間的隔離等。各國關係無論好壞，都開始封鎖彼此的交通和人員往來。這是二戰後從未發生過的新現象。面對疫情，各國出臺了一系列宏觀政策（貨幣政策、財政政策）、產業政策等，如降息、降準，美聯儲還出臺了無限量QE，減稅、降費，免租金，甚至給居民直接發錢等等。毫無疑問，疫情防控情況對經濟損害的程度具有決定性意義。因此，我們需要根據其具體情況的變化對世界經濟走勢進行判斷。
大致應該分為以下三種情況：樂觀的情形是，如果全球疫情可以在第二季度得到基本控制，今年世界經濟增長速度可能在1-2%之間；中等的情形是，倘若全球疫情持續至第三季度，全球經濟增長全年在1%以下甚至為負增長的可能性很大；悲觀的情形是，如果全球疫情繼續拖延下去、跨年度甚至與我們相當長時期地共存，世界經濟將陷入長期衰退。目前，已經有越來越多的國內外科學家指出，現在的新冠疫情只是冰山一角，這種病毒大概要與人類共存許久。如果真的是這樣，由疫情引發的全球經濟衰退的時間不會短，兩三年的可能性比較大。
雖然人們對病毒的認識還不全面，各國防控策略、效果以及藥物、疫苗等的研製和效果，特別是人類與病毒的關係（是人類戰勝病毒還是與其長期共存）不確定，預測疫情對經濟的具體影響難度較大。但是，正如世衛組織總結，中國的防控成就給世界人民戰勝病毒以希望（所幸的是，病毒變異不大，且致死率不是太高）。藉助中國的防控控經驗（早發現、早隔離、早治療），天氣逐步變暖（病毒在高溫下不活躍，而SARS 在後來也是氣溫上升後突然消失的），藥物的篩選和運用（已經發現一批有效的藥物），疫苗的臨床試驗（中美都已開始），特別是各國開始重視並加以切實應對。或許我們可以樂觀地預期，疫情在三季度甚至二季度末在全球已經基本得到了控制。總之，或早或晚，疫情終將過去，生活還將繼續。
二、大類資產配置要點
1.大宗商品市場
無限量寬鬆，會否帶來商品牛市？大宗商品，由於強大的供給能力和不斷革新的技術，商品價格難以出現較大的升勢。金融危機十二年來的實踐反覆證明，商品是否漲價，和供給端的變化有關，和量化寬鬆沒有關係。因為，貨幣的增加在提升商品需求的同時，也會降低生產企業的成本，刺激產量或維持產能。短期供給波動較大的是能源和農畜產品。2016 年以來的幾年，原油、天然氣、煤炭、鐵礦石、鋼材、水泥、豬肉的漲價大家都能感受到。而這些漲價，無一不是供給端發生巨大變化的結果。我們過去提到的三桶油（豆油、棕油、菜籽油）都曾經出現了較大的升勢。
現如今，疫情影響消費（需求）的同時，也會影響供給（生產）。如果認同“疫情終將過去”這樣的觀點，我們就可以沉著應對當前的商品市場的高波動。如何應對高波動？投機者，可以逢高沽空，也可以逢低做多。問題是，何為高，何為低，如何把握節奏？風險，已經不主要來自於基本面的分析，而是如何把握節奏，如何控制槓桿的問題。還是那句話，投機玩的就是心態，對手就是自己。輕倉、靈活可能是投機成敗的要點。
從配置的角度看，目前大宗商品的機會主要在原油及其能化產品上。表面上看，原油價格暴跌是沙特和俄羅斯談崩了。實際上，隨著疫情的蔓延，起先中國需求在短期內突然消失。現在中國復工復產了，歐美疫情又大規模爆發，全球短期需求還會萎縮。如果按照疫情發生前（布油65 美元一桶以上）的價格，原來的產量供給，根本賣不掉，只能降價。其“價格下跌”的結果是一樣的。原油價格的均衡點在哪？讓我們來看看生產成本，美國的頁岩油成本大約在50 美元每桶，現在的價格早該停產了。巴西深海油田（成本49 美元）、委內瑞拉重質油（生產成本23.5 美元，但管理成本高，綜合估計成本40-50 美元）、加拿大油砂（41.1 美元）。
另外中國勝利油田49.5 美元（加上管理成本）。雖說，沙特、伊朗、伊拉克、俄羅斯、科威特等國的原油生產成本都很低（大多低於20 美元一桶）。問題是，如果僅靠這些低於30 美元一桶的國家生產，世界原油肯定不夠用。結論就是，只要經濟恢復正常，原油價格低於30美元一桶是不可持續的。那麼，WTI 殺到20 美元，甚至殺穿20 美元一桶，也就是一個類似於空頭玩的博傻遊戲而已。看誰膽兒大，殺得更低，讓多頭爆倉？當空頭主力撤退時，又開始漲停。想方設法，讓別人在低價位做空，自己換成多單，結局就是：油價遲早漲回50 美元一桶以上去。
