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VIP版報告包括：優選篇新債資質分析、定製化新債池、一級發行結果回顧。
核心摘要
覆蓋篇：
【策略研究】新債觀察——第663期覆蓋WIND渠道新債5只，其中產業債2只，城投債3只，發行日為2月10日的5只。
優選篇：
新債團隊通過從興業研究投行俱樂部獲取的信息，優選新債66只。詳情請索取報告：【策略研究】新債優選—第88期。
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一、新債發行結果回顧
今日無新債發行結果回顧：
二、新債研究結果總覽
（1）新債覆蓋
（2）新債優選
數據來源：Wind、各承銷商、興業研究
三、個券研究詳情
最新報告
調整理由：行業下行壓力加大，核心城市銷售回暖力度不足，三四線去化風險上升，行業銷售承壓；房企開發貸、信託融資、境內外債券融資全面受限，政策及窗口指導頻發，企業融資和業務擴張難度上升。
招商局蛇口工業區控股股份有限公司（以下簡稱“公司”或“招商蛇口”）是上市公司（001979.SZ），截至2018年末，招商局集團有限公司直接及通過招商輪船間接持有公司71.3%的股權，並通過招為投資間接持有公司1.1%股權，為公司控股股東及實際控制人，招商局集團系國務院下屬全資子公司。公司原定位為招商局蛇口工業區開發運營主體，後逐步成為綜合園區開發運營商，進行全國佈局。2018年公司主營業務收入構成：社區開發與運營89.1%、園區開發與運營10.2%、郵輪產業建設與運營0.7%；毛利率分別為39.3%、41.6%、34.9%。
核心風險點：
1、行業下行壓力加大，核心城市銷售回暖力度不足，三四線去化風險上升，行業銷售承壓；房企開發貸、信託融資、境內外債券融資全面受限，政策及窗口指導頻發，企業融資和業務擴張難度上升。
公司股東背景較強。公司股東招商局集團有限公司為國務院國資委旗下大型央企，為21家以房地產為主業的央企之一。公司可在業務拓展、項目獲取、資本運營等方面收到股東支持。
公司房地產開發規模大，銷售規模增長迅速，土地資源獲取渠道豐富，土儲規模充足。公司房地產開發銷售主體為招商地產，2016-2018年及2019Q1實現房地產合同銷售金額739.3、1127.8、1705.8和億元，業績增長迅速。公司項目主要佈局華南、華東地區的一二線城市，區位佈局較好，拿地渠道豐富，除招拍掛、聯合拿地、共同開發等模式以外，還通過股東資源注入、產業新城以及國企資源承接等其他方式拓展項目。2016-2018年新增土儲拿地支出分別為885、882、923億元，佔同期銷售金額的119.7%、78.2%、54.1%，2016-2017年拿地規模較大，2018年有所放緩。2018年公司還收購招商漳州78%的股權，獲得正在一級開發及已完成一級開發待實現收益的土地面積1.17萬畝，未來可貢獻較大規模收儲收入，同時為公司二級開發提供潛在低價土儲。
園區開發運營經驗豐富，蛇口自貿區逐步成熟，貢獻穩定收入及現金流；前海片區土地整備及合作開發方案出爐，土地價值大幅提升，未來將逐步實現業績貢獻。公司原定位為招商局蛇口工業區開發運營主體，後逐步成為綜合園區開發運營商，業務涉及特色產業園、大型城市綜合體、商業、辦公、酒店等業態，開發運營經驗豐富，其中深圳蛇口區域已較為成熟，公司正積極進行蛇口模式的異地複製。截至2017年末，公司在蛇口自貿區擁有土地使用權510.7萬平方米，其中蛇口片區219.8萬方、太子灣片區53.3萬方、前海片區237.7萬方。公司將部分園區土地及物業用於出租，截至2018年末，公司可出租土地面積202.8萬方，出租率99%，投資物業可出租面積311.7萬方，出租率83%，2018年實現出租收入24.9億元。