2019年底開始肆虐至今的新冠病毒肺炎（COVID-19）疫情讓中國經濟在“風暴中體驗風暴”。在經歷了疫情爆發早期的進退失據之後，一個過去曾多次經歷各類危機的國家展現出了強大的組織動員能力，湖北人民的巨大犧牲和全國人民的高度配合和服從，使得我們逐漸增強了戰勝疫情的信心、有效防止疫情繼續肆虐擴散。
疫情在我國基本控制住的同時，在全球範圍內開始迅速擴散，已經嚴重衝擊全球實體經濟和金融市場，全球經濟陷入大衰退的風險大大增加。最近，各國多個救市政策出臺，其中美聯儲宣佈廣泛新措施支持經濟，德國政府批准規模7500億歐元的刺激政策。這些變化表明新冠病毒疫情已經超出一般意義上的“公共衛生事件”，對全球經濟的影響、帶來的衝擊可能超過2008年的全球金融危機。
新冠病毒疫情在國際間迅速擴散與過往危機最大的不同，在於它直接影響實體經濟。全球性的蔓延不僅嚴重影響外需，也帶來全球供應鏈中斷的風險。全球經濟在今年第二季度大部分時間面臨“暫停”狀態，將給我國經濟疫後復甦帶來極大的不確定性。極端情況的出現表明我們過去明顯低估了疫情對經濟的影響，而我們現有的對沖疫情影響的宏觀政策範式，正是基於被嚴重低估的風險的。因此，我們需要重新思考我國對沖疫情影響的宏觀政策範式，進一步明確宏觀政策的定位和實施的重點領域，以更大的力度出臺正確的政策應對疫情帶來的全球經濟衰退對中國經濟的影響。
我一直認為現在有兩個中國經濟：一個是反映為GDP規模和增速的中國經濟，目前正經歷著增長速度、動能及模式的巨大變遷；另一個是反映在經濟社會結構層面上的中國經濟——以全要素生產率增速、產業和就業結構的變遷、微觀經濟單元的活力、收入分配結構、全球價值鏈的參與度和定位、研發強度和創新能力、投資資本收益率（ROIC）等呈現。在中國經濟的核心邏輯已經發生變化的大背景下，反映在經濟社會結構層面上的經濟指標的表現更真實地反映中國的經濟社會發展。因此，這一輪經濟政策的邏輯應該與過往不同——其側重應該放置在對沖疫情對中國經濟的結構性影響方面。我認為，我國正確的政策出發點是大幅下調經濟增長目標，甚至，不再確定目標。在擺脫原本是剛性的增長目標的約束後，政策意圖會更加清晰, 政策手段更為合理——以更徹底的改革開發迎接挑戰！
政策建議
我們對疫後中國經濟突圍的經濟政策建議圍繞下面幾個維度展開：
1. 基建與新型基建。2019年中國GDP增速為6.1%，然而基建投資的增速只有3.8%。疫後經濟突圍，大規模增加基建投資是很自然的政策選擇。傳統基建雖仍有發力空間，但疫後基建投資也切忌重走上一輪刺激政策老路——因為地方政府財政行為缺乏約束、金融體系承擔“準財政”功能、國有企業隱性擔保機制、產業政策諸多弊端的存在，造成地方政府債務、銀行壞賬風險加大以及大面積的產能過剩等問題。
（1）圍繞“再工業化”的“新基建”，涉及跟產業變革以及跟產業互聯網相配套的基礎設施建設，如5G基站、數據中心等。中國經濟目前面臨的最大挑戰是保持全要素生產率的增速。“再工業化”（產業互聯網）以及圍繞再工業化而進行的“新型基建”有助於提升TFP增速。5G、大數據、AI、物聯網等會給大量行業帶來數字化轉型的契機。從5G的建設需求來看，5G將會採取“宏站+小站”組網覆蓋的模式，2017年我國4G廣覆蓋階段基本結束，4G基站達到328萬個，而5G基站總數量將是4G基站1.1—1.5倍。若假設將來建設宏站475萬個，小站950萬個，則我們預計到2026年我國5G基礎建設投資規模將達到1.15萬億元，其中2020年需新增的投資額約為2300億元。5G 的發展除直接帶來電信運營業、設備製造業和信息服務業的快速增長，還將通過產業間的關聯效應和波及效應，間接帶動國民經濟各行業。因此我們採用了投入產出表，根據各行業之間的關聯程度，測算了三大部門對GDP的直接拉動作用和間接產出影響。經測算，到2030年，預計5G將帶動直接產出3.4萬億，間接產出6.2萬億。按照2017年投入產出表中各行業的增加值率轉換為增加值口徑計算後，2030年5G將直接拉動GDP1.3萬億，間接拉動2.1萬億，總和3.4萬億。
