■ 中国银河证券研究院 华立 叶肖鑫
2020年上半年中国经济仍将稳中向好且保有韧性，钢铁行业景气度反弹。整体来看，由于钢价回升、成本稳定、积极优化产业结构等多重因素影响，我国钢铁行业盈利能力增强，重新进入扩张区间。
钢价提振成本稳定行业景气度反弹
从行业基本面来看，钢铁领域的发展趋势比较乐观。
一是铁矿石价格大幅回落，钢铁行业盈利能力增强，重新进入扩张区间。2019年前三季度行业利润总额为1972.10亿元，同比降低41.80%，相较于年初由于钢材价格大幅下跌引起的行业利润跳水，目前降幅已经较2月份显著收窄17.2个百分点。未来，铁矿石价格将在需求边际走弱、供应好转以及阶段高库存的状态下维持弱势震荡的格局。
二是中美贸易摩擦对钢铁行业影响较小，行业运行平稳，存在投资机会。总的来讲，中美之间的钢铁进出口规模很小，根据中美钢材进出口贸易测算模型，考虑中美进出口关税、双反政策及进口替代等对行业收入和利润的影响，本次由于关税调整减少的出口利润额仅占行业利润的0.011%；本次关税调整将减少中国钢铁出口利润5970万元，降幅约为17.40%。
三是钢铁行业正在积极优化产业结构。2018年中国生铁、粗钢和钢材累计产量分别为7.71亿吨、9.28亿吨和11.06亿吨，同比分别增长3%、6.6%和8.5%；同期特钢粗钢产量为1.33亿吨，与1978年相比，产量增长了近40倍，年均增长率为10%左右；但是特钢在粗钢中占比仅14.33%，其中高端特钢的占比仅10%。我国钢铁行业产品结构将逐步优化，高端特钢的比例也将提升。对照日本大同和美国卡朋特等特钢公司20~
30倍的估值，目前A股特钢行业的平均估值仅为11倍，未来以广大特材为代表的特钢公司有望提升特钢行业的整体估值水平。供给侧改革以来，钢铁行业的供需关系得到了明显改善。近期，由于钢材价格回升和海外铁矿石价格回落，行业利润有所反弹。未来，随着供需市场的持续改善和铁矿石价格进一步回落，钢铁行业将迎来行业利润的拐点。
结构优化、技术研发将成行业突破口
伴随着行业成熟，产业结构优化、技术研发将成钢铁行业的突破口。
钢铁行业同质化强，具备强周期大宗属性，受宏观经济影响相对较大。钢铁行业主要包括普钢和特钢，但从产品细分来看，可以分为长材、板材或者细分为五大品种钢材 （螺纹钢、线材、热轧卷板、冷轧卷板和中厚板），特钢则种类繁多，如不锈钢、汽车板簧钢、工具钢、轴承钢、合金钢和其他特殊用途钢等。——当然，尽管行业同质化强，但是上市公司会根据自身特点确定管理模式和产品。比如三钢闽光地处东南沿海、大湾区辐射带，闽浙粤等地的经济发展较快，基础设施投资增速居于全国前列，建筑钢材的需求旺盛带动三钢闽光发展以螺纹钢、光面圆钢和线材等建筑钢材为特色的主营业务，再
加上 “长强板弱”的市场格局，长材的高利润支撑其不断进行资产收购和技术发展。与此同时，钢铁行业去产能边际影响减弱，总产能控制转向优化产能结构。目前，国家层面去产能任务已经完成，未来改革的方向由总量控制转为产业结构优化、提升产品附加值。从行业供给的角度看，PMI生产指数持续走低，未来产业发展快速发展的可能性较小——经过产能置换和设备升级改造，实际产能可能有所上升，但是如果没有拿到工信部、经信委批复的产能指标，产能置换和升级一般会做等产或者减产设计。
钢铁行业在资本市场的发展情况
钢铁行业在资本市场的发展情况，主要表现在以下三方面：
一是钢铁行业A股市值占比下降。截至2019年，钢铁行业上市公司家数为33家，占全部A股上市公司3590家的0.92%；总市值为7730亿元，占全部A股上市公司59.8万亿元的1.23%。随着国家有关部门和行业协会对提升行业集中度的要求，2025年前后CR10力争达到60%以上；钢铁集团对上市公司进行优质钢铁资产注入，同时部分具有一定实力的公司通过产能指标竞购和兼并收购等方式进行外延生长。
二是2017年至今钢铁板块表现弱于沪深300，估值处于历史较低位置。截至2019年11月22日，钢铁行业一年滚动市盈率为9.23倍，A股平均为16.55倍，分别较2013年以来的历史均值低5.00%和低84.00%。行业估值溢价率方面，目前钢铁行业的估值溢价率较历史平均水平低140个百分点。当前值为-44.22%，历史均值为140%。目前钢铁行业的估值水平较低，投资的安全边际较高。
三是钢铁板块表现同质化较大，行业估值略高于美股和港股行业估值。国内钢铁行业市盈率高于美国与香港钢铁行业的市盈率。以2019年12月份的收盘价计算，国内钢铁行业的动态市盈率为9.98倍。同期美股钢铁行业的市盈率为4.02倍，港股钢铁行业的市盈率为3.88倍。国内钢铁行业由于供给侧改革之后景气度较高，同时由于经济发展特点依赖于基础钢材的供给，行业的未来成长性好于海外市场。
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