價格跌到20 美元1 桶，甚至WTI 一度跌穿20 美元一桶。有沒有生產企業告急？有，而且只是開始。4 月1 日，總部位於科羅拉多州的惠廷石油（Whiting Petroleum）申請破產是一個可怕的預兆，因為在新冠疫情危機以及沙特和俄羅斯的石油價格戰的背景下，油價正面臨歷史性的崩潰。該公司是今年年初油價開始下跌以來美國第一家申請破產的頁岩油生產商。市場上，出現了美國總統出面，要俄羅斯和沙特繼續談判減產的消息，並一度影響盤面價格劇烈波動。這當然就是投機者樂於看到的場景和機會。OPEC+真的開始行動了，4 月6 號（又說4 月9 日）要開減產會議開會，原油價格又大漲了…
當然，由於中國發改委確定的“40 美元地板價”，一些石化產品，比如PTA，PP、瀝青處於歷史極低價位（甚至打穿2015 年末的底部價位），也不宜過分看空。目前，防控物資（口罩、呼吸機、防護服，護目鏡，各類消殺物品等）普遍短缺，其中口罩的上游就是PP。防護服的上游是PTA 等。
農產品市場有沒有機會？從三個方面說，一是貨幣和通脹角度看，前面已經說過，光貨幣超發，不必然能夠導致商品漲價。商品漲價，一定是供給出現問題。二是疫情對對農業生產的影響。例如，美國宣佈，無限期停止赴美簽證面試，包括向短期農工發放的H-2A 簽證，這使依賴外國勞動者的美國農戶受到很大影響。德國、法國、意大利等國也出現了務農人員緊缺的現象，因為它們也採取了嚴格的邊境管制措施，外國農工此時無法前往務農。需要關注的是，他們如何做到在不誤農時的前提下國內勞動力的替代。如果不能很好地銜接，肯定會影響糧食的生產，影響供給。疫情蔓延，已經引起一些國家的擔憂，宣佈限制糧食出口。如，由於乾旱導致大米重要出口國——泰國和越南的產量降低，加上限制出口，國際大米價格暴漲，而新冠病毒疫情引發的恐慌性搶購也導致供應緊張。此外，印度、俄羅斯、哈薩克斯坦等全球12 國也相繼出臺限制糧食出口的措施。
在此情況下，一些向來依賴糧食進口的國家也正加大"囤糧"力度，目前伊拉克和沙特均已宣佈新的糧食進口計劃。所幸，中國小麥和稻穀庫存大體相當於全國人民一年的消費量，無需過度擔心。2020 年糧食生產形勢總體向好，夏糧苗情長勢好於常年，豐收在望；早稻種植面積擴大，增產有基礎，秋糧收購價格提前確定、不斷提高。
疫情期間，國家持續出臺扶持農業生產的政策措施，今年全年糧食豐收是大概率事件。三是病蟲害。3 月27 日，國務院聯防聯控機制召開新聞發佈會，農業農村部種植業管理司副司長劉莉華在會上表示，據農業農村部監測和專家會商，今年我國農作物重大病蟲害總體是呈偏重發生態勢、程度可能重於上年，威脅玉米生產的主要是草地貪夜蛾，威脅水稻生產的主要是稻飛蝨和稻縱卷葉螟，威脅小麥生產的主要是小麥條鏽病、赤黴病、白粉病。這些確實需要加以留意。期貨市場上，目前強麥、玉米、粳米等走勢總體平穩，略有上揚。而黃大豆一號大漲。
另一個值得關注的特殊商品是黃金。黃金漲價的邏輯已經不是避險，因為大部分風險已經釋放。黃金漲價的邏輯就是各國央行和廣大民眾仍然將其視為硬通貨，是抵禦貨幣貶值的利器。歷史的經驗告訴我們，量化寬鬆不一定帶來商品漲價，但是大概率能夠帶來黃金這種特殊商品的漲價。
2.權益市場
之前，我們梳理過，三大期指（IH、IF、IC）都應該走出慢牛、長牛來。主要邏輯在：
1.《證券法》修訂並實施，制度完備是市場生態環境改善的有力保障。2.新股發行制度的改革。3.退市制度的改革。4.金融市場的對外開放。5.長期資金、機構資金的到位。6.新股申購和衍生工具的制度安排。7.規則的力量。8.中國權重股的估值優勢。
現在，我們一如既往地看好中國的期指和權益市場，主要邏輯是：
（1）中國的疫情控制較好，經濟恢復較快。經濟政策（降準、降息，減稅降費，免租金，發特別國債，增加赤字率等等）得當。中國是少有的貨幣政策處於正常化狀態的大國，貨幣政策有空間，內需（投資、消費）有保障。
（2）中國產業門類齊全、體系完整，獨特獨立，與歐美經濟互補性好。即便歐美產業鏈、供應鏈出些小問題，中日韓+東盟也都基本能實現產業鏈完整對接替代（日韓主要在電子領域，而歐美對於中國供應鏈的影響更廣，農產品、食品飲料、輕工造紙、電子計算機、車輛、航空器、機械設備製造業相關領域）。滿足出口的生產有一定保障（目前出現的供應鏈問題不多，主要是出口需求萎縮，出口訂單減少）。