此外，公司所持前海片區土地因歷史遺留問題遲遲未開發，2018年12月底，深圳市規土委、前海管理局與招商局集團簽署了土地整備協議以及合資合作協議，前海管理局將收回招商蛇口及招商局集團下屬的前海片區共291.1萬方土地，並變更其功能規劃為經營性用地面積94.4萬方、非經營性用地面積196.7萬方，重估後招商局享有的土地補償價值約432.1億元，由前海管理局向招商蛇口子公司招商馳迪置換價值相等的新規劃下的土地使用權，涉及土地面積42.5萬方（全部為經營性用地）、總建築面積約212.9萬方。土地整備完成後，前海片區土地將由前海管理局與招商蛇口組建合資公司進行共同開發，雙方以所持前海片區土地作價或股權出資，並通過現金對價補足方式實現各持股50%，預計合資合作事項將構成重大資產重組，合資公司擁有的前海片區土地計容面積共497萬方，評估價值約925.3億元，由招商蛇口並表，有望大幅提升公司資產價值，降低負債水平，且對應土地可售貨值超2000億元，未來將逐步貢獻業績。
資產質量佳。截至2018年末，公司總資產4232.2億元，其中，存貨2108.2億元，已完工開發產品佔比10.5%，存貨/預收款項為2.8，項目區位較好，去化壓力不大；其他應收款645.8億元，主要為項目開發往來款，規模與其他應付款相當，資金佔用程度尚可；貨幣資金673.8億元，受限資金100.5億元；投資性房地產398.0億元，採用成本法計量，且物業區位佳，增值空間較大；長期股權投資173.1億元，隨著合作開發項目增加而快速增長。截至2019Q1，公司總資產4416.0億元，資產結構基本保持穩定。隨著前海片區土地整備及合資合作協議落地，未來公司資產價值有望大幅提升。
盈利能力強。受益於業務快速擴張，公司收入及利潤規模實現快速增長，2018年實現營業收入882.8億元，淨利潤194.6億元，同比分別增長16.3%、26.0%。受益於公司項目區位佳，且定位高端，整體盈利水平較好，近年綜合毛利率保持在34%以上，主業利潤率在19%以上，明顯高於同業。非主業利潤主要為權益法核算的長期股權投資及處置項目股權形成的投資收益，2016-2018年投資淨收益分別為42.0、29.1、65.5億元，佔同期營業利潤的25.7%、14.0%、24.6%，波動較大。2018年歸母ROE提升至21.1%，盈利水平較高。
受益於銷售回款大幅增長且聯合營支出減少，2018年現金流情況大幅提升，但未來仍有較大的外部融資需求。2017年公司對聯合營企業的項目墊款由經營活動現金流調整為投資活動現金流，導致當年經營活動現金流淨流出規模縮小為47.1億元，投資活動現金淨流出規模高達326.6億元，籌資活動現金流淨額為337.8億元。2018年自由現金流由負轉正，籌資活動現金流淨額大幅下降至8.5億元，2019年一季度公司經營性往來款淨流出規模較大導致現金流明顯弱化，自由現金流淨流出107.2億元，籌資活動現金流淨額為248.7億元，目前公司在建規模較大，疊加園區開發墊資，預計未來外部融資需求仍然較大。
業務擴張推動債務規模持續增長，目前債務負擔尚可，償債壓力不大。公司近年債務規模持續攀升，截至2018年末，公司總債務1274.2億元，總債務/銷售回款約1.3倍，淨負債率為0.5倍，整體債務負擔尚可；截至2019Q1，公司總債務增長至1386.3億元，淨負債率為0.5倍，短期債務為461.3億元，在手現金523.2億元，且公司銷售業績增長迅速，短期償債壓力不大。
公司融資環境佳。截至2018年底，公司融資結構中銀行貸款、非傳統融資、債券分別佔比79.7%、4.9%、15.4%。截至2018年底，公司共獲得銀行授信1369.2億元，未使用授信額度770.7億元，授信餘額充裕，且歷史借款中信用借款佔比較高，銀行端融資環境較好。2019年以來公司發行多期超短融及公司債，成本較低，債券融資環境好。公司為A股上市公司，控股股東股權未質押，權益融資渠道通暢。截至2018年末，公司受限資產468.4億元，佔總資產的11.1%，且公司資產價值高，進一步抵質押空間大。
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主體覆蓋報告：招商局蛇口工業區控股股份有限公司 20190809
