節選自《大衰退：如何在金融危機中倖存和發展》
一些讀者也許會感到懷疑，為什麼一個關於21世紀經濟挑戰的討論要繞回到70年前發生的事件上去。然而我們必須回顧過去，因為：第一，正是大蕭條導致了宏觀經濟學作為一門獨立學科的誕生；第二，許多日本國內外經濟學家們為日本經濟開出的處方（包括通貨膨脹目標政策和定量寬鬆政策） 都極其依賴於近年來這個領域的研究成果。就如前面已經指出的，這項研究使“大蕭條本來可以通過美聯儲更有技巧的貨幣政策得以避免”的觀點逐漸成為當今經濟學界的一個共識。與此同時，作為對他們這個理論的測試，許多學者力主應該在20世紀90年代的日本實施他們的建議，當時日本已經掉進了與20世紀30年代的美國相同的流動性陷阱。假如貨幣政策能夠成功復甦日本的經濟，那麼就能夠有把握得出結論：貨幣政策同樣能夠在美國大蕭條時發揮作用。因此，這些經濟學家們聚集在日本央行周圍，要求進行更大規模的金融調節。按照他們的這些要求，就有必要從大蕭條也是一場資產負債表衰退的角度來重新驗證剖析大蕭條中的各種現象，以及當前學術界對這些現象的解釋。
現今學術界的主流意見認為，是1929年10月的股市崩盤引發了經濟衰退，因為美聯儲沒有即時向美國的銀行系統注入足夠的流動性，從而進一步導致衰退演化成了大蕭條。研究者們認為，假如當時美聯儲注入足夠的流動性的話，那麼大蕭條和銀行恐慌都可以避免。現任美聯儲主席，同時也是因為對大蕭條的研究而聞名的伯南克在米爾頓•弗裡德曼（他第一個將大蕭條的責任歸罪於美聯儲的失誤）90歲的生日聚會上宣讀的發言中，公開承認了，美國的中央銀行應該為此受到譴責。
然而，傳統經濟學的理論體系中卻從來沒有資產負債表衰退這個概念。 所以，幾乎所關於大蕭條的研究都立足於將問題歸咎於資金供給方或者放貸方這一前提。例如伯南克（2000）曾明確宣稱，正是因為美聯儲沒能注入足夠的流動性造成的金融衝擊導致現實經濟中的各種問題進一步惡化。但是， 如果我們的假設前提是借貸方行為轉變導致了大蕭條發生的話，那麼我們就會得到一個完全不同的結論。
在第一章中曾經提到，假如沒有日本政府所實行的廣泛財政剌激政策， 日本的貨幣供應量或許已經減少了 37%以上。一些讀者也許會冋憶起，在 1929年至1933年期間，美國的貨幣供應量減少了 33%。因此可以說，日本過去15年間的貨幣變化與美國70年前所發生過的情形驚人相似。
到底是什麼原因導致了美國的貨幣供應量減少33%?作為貨幣供應量關鍵構成部分的銀行儲蓄在大蕭條的最初四年間減少了 30%，也就是177億美元。弗裡德曼和施瓦茨（Anna Schwartz，1963）將銀行儲蓄減少的原因歸咎於銀行擠兌及銀行倒閉導致無數美國人的存款被一掃而光。如果考慮到在那四年間，有將近一萬家美國銀行關門倒閉，那麼他們的這種觀點成為這個問題的標準答案就不足為奇了。
果真如此的話，就可以下結論說：假如當時美聯儲能夠提供更多的流動 性，那麼造成貨幣供應量下降的這場銀行危機，甚至整個大蕭條都完全能夠得以避免。換句話說，最大的問題就在於：在此期間，尤其是從1929年到 1931年，美聯儲向美國金融系統供給的準備金幾乎沒有任何增加。但是，如果從資產負債表衰退的角度仔細研究當時的數據，那麼，對於美國的貨幣供給為何減少這個問題就將找到完全不同的解釋。
首先，美國聯邦儲備委員會理事會1976年推測：在整個大蕭條期間，由於銀行倒閉造成的個人存款實際損失只有14億美元。此外，在1929年12月至1933年12月之間，由於對銀行狀況不斷惡化的擔憂而囤積在個人手中的貨幣僅為12億美元（圖3-2中C線）。而這兩筆金額的總和——26億美元只能解釋這段期間177億美元儲蓄減少總額的15%，其餘85%的儲蓄減少額必然另有原因，而非來自銀行倒閉和貨幣的民間囤積。
當然，如果是銀行系統以外現金的增加導致了銀行準備金的相應減少， 那麼貨幣創造乘數也會隨之產生相反作用，造成銀行放貸和儲蓄按照前面提到的12億美元的相應乘數而減少。數據表明，在1931年下半年期間，當美國曆史上最具毀滅性的銀行擠兌風潮爆發，美國遭遇空前的銀行儲蓄減少和銀行外部現金增加時，美國銀行保有的準備金實際減少了 4億美元（圖3-2 中B線）。然而與此同時，商業銀行從美聯儲借貸額（圖3-2中A線）也在 1931年下半年增加了5億美元。因此，銀行的總準備金（圖3-2中A+B 線）其實並沒有減少，並且銀行的庫存現金（圖3-2中D線）也同樣維持不變。所以儘管1931年下半年的銀行擠兌風潮使得前面提及的12億美元中的9.7億以現金的形式流出了銀行系統，但是銀行準備金（包括從美聯儲借入的部分）卻沒有任何改變。也就是說，由於美聯儲採取措施衝抵了銀行外流的準備金，所以，沒有造成貨幣創造乘數產生逆向效應，以及銀行準備金的減少。儘管有人認為，對於一般銀行來說，它們寧可保持自有準備金也不願意從美聯儲借貸，但實際情況是，在1928年到1929年這段經濟景氣時期， 美國銀行從美聯儲借的資金要遠遠多於1931年下半年。當時銀行系統總準備 金（圖3-2中A + B線）的幾乎1/3都是借自美聯儲。
同時，美聯儲也將現金供應從1929年10月股市崩盤時的45億美元增加到了 1933年3月全美銀行同時停業整頓時的60億美元，在此期間，最大規模的現金供應增加發生在1931年下半年和1933年最初幾個月，當時銀行系統的處境最為艱難。儘管無可否認，在少數孤立的案例中，銀行擠兌可以觸發貨幣創造乘數產生逆向效應，但是在大蕭條期間，美聯儲通過增加對銀行的現金和準備金供應衝抵了銀行準備金的流失。
圖源丨網絡
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