上篇文章，笔者讲了一个并购的故事，一家的公司如何通过并购增厚利润和做大市值，代价是商誉、债务的高速增长。开始可能是合理的收购。因为超额收益的诱惑，局面开始失控。资本力量也在其中推波助澜。提示风险的声音得不到重视。我们今天继续讲这个故事，看看商誉的雷是怎么引爆的。故事纯属虚构，请勿对号入座。
左手倒右手
今年，饿事公司内部目标是维持净利润100%增长，在前一年净利润4万元基础上，需要净增加4万元。现在，地铁口只剩下糖葫芦、烤白薯和炒栗子的摊子没被收购。饿事公司收购了这几个摊子，但利润增长距离完成任务还很远。
买了股票的机构在股东大会上问饿事公司老板，今年公司发展速度是不是符合管理层的预期？饿事公司老板拍胸脯说，一切都在计划之内。券商随后发了很多篇看涨的研究报告。但是股价在年中时有所回调。
饿事公司老板在公司内部会议上说，有标的，当然要收购，价钱不是问题。如果没有标的，自己创造标的也要收购。
做事需要钱。饿事公司老板手头有点紧，但是饿事公司的股票很值钱。他决定质押股权融资。因为饿事公司股价坚挺，饿事老板顺利地质押融资拿到了100万元。他这时候想到应该狡兔三窟，留下50万元给了在美国留学的儿子。
这一年，饿事公司不仅做了横向并购，还做了纵向并购和混合并购，以及不知所云瞎几把并购。饿事公司老板出钱，找了几个朋友出面，办了卖锅贴、卖炒面的摊子。其实这些摊子几年前在地铁站出现过，因为没人光顾所以自己消失了。
他又办了卖保险、办信用卡和开通宽带的摊子。饿事公司把它们收购进来，美其名约增加流量，用科技手段改造传统行业，为旧经济加上金融和互联网的翅膀。
这些摊子没有收入利润。没关系，饿事老板手里有钱。他掏钱补贴先来一波促销：宽带充一年送两年，锅贴三折，原价买一套碗筷可以免费吃炒面一个月。把账目做好看后，再卖给饿事公司卖个好价钱。
辉煌的顶点
饿事公司的净利润飞速增长，达到12万元，增长200%。资本市场沸腾了，大家觉得饿事公司是个奇迹，他家老板是个人才，说话又好听，穿衣品味直追某外国商界大佬。PE给100倍，不会太贵吧？想得美，PE250是最起码的。饿事公司市值冲到了3000亿元。
当然，并购获得利润增长的代价不菲。净增加的6万元净利润，花了饿事公司150万元。因为现在收购市场也开始狂热，PE达到25倍。饿事公司大笔融资的钱很快就花完了。老板大手一挥，借。很快，饿事公司的债务上升到60多万元。因为收购来的公司需要维持好的业绩，公司还在不断往外贴钱，债务每天都在上涨。同时，饿事公司的商誉已经达到了120万元。
迟到的地球引力
股价冲到高点后，开始横盘不再上涨，重仓的机构开始有些慌。少数机构已经陷入太深没法回头，只能走夜路吹口哨安慰自己，等下一波业绩增长消息释放出来，会有别人来接盘的。但大多数机构已经在悄悄地卖。股价开始下跌，交易量放大。
不知从何时起，坏消息和悲观情绪在机构圈子内传播。饿事公司的老板想要继续股权融资。没人响应。他给银行的朋友打电话。银行的朋友告诉他，最近前面的借款快到期了，希望他记得到时候还钱。他想要继续质押股权融资。债主也有点迟疑，和银行一样希望早点脱身。
饿事老板开始焦虑。虽然财务报表还是花团锦簇，但他清楚，那是烧钱烧出来的。账上的现金每天都在减少。饿事老板开始讲更多的故事，做超长期计划，顺便让客户预充会员费，充100块，送100块，还能当场领走俩肉夹馍。
敏感的记者嗅到了大新闻的味道。这次，他们不再歌功颂德，而是拿着放大镜来找犯罪证据。他们找到了，饿事公司在挪用客户的预缴费用，在不同子公司之间拆东墙补西墙。
负面报道出来后，朋友圈到处都在转发，股价崩盘了。激动的股东想卖掉股票，找不到买家。股价连续跌了好几天，才打开了跌停板。有些心存幻想的散户进来抄底。已经深度套牢的散户舍不得割肉。但绝望的机构喜出望外，把自己的持仓不计代价地丢出去，悄悄离开。他们从此以后绝口不提买过一只名叫饿事的大牛股，谁提和谁绝交，即使他们在上面赚过很多钱。
尘归尘土归土