最新報告
福州城市建設投資集團有限公司（以下簡稱“公司”或“福州城投集團”）是福建省福州市市屬大型國有獨資公司。公司大股東和實際控制人均為福州市人民政府國有資產監督管理委員會，持股佔比100%。公司是福州市最重要的基礎設施建設和片區改造主體，基礎設施建設項目資金由市財政全額撥付。公司主營房地產銷售、建築工程、貿易等業務，佔到2018年營業收入的53.43%、40.76%、2.45%。
核心風險點：
1、公司片區改造和房地產開發業務均面臨較大資金壓力。
2、公司有息債務規模較大，短期償債壓力較大。
福州市經濟發展水平高。福州市為福建省省會，2018年實現GDP7856.8億元，經濟總量在省內僅次於泉州市，GDP可比增速為8.6%，人均GDP為10.2萬元，高於全國平均水平。2018年三次產業的比例為6.3:40.8:52.9。地區支柱產業主要為水產、電子信息、機械工業、輕紡、房地產與建材、旅遊。
財政實力強，債務負擔較輕。福州市2018年綜合財力為1784.4億元，一般公共預算收入完成680.4億元；政府性基金收入完成1045.5億元。政府財政收支平衡率為73.68%，財政自給程度尚可；根據官方公佈的數據，福建省福州市2018年地方政府債務餘額為858.89億元，地方政府債務率為48.1%。2017年發債融資平臺有息債務與綜合財力之比為33.3%，整體來看債務負擔較輕。
土地成交量增加，成交價格下滑。福州市2018年成交土地276宗，建築用地面積1289.80萬平方米，同比增加40.37%；住宅用地成交土地均價16723.73元/平方米，同比下滑2.65%，商業用地成交土地均價3442.40元/平方米，同比下滑44.65%。
片區改造業務面臨較大資金壓力。公司項目建設分為市政基礎設施建設和片區綜合改造業務兩種模式。市政基礎設施建設方面，主要從事橋樑、道路、隧道及配套設施等市政基礎設施建設，由政府委託公司建設，項目建設資金均由福州市財政全額撥付，公司按項目成本的3%收取代建管理費。截至2019年3月末，在建項目合計169項，計劃總投資857.03億元，尚需投資545.33億元。片區改造方面，公司受福州市政府委託對相關片區進行土地一級開發，項目資金全部自籌，片區土地出讓後，政府按開發成本的108%返還給公司，公司將開發成本的8%確認為開發收益，並計入“其他收益”。截至2019年3月底，公司主要片區改造項目總投資1101.23億元，已完成投資601.39億元，尚需投資499.84億元，面臨較大資金壓力。
房地產業務為收入的主要來源，同樣面臨較大資金壓力。公司子公司福州建總和福州建發均涉及公司房地產銷售板塊業務，主要以福州建發為主。房地產開發分為商品房開發和保障房開發。2016-2018年，該板塊營業收入分別為40.34億元、70.33億元和95.12億元，毛利率分別為18.54%、16.21%和9.30%。截至2019年3月底，公司在建商品房項目尚需投資6. 05億元。擬建商品房項目預計總投資66. 96億元。截至2019年3月底，保障房項目總投資280.68億元，已投資157.75億元，尚需投資122.93億元，資金需求較大。
工程施工業務收入增長，但毛利率降低，總體上行業競爭激烈。工程施工業務方面，2016-2018年，公司分別實現收入28.52億元、69.07億元和72.58億元，收入規模逐年增加，但毛利率呈下降趨勢，分別為5.91%、4.64%和4.89%，主要是由於行業集中度低、競爭激烈所致。
公司地位突出，政府支持力度很大。公司是福州市最重要的基礎設施建設主體，承擔較多公益性職能，政府支持力度很大。業務支持方面，公司每年均收到較大規模片區改造收益，2016-2018年分別為6.53億元、4.15億元和7.08億元；資金方面，市財政每年向公司撥付一定金額財政撥款，計入“資本公積”，2016-2018年，公司資本公積分別增加57.23億元、121.91億元和65.05億元。