（2）出於應對中國經濟核心邏輯變化的需要，“新型基建”必須涉及跟民生相關的基礎設施投資，如舊城改造、租賃住房、城市公共設施的投資等等。城市改造等基礎設施建設規模龐大，可帶動較為可觀的投資。其中老舊小區改造不涉及新增住房，更多是改善公共基礎設施。多數老舊小區居住環境差，配套設施不齊全，已嚴重影響居民生活水平，亟待改造。據統計全國各地需要改造的小區達到17萬個，涉及建築面積40億平米。據目前各試點城市老舊小區改造投入資金情況來看，平均每個社區改造所需資金約850萬元，每平米所需改造資金280元。平均兩種計算方法可得老舊小區將拉動投資約1.3萬億，若分五年推進，每年可新增投資2600億。此外，租賃住房也是切實關乎民生投資方向，其不僅有助於解決低收入家庭住房問題，推動形成多主體供給、多渠道保障、房地產長效機制建設，也可落實“房住不炒、租購併舉”的中央決策。
（3）同樣，“新型基建”也涉及中心城市和都市圈的基礎建設及公共服務設施建設。通過推進基礎設施一體化和基礎服務均等化，增大了城市集聚效應和城市所能容納的最優人口規模，促進統一大市場的形成，將更多的人納入“市場”，通過集聚實現人均收入增長，通過集聚實現中心城市與周邊城鎮的差異互補發展，最終縮小發展差距。並且此次疫情暴露出了城市基礎設施及公共服務中的不足與短板，亟待改進，以提高中心城市的治理能力。
2. 持續為企業減稅。中國經濟核心邏輯最大的變化之一在於增強企業尤其是民營企業的活力變為重中之重。新冠肺炎疫情給企業特別是中小微企業帶來了較大的衝擊，稅收政策的調整也是幫助企業渡過難關的重要手段。我們認為近年來已多次下調企業增值稅，可考慮下降企業所得稅進一步為企業減負。2018、2019年都曾下調增值稅。2019年全年減稅降費超過2.3萬億元，拉動GDP增長0.8個百分點，拉動固定資產投資增長0.5個百分點，成效頗為顯著。而其中最主要的減稅稅種就是增值稅。今年針對新冠肺炎疫情，中央進一步將3-5月份小規模納稅人增值稅稅率由3%降為1%，湖北省免徵3個月，可有效幫助個體工商戶和小微企業紓困。但是增值稅的稅基是營業收入，是消費者分擔的流轉稅；而企業所得稅是對純利徵稅。如果企業受疫情影響營業額大幅下降，降低增值稅的對企業的紓困作用就不如降低企業所得稅，因為後者會直接增加企業的留存利潤。下面我們討論降低企業所得稅的建議以及其帶來的影響。
企業所得稅的分檔稅率顯示分檔稅率並不是簡單基於納稅金額分檔，也不是像企業增值稅那樣基於行業分檔，而是一般企業（25%）、小型微利企業（20%）、高新技術產業、重點行業扶持企業（15%，部分軟件企業和集成電路涉設計企業10%）、非居民企業（10%）來分檔。我們的建議是對所有檔的稅率同時下調，原因有四個：第一，目前企業所得稅的分檔方式本身就包含了對國家需要重點扶持的高新技術企業、集成電路等企業的稅收優惠部分，如果調整中再次分檔對待就等於扭曲了產業結構激勵。第二，這次疫情波及多個產業鏈，不應單獨考慮只減免某些特定行業。第三，武漢的三大支柱產業是光電子信息、汽車及零部件、生物醫藥及醫療器械，如果考慮對這些產業的扶持直接加大對湖北的支持力度即可，比全國減免得更多，正如今年3-5月份小規模納稅人增值稅徵收率由3%降為1%，湖北省直接免徵3個月，企業所得稅的調整也可效仿湖北與非湖北的差別對待。第四，每檔企業所得稅在企業所得稅稅收總額中的佔比並沒有公開數據，一些複雜測算反而會不夠精確，假定所有檔稅率同時下調既在邏輯上合理，也在測算上方便。
