昨天晚上，又一行業重大消息公佈，那就是保利REITs首單正式成功發行，這是在去年10月23日——十九大期間獲批發行的具有很強示範意義的國內首單房企租賃住房REITs，差不多半年之後首單終於落地了。這意味著什麼呢？
一、保利這單REITs乾得很漂亮
為什麼這麼說呢？我們可以看幾個關鍵要素：
首先，從發行規模來看，儲架總規模50億元，首期發行規模為17.17億元，較之前新派REITs 2個億的發行規模擴大了不少；
其次，從發行利率來看，發行利率為5.5%，對比7 年期AAA 級企業債平均利率為5.3%，考慮期限不同，此次REITs在19 年存續期條件下能夠取得5.5%的利率水平，已經非常理想；
再次，從產品認購情況來看，認購倍數超過1.3倍，也比較理想；
另外，此次發行具備極強的戰略意義和品牌價值，用宋總話說，在獲得資金支持後，將快速壯大保利地產的租賃住房業務，構建了租賃住房業務持有、運營、證券化退出的閉環商業模式。
二、這單REITs為公募REITs積累了寶貴經驗，但其他開發商很難複製
首先，這單REITs為公募REITs積累了寶貴經驗，這可以從幾個方面來看：
第一，從發行結構來看，保利此單REITs分兩部分：規模為15.453億元的優先級和規模為1.717億元的次級，公開交易比例高達90%，相對於新派REITs50%的公開交易比例，已經非常接近公募REITs。
第二，保利REITs 產品採取儲架、分期發行機制，雖然此次仍為私募發行，但儲架發行的意義在於對未來公募發行的可能性做準備，保利此單REITs通過儲架發行機制間接實現了公募REITs的擴募功能。
那麼為什麼說其他開發商很難複製呢？這是因為：
第一，保利REITs 優先級的低利率實際上是有個強主體兜底，靠的是主體信用，並非真正意義上靠資產本身質量，靠資產信用，保利作為央企，作為行業龍頭，自然有極強的主體信用優勢，非一般開發商所能企及。
第二，資產端獲取有體制優勢和便利條件。在目前全國推出越來越多的租賃用地，雖然土地出讓沒有明文限制，但實際上玻璃牆還是存在，一般民企還是無法參與拿地，而作為央企國企具備優先條件參與租賃用地出讓，租賃用地地價只有市場價的五分之一，屬於政府讓利，成本優勢明顯。
三、這單REITs本質上更像債，意在一石二鳥
為什麼說這單REITs本質上更像債呢？這是因為：
第一，保利地產仍然擁有項目公司股權、債權及物業資產的優先收購權。保利地產作為資產優先收購權人，有權根據《標準條款》與《優先收購權協議》的約定優先收購私募基金所持項目公司的股權、債權，以及項目公司所持物業資產。這就說明這單REITs並沒有實現真正意義上的資產出售，更像以底層資產做抵押發行的債。但比債的優點在於實現了資產出表，優化了資產負債表，且融資額更高。
第二，90%公開交易部分是固定收益，並不享受資產升值收益。
所以，筆者更傾向於認為這是一石二鳥之計：第一，為探索REITs積累經驗，真正放開時就有機會第一個跑出去；第二，在目前開發端融資收緊，租賃就成為了新型融資渠道。在國泰君安看來，在目前銀行表外轉變內，嚴控信託等非標資金流入房地產領域時，外加上海等城市嚴查併購貸款的情形下，開發商的融資渠道受限造成融資收緊。但長租公寓卻是國家現階段重點鼓勵和扶持行業，加上重資產持有模式拉長投資回收期，因此資產證券化是釋放這個行業資金沉澱最有效的解決方法。
筆者認為這個說法是經得住推敲的，因為根據易居克而瑞的統計，在自持土地持有量方面，保利在2016年與2017年通過招拍掛的方式取得的地塊不下7幅，自持總計建面超17萬平方米，自持規模居房企前列，對於盤活資產，釋放流動性訴求很高。
四、真正意義上的公募REITs還任重道遠，需要克服三大難點
對於公募REITs來說，有三大核心問題需要破解：
第一個，底層優質資產哪裡來？目前一線城市住宅租金收益率僅為1.5%左右，租金回報連優先級利息都償付不了，即使像租賃用地地價便宜，但量畢竟有限，杯水車薪呀。
第二個，誰來買？在當前的資產證券化制度框架下，還是以私募機構投資者為主，投資門檻很高，流動性很差，這個問題有待破解。
第三個，誰來運營？合格的資產管理人在哪裡？目前行業主體或者實力派還是開發商，但是開發商擅長的還是開發銷售，對於運營並不在行，過去都是一賣了之，現在不賣了慢慢運營，這個邏輯目前還走不通。所以保利宋總所說的“構建了租賃住房業務持有、運營、證券化退出的閉環商業模式”。其實個人認為這個閉環還是沒閉上的，什麼資產能夠裝進來？能批量嗎？怎麼運營？坪效有競爭力嗎？是否真正退出了？
當然，任何新生事物的發展都不是一蹴而就的，困難是存在的，但也是可以克服的，保利REITs給行業打開了希望之門，一方面將獲得政策更大力度支持，另一方面也將激勵更多開發商開始琢磨這個事情。就像智者所說：走的人多了，自然就有了路。
（全文完）
作者簡介：劉策，聚焦房企戰略、存量運營及創新業務研究，曾受託參與多項住建部及省市政策課題研究，系廣東省公寓協會專家委員會主任委員、廣東省房地產協會專家委員會委員。
特別聲明：本文僅代表作者個人觀點，不代表所在單位立場（以對外公告為準）。
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