公益性項目成本佔比較高，資產流動性較弱。截至2018年末，公司資產總計1595.93億元，資產規模較大。資產主要構成為：存貨（503.58億元）、其他非流動資產（670.89億元）、其他應收款（161.30億元）。存貨主要為開發成本和開發產品，近年來持續增長，主要為未結轉的建成及在建的保障房開發成本增加所致。其他非流動資產主要為公司代建的市政道路、橋樑工程以及片區綜合改造項目工程等。其他應收款主要為京東方科技集團股份有限公司的無息借款76.00億元（賬齡2-3年）以及和福清市財政局往來款66.96億元，對資金佔用較多。
截至2019Q3，公司總資產1635.1億元，貨幣資金減少20.3億元，其他應收款增加至185.3億元，資產結構無重大變化，流動性仍較弱。
公司有息債務規模較大，短期償債壓力較大。2016-2019Q3，公司資產負債率分別為52.91%、46.57%、46.66%、49.28%，全部債務資本化率分別為42.05%、35.88%、34.44%、37.84%，負債率較合理，但有息債務規模較大。截至2019Q3，公司有息債務504.8億元。短期償債能力方面，近三年一期公司賬面貨幣資金持續減少，截至2019Q3，貨幣資金賬面餘額為54.71億元，短期有息債務106.47億元，對短債覆蓋比率為0.51，保障程度較低，短債壓力較大。
現金流承壓，貨幣資金持續減少，未來面臨較大融資需求。2016-2018年，公司收現比分別為133.4%、92.02%、93.89%，收現情況良好。同期，公司經營活動淨現金流分別為-73.98億元、-14.77億元、-49.9億元，投資活動淨現金流分別為-95.87億元、-3.55億元、2.57億元；截至2019Q3，公司當年自由現金流淨流量-61.2億元；整體上看，近年來公司自由現金流淨流出較多，貨幣資金持續減少，未來債務週轉及項目建設都將面臨較大籌資需求。
融資渠道較通暢。 截至2019年6月末，公司共獲得銀行授信額度911.3億元，未使用額度538.2億元。
或有風險可控。截至2018年末，公司對外擔保總額為29.54億元，主要為對當地國有企業擔保，另對民企科力視材料科技有限公司擔保2億元，規模不大，或有風險可控。
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主體覆蓋報告：福州城市建設投資集團有限公司 20191115
最新報告
北京天恆置業集團有限公司（以下簡稱“公司”）為北京市西城區重要的棚戶區改造及土地一級開發投資建設主體，控股股東及實控人為北京市西城區國資委（持股100%）。公司主要公益性項目回款方為北京市西城區政府。公司主業包括房屋銷售、商品銷售兩大主要板塊，分別佔2018年營收比重為81.79%、4.80%。
核心風險點：
1、公司有息債務規模較大，債務負擔重；
2、公益性房地產項目面臨較大資金壓力。
北京市西城區經濟發展水平很高。2018年，北京市西城區實現地區生產總值4243.9億元，比上年增長6.5%，其中，第二產業實現增加值372.9億元，比上年增長10.0%；第三產業實現增加值3871.0億元，比上年增長6.1%，佔地區生產總值的比重達到91.2%。人均GDP為35.38萬元，經濟發展水平很高。地區支柱產業主要為金融業。
財政實力強，隱性債務負擔偏重。北京市西城區2018年綜合財力估算為478.68億元，一般公共預算收入完成430.85億元；政府性基金收入完成16.01億元。政府財政自給程度較高。根據官方公佈的數據，北京市西城區2017年地方政府債務餘額為0.36億元，發債融資平臺有息債務與綜合財力之比為232.5%，隱性債務負擔偏重。
房地產銷售前景較好，板塊收入持續性較高。公司商品房開發業務主要佈局集中在北京，銷售前景較好。2018年公司房地產簽約銷售金額持續增長至172億元，簽約銷售面積33.43萬平方米，簽約銷售均價大幅上漲至5. 15萬元。同比增長76.82%，主要系當年簽約地段、戶型差異所致。截至2018 年底，公司主要項目尚有可售面積65.81 萬平方米，可支撐未來一段時間銷售需求；在建項目預計總投資283.70 億元，已完成投資156.38 億元。