若所有檔的企業所得稅稅率在未來3個月同時下調的幅度為原稅率的20%，對應一般企業所得稅的稅率由25%降為20%。由於湖北的企業所得稅總額只佔全國總額的3%，所以在稅率調整中對湖北的特殊優待產生的測算敏感性可以忽略，基準情形直接看全國即可。基於2019年3-5月全國企業所得稅總額合計12848億元，假定2020年3-5月全國企業所得稅的稅收額不變，則可以為企業節約稅金為12848*20%=2570億元。在企業所得稅的中央與地方的上繳比例上，2018年數據顯示中央為63%，地方為37%。且此比例近幾年波動不大，可以直接使用這個假設。所以對於減稅的部分，對中央財政的影響為2570*63%=1619億，對地方財政的影響為2570*37%=951億元，對湖北省的財政影響為951*3%=28.53億。
3. 補貼低收入群體，激發消費潛力。考慮到消費已經成為中國經濟增長重要動能，疫後政策應該特別著力對沖疫情對居民消費能力和消費信心帶來的衝擊。連月的疫情防控工作大幅抑制了居民正常的消費需求。雖然居民消費具有較強彈性，但鑑於此次疫情影響地域範圍較大、延緩復工時間較長，居民可支配收入或有大幅減少可能，預計疫情過後消費反彈力度或不及預期。居民消費能力和消費信心的恢復既關乎今年決勝小康目標的實現，又能夠有效促進中長期高質量發展戰略的推進。對此，我們認為最直接的激發消費潛力的辦法就是通過減稅和補貼的方式對低收入群體進行補助。
第一、可考慮提高個人所得稅起徵點、降低稅率等途徑刺激居民消費。在實現全面建成小康社會的關鍵一年，財政可通過加大減稅力度，進一步降低個人所得稅刺激消費，以減少疫情對經濟增長的影響。2019年個稅改革通過上調起徵點、拓寬低稅率稅檔、增加專項附加扣除，大大優化了稅率結構，1-10月人均減稅幅度達1786元，全年同比下降25.1%，直接增加了居民收入，高效提升消費能力。據全國政協常委、瑞華會計師事務所管理合夥人張連起測算，2019年個稅起徵點調整之前納稅人數為1.87億人，調整後納稅人數在6375萬人左右，個稅起徵點提高和六項專項附加扣除使得1.23億人免繳個人所得稅。
針對降低個人所得稅，我們認為應加大對中等、高收入群體的減稅力度，提高起徵點，降低稅率水平。在保持個稅稅率級距不變的情況下，將稅收起徵點由5000/月調高至6000元/月，降低36000元/年至144000元/年各稅檔預扣率1%,144000元/年至660,000元/年各稅檔預扣率降低3%，超過660,000元/年部分降低5%。
中國的就業人數於2019年12月已達774,710,000人，但實際納稅人口只佔勞動人口的20%左右。據上市公司8-k文件中所示，部分企業高管的年薪較低，存在“穿底”現象。工資報酬留在企業中，再將自己的日常開支等納入企業的財務支出，因而大幅減少因納稅款。結合sinaapp調查統計數據與張連起的測算，我們推測中國實際納稅人口占就業人數的20%左右。那麼按比例核算，若調高繳稅起徵點，全國納稅人數為4766萬人左右，共減少1609萬人。
若調高繳稅起徵點至月收入6000元，全國納稅人數將減少1609萬人，全年共減少2926億元個人所得稅徵收。重新計算稅改後速算扣除數和每檔納稅人數後，5000-6000元/月就業者將免交個人所得稅，約減少個人所得稅上繳86.9億元。月收入在18,000-31000元/月就業者的減徵所得稅總額最高，達1174億元。
第二、可考慮採用消費券政策，補貼低收入就業人群，促進內需回補。我們建議對受疫情影響較重的低收入就業人群發放消費券補貼，並向對疫情嚴重地區湖北省傾斜，湖北省就業人群全員發放消費券。
消費券政策可以向民眾傳達抗擊疫情的信心，號召共渡時艱。面向受疫情影響較大的低收入群體發放消費券，通過提供補貼，彌補因疫情影響導致的收入下滑，保障基本生活。其次以補貼直接刺激消費，形成消費回補，在總量上能夠實現消費回升。
發放消費券可以借鑑香港特區政府補貼的政策，香港財政穩健，發放消費券，財政轉移支付，直接提振消費，有利於經濟穩定發展。香港特區政府擬向18歲或以上市民每人派發1萬元，以現金補助的形式實現轉移支付。香港總人口750.7萬人，預估18歲或以上市民約有700萬人，共需“消費券”支出約700億元港幣，2018-2019年香港政府財政總收入為5997億港元，總支出5318億港元，盈餘679億元，因此本次“消費券”支出對其財政收支的壓力相對有限。由於並未設定用途，面向特定人群，香港消費券政策難以保證消費券直接回補消費，政策效力大打折扣。