（3）估值優勢仍存。歐美股市暴跌，中國股市相對抗跌，是不是國外股票更有吸引了呢？從估值上來看，目前（4 月1 日），世界主要股指的動態市盈率比較：日經225 是16.74，恆生指數是8.89，英國富時100 是16.33，法國CAC 是16.01，德國DAX 是17.21，美國道瓊斯18.16，SP500 是18.11。而國內的滬深300 指數是11.00，上證指數是11.70，上證50 只有8.57，深成指是23.91。相對比較高的是中證500 為24.54，中小板指為27.64，創業板指51.67。代表高科技類的股票市盈率如何？納斯達克指數為49.01，納斯達克100 也就是22.81。還發現一個特別低的指數，恆生中國企業指數，只有7.72 倍。總的來說，國內藍籌股仍有一定的估值優勢。而一些科技股的估值基本和發達國家的相當。
（4）低油價為中國經濟注入強大動力。雖然說，低油價給勘探開採業務帶來不利影響，但是中國的原油進口需求很大，有利於降低化工產品的成本，對中國經濟整體有利。潛在的不利因素就是，歐美疫情遲遲得不到控制，世界經濟出現嚴重衰退，影響國外的需求，進而影響中國的出口。中國秉持構建人類命運共同體的理念，堅持國際對話和合作，持續推進改革開放，依靠國內經濟的韌性和迴旋餘地大的特點，相信中國經濟能夠克服暫時的困難，必將迎來無限光明的前景。中長期看，中國權益市場看好，好公司的股票值得長期持有。而短期（1 到2 個季度），由於歐美疫情控制存在不確定性，期指IC 或許還有一些波動，而IH、IF 已經展示出一定的抗跌性和穩定性。我們有理由即時、持續看好這一市場。滬深300 指數、上證50 指數等成分股、相關指數基金及期貨、期權等衍生產品成為當前及相當長時間配置的首選。特別是IF、IH 的遠期合約。
策略上，可否利用期貨期權組合，進行不對稱對沖？理論上是可以的。比如，中國的疫情控制較好，中國的藍籌股估值低，看好滬深300 指數，但是又擔心國外疫情控制不力，流動性吃緊後的北上資金撤離，導致恐慌情緒蔓延的系統性風險。可以買入滬深300 股票組合（或300ETF）的同時，再買入滬深300 股指看跌期權加以保護。如果指數大幅下跌，股指看跌期權頭寸可以彌補現貨組合的短期損失；一旦大漲，現貨組合可以充分享受收益，看跌期權損失的是很有限的期權費。當然，高波動，則意味著期權費的昂貴。在恰當的時機（比如指數極低時，或國外疫情快接近峰值時），也可以考慮賣出看跌期權，賺期權費。這些策略都需要根據具體情況，進行量化的計算，並加以構建。
3.債券、現金及房地產市場
現在，美聯儲的無限量QE，已經將短期國債的收益率推向負值。中國為了對沖疫情影響，進行逆週期調節，降低實體企業的資金成本，利率也是趨降的。
國債和現金由於利率較低，從配置的收益率角度難以達到滿意的結果（一些大銀行的股息率甚至超過存款利率好幾倍），除了增加信用風險（如購買企業債、可轉債等）和槓桿（如國債期貨）之外，甚至都難以達到對沖通脹的目的。當然，從防止重大風險和滿足流動性偏好方面看，也不是說債券和現金沒有配置價值，而是說，當下，不太適合大比例配置。
房住不炒，限購限貸，價格不菲，房地產難以成為配置的重點。2019 年12 月27 日，中國社科院財經戰略研究院發佈《中國住房市場發展月度分析報告》，報告顯示，2019 年11月核心城市房價平穩回調（北京房價兩年跌了18.5%），房價波動性進一步降低。同時，報告認為，隨著政策走勢的進一步明確和房價總體波動性的降低，2020 年房地產市場“小陽春”現象或難以再度出現。央行2019 年底出臺政策，要求商業銀行和客戶協商，對浮動利率房貸按照LPR 定價，未來LPR 有小幅下調的可能，對房產銷售和房價應該有少許利多的影響，總體影響也不會很大。
由於疫情的影響，一些地方嘗試放鬆限購限貸，但是很快被叫停。
風險提示：歐美疫情控制不理想，生產持續受到影響，全球供應鏈、產業鏈斷裂，中國出口嚴重受阻。
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