棚戶區改造在建項目面臨較大資金壓力。棚戶區改造定向安置房項目模式為：政府出一定比例的資本金，公司籌集剩餘資金，資金平衡依靠增量安置房和配套商業運營實現。截至2018 年底，公司在建項目計劃總投資367.39 億元（其中政府出資60.29 億元已全部到位，佔總投資的比例為16.41%），已完成投資180.51 億元。預計未來仍需投資資金186.51 億元，資金需求較大。保障房項目方面，2018年公司無新增項目，在建項目仍為“房山區長陽站7號地西城區舊城保護定向安置房”（以下簡稱“長陽項目”）。截至2018年底，長陽項目計劃總投資41.22億元，累計投資額38.95億元； 累計銷售總額21.95億元，已全部回款，房屋已基本完成銷售，剩餘0.285萬平方米房源等待政府配售。
土地出讓受限，2018年土地一級開發仍未貢獻收入。土地一級開發業務主要是危舊房改造及道路拆遷等項目的土地徵收、拆遷及平整工作，土地開發完畢後由政府收儲，並按照成本加成8%-15%向公司支付回購資金。受北京市土地政策影響，公司整理的土地均處於限制出讓區域，尚未達到確認收入的條件，2018年公司無土地一級開發收入。
資產以存貨和其他應收款為主，流動性較弱。截至2018年末，公司資產總計703.39億元，主要構成為：存貨（299.31億元）、其他應收款（250.81億元）、貨幣資金（68.86億元）。存貨主要為開發產品及開發成本，其他應收款主要是墊付拆遷款和土地競拍保證金等，整體流動性較弱。截至2019Q3，公司總資產732.65億元，無重大變化。
主業盈利尚可，但對房地產業務依賴度較高，易產生波動。2016-2018年公司營業收入分別為66.65億元、44.63億元、75.4億元，收入主要來自房地產業務，具有一定盈利能力，同期主業利潤分別為2.07億元、2.85億元、4. 61億元。同期淨利潤分別為2.5億元、4億元、3.3億元，主要來自主業利潤，投資收益對利潤有一定補充效果。
公司債務負擔較重，但貨幣資金較為充裕，短債壓力不大。最近三年及2019Q3，公司資產負債率分別為77.26%、81.09%、74.09%、71.72%，全部債務資本化率分別為73.24%、77.79%、70.34%、67.77%，負債率較高，債務負擔較重。截至2019Q3，公司有息債務435.66億元，短期有息債務70.03億元，貨幣資金比短期債務為1.38，短期償債壓力不大。
往來款淨流出較多，經營性現金流表現情況不佳。2016-2018年及2019Q3，公司收現比分別為85.56%、134.23%、61.72%、135.01%，收現情況不穩定。同期，公司經營活動淨現金流分別為-57.6億元、-19.1億元、-35.58億元、10.14億元，投資活動淨現金流分別為-3.59億元、-66.01億元、-1.01億元、5.28億元；整體上看，公司近年往來款支出規模較大，自由現金流持續淨流出，持續消耗賬面資金，未來或面臨一定融資需求。
融資能力較強。截至2019 年6 月底，公司共獲得銀行授信額度444.70億元，未使用額度180.97 億元，備用流動性充足；2019年6月末，公司受限資產142.14億元，受限比率一般。
存在或有風險。截至2019 年6 月底，公司對外擔保金額23.58億元，擔保比率12.79%，為對北京悅恆置業有限公司和北京厚泰房地產開發有限公司提供的信用擔保，被擔保企業目前正常經營。
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主體覆蓋報告：北京天恆置業集團有限公司 20191127
最新報告
青島國信發展(集團)有限責任公司（以下簡稱“公司”）為青島市最大的國有綜合性投資公司，控股股東和實際控制人均為青島市國資委（持股100%）。公司主要項目回款方為青島市政府。公司主業分為證券處置、交通運輸、商品房銷售、體育業四大板塊，佔2018年營收比重為45.3%、17.3%、9.0%、2.3%。