我們對發放“消費券”政策有如下幾點建議：
不能全民發放，需要面向特定人群。國家統計局數據公佈2019年全國人口為14億人，若以1000元為標準發放消費券，則估算需要高達1.4萬億人民幣左右，將大大加重財政負擔。我們建議對受此次疫情影響較大的收入較低、民生負擔較重的就業群體，給予補貼，既可立竿見影的幫助受疫情衝擊較大的群體度過難關，維護社會穩定，也有助於穩定消費。
我們建議消費券政策應考慮向重點地區（湖北等疫情嚴重地區）傾斜。湖北省是疫情重災區，至今防控疫情仍是湖北省最重要工作，企業復工復產率較低，嚴重影響了當地居民的收入水平，為保障抗疫一線人民群眾的生活水平，應當對湖北省就業人群全員發放消費券。
我們建議消費券金額為1000元。借鑑香港“消費券”政策的做法，按照中國大陸月最低工資標準水平發放。根據人社部網站2019年發佈的全國31省份最低工資標準。上海月最低工資2480元居全國之首，青海省為最低，最低工資標準為1500元，其中，湖北的標準為1750元。目前全國各地已積極復工復產，真正影響企業生產和居民收入的週期可估算為2-3周時間，因此按照最低月工資標準的一半左右（即1000元）發放消費券是可行的。
針對消費券補貼政策，我們建議面向全國就業人群，採取現金補助的形式發放消費券1000元，對湖北省就業人口全員發放消費券，除湖北外全國的低收入就業群體發放消費券。人社部數據披露，中國的就業人數於2019年12月已達7.7471億人，勞動參與率為7.7471/14=55.33%。若將月收入3000元以下就業人口視為低收入群體，該群體佔比31%。因此估算，除湖北外低收入就業人群約為（14-0.5917）*55.33%*31%=2.2999億人，湖北省就業人口約為3273.88萬人。
因此消費券補貼金額為：除湖北外低收入就業人群補貼金額+湖北省就業人群補貼金額=22999.18萬*1000元+3273.88萬*1000元=2627.31億元。
財政政策更加積極有為的資金保障
疫情衝擊下各類減稅補貼等政策給財政帶來增支減收壓力，穩定經濟發力基建也需要資金支持。為了給更加積極有為的財政政策提供資金保障，我們建議可以積極探索多樣融資渠道，降低地方政府債務壓力和金融系統風險，避免增大基建投資力度加劇結構性問題。
1.加大專項債發行力度。專項債可以成為財政發力的主要來源。我們建議：第一、2020年擴大專項債發行至3.5萬億元。2019年新增專項債21297億元，為了應對疫情穩定經濟增長，我們建議可將專項債發行額度擴大至3.5萬億元，較去年增加約1.4萬億左右，以實現積極財政更加積極有為。第二、提高專項債投向基建比例。過去土地儲備和棚戶區改造是專項債的主要投向，投向基建的部分僅為26%。我們認為可對專項債結構進行調整，增大投向基建領域的佔比，以支持政策發力基建。專項債規模的20%可作為重大項目資本金，起到撬動資金的槓桿作用。若基建投資佔比能達到40%，並且其中30%左右可以滿足重大項目要求，項目資本金比例為20%，則1單位專項債可以撬動0.88單位的基建投資（0.4*0.3*5+0.4*0.7=0.88），一單位投向基建的專項債可撬動2.2單位的基建投資（0.3*5+0.7=2.2）。若2020年專項債發行額度擴大至3.5萬億，則投向基建的資金規模可達到1.4萬億（3.5*0.4=1.4），較去年增加8000億左右的基建規模，撬動3.08萬億的基建投資。
2. 可充分發揮住房公積金在基礎設施建設中的作用。2018年底，住房公積金繳存餘額扣除個人住房貸款餘額等仍有8000億左右結餘，我們認為可以儘快制定公積金制度改革方案，引導公積金參與供給端建設。2018年末，住房公積金已向373個保障性住房建設試點項目發放872.14億貸款。我們認為2020年可以在保證適當盤活部分公積金閒置資金，利用2000億左右的結餘基金髮放試點項目貸款，支持老舊小區改造、住房租賃、保障性住房及城市基礎建設。