经过大幅度回调，股价终于稳定住了。公司的收入利润看似还在增长。饿事老板找了一些水军，在网上发文说，饿事是伟大的民族企业，支持饿事就是支持国家，股民是在为国奉献。股民情绪没那么激动了，带着些迟疑和劫后余生的庆幸，拿着手里的股票，希望出现奇迹。毕竟饿事老板曾经很多次创造奇迹。
但是，现金流问题还没解决。债主整天来要钱。因为股价下跌，股权质押的风险开始暴露。饿事老板得到消息，再不还钱，股权就是别人的了。饿事老板做了最后的努力，四处拜访国企大佬和私营企业大佬，希望引进一个金主接盘，顺便给自己留点好处。没人接盘。
最近饿事老板睡得不好，加上每天早出晚归，病了。他没去自家大别墅不远的三甲医院找那位熟悉的专家，而是坐飞机飞了几千公里，去了国外治病。每天，老板强撑病体通过电话指导公司运营，偶尔还接受记者采访，安抚一下焦躁的股东和债主。他说，还钱是要还的，只是没说什么时候还钱。消息一出，股价第二次崩盘，一路下跌。
年底了，公司以往收购的业务都出了问题。因为停了促销，锅贴和炒面根本没人买。保险、宽带，之前就是用钱买个报表好看。现在原形毕露，也开始亏损，而且前景让人绝望，看不到赚钱的可能性。肉夹馍和其他几个摊子还不错，能赚钱。但是以往的经营者的独门技术，饿事公司没学全，顾客在慢慢减少。还有人眼红这生意，也支了个锅开始做肉夹馍。顾客被分流。最糟糕的是，糖葫芦摊子贪便宜买来烂掉的山楂，东西不干净，顾客吃坏了肚子，被工商局取缔了。
如放任这些业务恶化，饿事公司就会连年亏损，逃不脱被退市的命运。老板决定长痛不如短痛，宣布商誉减值。
回到前面商誉的定义，多花的钱进入商誉，代表的是买来的业务多赚钱的能力。现在发现不能多赚钱，反而是少赚钱，商誉就不是原来估计的价钱了，需要重新估计。简单说，需要减值。
减值就是把以前收购多花的钱确认为损失。多花的钱可能是因为过于乐观的预测了未来盈利能力，也可能是出现了不希望有的负面事件，或被外面人骗了，甚至因为管理层故意收购空壳公司从上市公司骗钱。
饿事公司决定一次性减值。账上120万元商誉，减值为20万元。减值100万元会减少净利润100万元，当期净利润从去年的接近20亿元，变成了负80亿元。
这下公司市值应该是多少？天知道。市值已经从3000亿元跌下来好多，腰斩腰斩再腰斩，看不到止跌的迹象。饿事老板质押的股票已经快成了废纸，债主已经抓狂。
饿事公司被忍无可忍的债主接管。减值之外，还要关停不赚钱的业务，卖掉一些还有人要的业务还债。肉夹馍和包子铺也在出售计划里。饿事公司又回到那个年利润1万元，市值30万元左右的小公司。
尾声·黄粱梦·没有结束
买了饿事公司的股民，持股这么多年，备受折磨，已经从新股民变成老股民，最后还是万不得已割肉了。当天晚上，老股民吃了一碗面，没有开灯。泪水滴在碗里，是苦涩的。
不过，有时老股民会做梦，梦见自己满仓饿事公司一路从30万元涨到3000万元，自己每个月的工资都加仓买，每天都看到股票账户里的数字在上涨。醒来后，那些快乐日子就消失了，打开股票账户看看，里面还是只有少得可怜的一点血汗钱。
又过了两年，饿事公司换了新的大股东。老股民的手机里跳出一条新闻，新老板决定并购和内生增长双轮驱动。有传闻已经着手做个大并购，如果成功，预计净利润增长速度达到30-50%。老股民关掉新闻，骂一句，“骗我可以，注意次数”。
饿事公司股价经过两个月的缓慢上涨，有一天收盘突然封住涨停。当晚，公告说收购成功了，预计净利润增长是60-100%。第二天股价涨停开盘，中午收盘前，股价一度打开了涨停板。老股民忍不住又冲了进去。收盘后，老股民看着涨停的股价，安慰自己一句，“人要有梦想，万一实现了呢？”
结论
持续并购人为制造高增长，有可能在一定时间维持高估值，给投资者带来无法想象的高回报。但是并购伴随着不断累积的商誉，背后蕴含着风险。并购形成的商业大厦，很难管理得好，而且其中的砖瓦可能质量不佳，最终大概率会坍塌。最后的局面一般都是万变不离其宗：现金流不佳，收购业务不达预期，商誉减值造成利润巨亏，股价暴跌。
下篇文章笔者会用科创板的财务数据评估商誉暴雷风险。请关注道科创专栏。我们一般会在下午16：00-18：00更新文章。
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