核心風險點：
公司負債率偏高，有息債務規模大。
公司淨利潤對投資收益依賴較高，易產生波動。
青島市經濟發展水平高。青島市為山東省地級市，2018年實現GDP12001.50億元，經濟規模在山東省內排名第一，GDP可比增速為7.4%，人均GDP為12.85萬元，遠高於全國平均水平。2018年三次產業的比例為3.2:40.4:56.4。地區支柱產業主要為家電電子、石化化工、紡織服裝、食品飲料、機械鋼鐵、汽車機車、船舶海洋工程。
青島市財政實力強，債務負擔一般。山東省青島市2018年綜合財力為2300.22億元，一般公共預算收入完成1231.90億元，其中稅收收入905.86億元，佔比73.5%，收入質量較高。政府性基金收入完成885.52億元，同比大幅增長65.7%。財政收支平衡率為78.9%，財政自給程度一般。2018年末，地方政府債務餘額1272.4億元，政府債務率為55.3%，2017年末發債融資平臺有息債務與綜合財力之比為96.2%，整體債務負擔一般。
城市交通板塊業務公益性較強，政府補貼力度很大。 公司是青島市最大的國有綜合性投資公司，承擔了青島市隧道交通等基礎產業投資建設，公司的隧道交通業務在青島市佔有壟斷地位。公司城市交通板塊主要為膠州灣海底隧道投資建設和管理運營，青島膠州灣海底隧道總投資32.98億元，公司經營期限25年，2016-2018年，公司分別實現通行費收入1.81億元、2.10億元、2.3億元，並分別收到補貼4.46億元、4.84億元、5.43億元。
土地開發業務規模較小，不確定性較大。土地一級開發由子公司藍谷公司負責，主要為青島藍色硅谷核心區指定地塊的土地一級開發業務，藍谷公司與青島藍色硅谷核心區管理委員會簽署土地一級開發協議書，由管委會按成本加成8%作為代建管理費，土地開發規模相對較小。2017年以及2018年，公司未實現一級開發收入。
房地產項目去化情況較好，是收入的主要來源。公司房地產開發經營板塊主要涉及商品房開發及配套廉租房建設，房地產開發主要集中在青島市和周邊地區，預售項目均價較高，去化情況較好。2016-2018年，公司分別結轉銷售收入7.17億元、6.64億元、4.03億元。截至2018年末，公司在建項目4個，計劃投資合計209.78億元，業務收入具有一定可持續性。截至2018年底，公司房地產二級開發業務儲備土地全部位於青島市及周邊，地理位置較好，土地儲備面積合計為22.51萬平方米，規模不大。
股票投資業務風險較大；股權投資質量較高，投資收益較為穩定。公司金融投資板塊業務主要包括證券處置和直接投資業務。證券處置主要為二級市場股票投資，2016-2018年分別實現股票投資收入9.54億元、15.94億、20.36億元，收入增長，但此部分投資受市場行情影響較大，投資風險較大。直接投資業務方面，公司參股了銀行、基金、信託等多家金融機構，投資分紅情況較好，2016-2018年，公司分別取得投資分紅5.23億元、4.68億元、3.72億元。截至2019年6月末，公司主要持有青島農村商業銀行股份有限公司9%股份、青島銀行股份有限公司13.38%股份、陸家嘴國際信託有限公司28.39%股份、泰信基金管理有限公司25%股份、青島國信招商創業投資基金合夥企業31.90%股份。
主業盈利能力弱。2016-2018年，公司營業收入分別為13.11億元、17.67億元、17.01億元，因證券處置業務規模提升，公司收入規模整體呈增長態勢。2016-2018年主業利潤分別為-9.38億元、-5.22億元、-10.71億元，公司主業公益性強，盈利能力弱，主業利潤持續為負。2016-2018年公司淨利潤分別為6.59億元、7.29億元、7.01億元，淨利潤主要來源於政府補貼及投資收益。2019年前三季度，公司營收12.3億元；同比主業利潤-9.8億元，依然為負；淨利潤1.65億元，同比增長20.2%。