3. 可考慮大力推進基礎設施REITs融資。中國基礎設施投資資金來源以財政支出和銀行債務為主，證券化率很低。從美國的實踐經驗來看，REITs不僅適用於房地產，也適用於基礎設施資產。使用REITs可以盤活中國巨大的基礎設施存量資產，收回前期投資，降低企業與地方政府槓桿率，讓更多社會資本參與進來。截止2017年，我國基礎設施累計投資額為113.68萬億，若能在中國鼓勵和推廣基礎設施REITs，百分之一的證券化率即可以達到萬億級市場規模。目前REITs可以優先支持鐵路、收費公路、幹線機場、水電汽熱等市政工程、汙染治理、倉儲物流等基礎設施補短板行業、信息網絡等新型基礎設施、以及高科技產業園區和特色產業園區等。其中收費公路現金流穩定，是較為合適的REITs基礎資產，累計建設投資額已達8.23萬億。若今年可重點推動基礎設施REITs的建設，收費公路領域達到1%的證券化率，即可盤活800億左右的資金。基礎設施REITs可以聚集重點地域、重點行業和具有較高收益率的優質資產。我們提出以下建議：第一、加快推動公募基礎建設REITs的試點。從海外經驗來看，基礎資產較嚴格的准入條件是市場發展成功的重要環節，應選擇現金流增長穩定的優質存量基礎設施。第二、稅收優惠。建議監管部門根據基礎設施REITs“公眾擁有、公眾使用、公眾收益”的特性，在企業所得稅、增值稅、印花稅等方面給與配套支持。
4. 可考慮適當劃轉上市國有企業股權。目前A股上市公司3799家，其中，中央與地方國有企業共1104家，總市值為27.5萬億，佔A股總市值的40.6%，年度累計分紅總額佔總市值的2.2%。2019年國務院已作出全面推開劃轉部分國有資本充實社保基金的工作，劃轉比例統一為企業國有股權的10%，在執行過程中積累了劃轉經驗並取得了成效。我們建議可考慮適當劃賬上市國有企業股權，獲取股權分紅以補充財政缺口緩解壓力。若統一劃轉國有企業股權10%左右股權，則可劃轉市值2.75萬億，每年可獲得分紅收益600億元。
5. 必要時刻考慮發行特別國債。歷史上我國曾兩次發行特別國債：98年發行2700億特別國債用於補充四大行資本金，以應對97年亞洲金融危機；07年發行1.55萬億特別國債用於成立中投公司。我們認為在當前疫情衝擊下，經濟增長存在較大不確定性。若經濟受損嚴重，則需要加大逆週期調節力度穩定經濟。為了應對政府收入下降支出大幅上升的財政缺口，特別國債其低成本、長週期的特點是為財政收支缺口融資的較為理想的方式。由於受多年來經濟快速發展需求升高與通貨膨脹的影響，必要情況下可考慮發行2萬億左右特別國債。
以上中國經濟核心邏輯的變化提示我們，在當前考慮制定疫後經濟復甦政策時，不應該因為疫情造成的短期衝擊而進退失據、從而再走回放水刺激漫灌的老路；而應該充分吸取這次疫情衝擊的教訓、反思我國經濟體系的核心短板，聚焦我國經濟發展的核心邏輯，制定一整套符合經濟學激勵相容原則的政策組合，既能有助於實現短期決勝小康的政策目標，也能夠為長期可持續發展、實現2035和2049的偉大戰略目標奠定堅實基礎。
面對疫情衝擊，我們需要加強逆週期政策對沖力度穩定經濟，但也不應再走大水漫灌老路，而需要根據國內外疫情影響對增長目標做出適當調整。短期內，我們需要增強逆週期調節，加大減稅補貼力度，財政政策更加積極有為，貨幣政策更加靈活適度。在中國核心增長邏輯變化的情況下，面對危機時更應該堅持關注結構性問題。央行不應進行大水漫灌，應該以精準施策的方法支持實體經濟，滿足真實的信貸需求，讓超過3000萬中小微企業和9000萬個體工商戶活下去，有更好的環境去發展，唯有此，才能穩住就業，也才能使得中國經濟高質量的微觀基礎得以重塑。
（北京大學光華管理學院院長 劉俏）
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