華創證券發佈投資研究報告，評級: 推薦。
海天味業(603288)
事項：
19年業績符合預期。根據年報，19年收入197.97億元，同比+16.22%，歸母淨利53.53億元，同比+22.64%；19年毛利率45.44%，同比-1.02pcts，銷售費用率10.93%，同比-2.20pcts，淨利率27.06%，同比+1.42pcts。其中19Q4收入49.72億元，同比+15.03%，歸母淨利15.18億元，同比+23.06%。
評論：
醬油穩增，蠔油增長加速，醬類增速恢復。19年醬油/醬/蠔油收入116.3/22.9/34.9億元，同比+13.60％/9.52％/22.21％，高端醬油增速較快，醬油高中低端佔比為4:5:1，醬類實現恢復性增長，蠔油保持領先地位。整體增長來自銷量，噸價小幅下降，系：1）買贈力度投入更多；2）高規格產品消費提升；3）經銷商自提比例加大等。其中19Q4醬油/醬/蠔油收入分別同比+13.1%/+10.6%/+27.6%。19年中部/西部快速增長，同比+18.6%/24.1%，東部/南部穩增，同比+11.9%/+13.3%，北部同比+13.0%，期末經銷商數量5806家，90%省份銷售過億，同時加大線上及海外發展，線上收入同比+42.5％。
毛利率小幅波動，精益控費提升盈利。19年毛利率45.44%，同比-1.02pcts，源於採購成本上升及蠔油佔比提升，銷售費用率同比-2.20pcts，源於公司優化費用投放，江蘇廠產能釋放降低配送成本及部分經銷商產品自提減少運費，雖公司進行提薪及人員調整，精益管理下管理費用率保持在1.5%良好水平，淨利率同比+1.42pcts至27.06%。19Q4毛利率48.22%，同比+1.77pcts，Q4銷售費用率同比-1.07pcts，Q4實現淨利率30.53%，同比+1.99pcts。
疫情之下經營指引保持穩健，彰顯公司綜合競爭實力。20年公司規劃營收/利潤目標227.8/63.2億元，同比+15%/+18%，預計醬油/蠔油/醬分別規劃增長12%/15%/10%以上，醋保持每年15%+增長。疫情衝擊之下，公司仍保持15%增長目標，彰顯龍頭經營信心，從草根調研反饋，Q1疫情對公司有一定影響，但全年影響可控，當前庫存在1.5-2個月正常水平，公司生產端2月下旬恢復節前水平，銷售端出臺針對性營銷政策恢復回款發貨節奏，對經銷商提供資金幫扶、渠道調貨共渡難關。我們認為，短期疫情影響可控，龍頭優秀調整能力和渠道掌控力有助於抓住機遇提升份額，經營穩健趨勢不改。
盈利預測、估值及投資評級：我們小幅調整公司20-21年EPS預測至2.35/2.77元（原預測值為2.36/2.79元）並引入22年EPS預測為3.25元，當前股價對應PE為44/38/32倍，考慮公司競爭壁壘強，疫情影響之下仍有能力穩健增長，暫維持目標價118元，對應20年PE為50倍，維持“推薦”評級。
風險提示：宏觀經濟增速下滑，渠道及新品拓展不及預期，食品安全問題等。
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