政府支持力度較大。公司是青島市最大的國有綜合性投資公司，資產規模較大，承擔了青島市部分公益性職能，地位較突出，受到政府在政策和資金上大力支持，每年都收到較大規模的財政補助。
金融資產規模較大，資產流動性較強。截至2019H1，公司資產總計684.3億元，主要構成為：可供出售金融資產（142.5億元）、固定資產（125.2億元）、其他流動資產（43.4億元）、長期股權投資（65.7億元）、無形資產（52.5億元）、存貨（42.3億元）。可供出售金融資產主要為公司參與二級市場股票投資、參與上市公司股票定向增發、或者投資參與資管計劃或信託計劃等資產產品；固定資產主要為隧道工程、紅島會展項目和房屋及建築物；其他流動資產主要為持有的理財產品；長期股權投資主要為公司對青島農村商業銀行股份有限公司和陸家嘴國際信託有限公司的股權投資；無形資產主要為土地使用權。
公司債務負擔偏重，短期償債壓力不大。2017-2019Q3，公司帶息債務規模分別為300.7億元、315.2億元、331.0億元，債務規模較為穩定。2017-2019Q3，公司資產負債率分別為62.1%、60.77%、61.02%，同期全部債務資本化率分別為59.29%、55.75%、55.17%，整體債務負擔偏重。短期償債方面，截至2019Q3，貨幣資金賬面餘額為38.26億元，對短債覆蓋比率為0.5，保障程度略低，但公司可供出售金融資產較大，公司實際短期償債壓力不大。
公司對外部融資渠道依賴程度較高。公司2016-2018年收現比分別為74.42%、107.66%、90.34%，收現能力尚可。2016-2018年經營活動現金流淨額分別為4.86億元、6.2億元、-11.74億元，受往來款流入流出影響較大。2016-2018年投資活動現金流淨額分別為-39.69億元、-86.84億元、-47.38億元，投資支出主要為投資信託、理財產品及股票等。整體來看，公司現金流呈淨流出狀態，對外部融資依賴程度較高。
授信渠道通暢。公司融資渠道以銀行借款和發行債券為主，截至2019年6月末，公司獲銀行授信929.3億元，未使用授信額度為839.7億元，備用流動性充足；截至2019年6月末，受限資產為59.3億元，佔總資產比重不高。
或有風險可控。截至2019年6月末，公司對外擔保餘額為6.92億元，考慮到擔保規模小，或有風險可控。
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主體覆蓋報告：青島國信發展(集團)有限責任公司 20191118
最新報告
成都香城投資集團有限公司（以下簡稱“公司”或“香投集團”），大股東和實控人均為成都市新都區國有資產監督管理和金融工作局，持股佔比100%。公司是成都市新都區唯一的基礎設施建設運營主體，業務公益性很強，收入主要來自代建項目收入，2018年代建項目收入佔比為93.15%。
核心風險點：
1、公司債務負擔較重，短債規模較大，面臨一定短債壓力。
2、公司收現情況較差，現金流承壓，對外部融資依賴程度較高。
新都區經濟發展水平較高。成都市為四川省省會、副省級城市，是西部地區重要的中心城市，2018年實現GDP15342.8億元，是全國少數幾個規模超萬億地級市之一，GDP可比增速為8.0%，人均GDP9.4萬元，經濟發展水平高。新都區為成都市北部城區，2018年實現GDP799.20億元，GDP可比增速為8.9%。人均GDP為8.85萬元，高於全國平均水平。2018年三次產業的比例為3.7:57.9:38.4。地區支柱產業為機械、電子、食品、醫藥、傢俱。
財政實力一般，債務負擔較重。新都區2018年綜合財力為138.1億元，一般公共預算收入完成61.0億元，政府性基金收入完成63.5億元。當年一般公共預算支出84.4億元，政府財政收支平衡率為72.3%，財政自給程度較高；債務方面，新都區2018年地方政府直接債務餘額為68.6億元，地方政府債務率為49.7%，2018年末發債融資平臺有息債務與綜合財力之比為253.64%，整體來看債務負擔較重。
基建業務區域專營性強，但回款較為滯後，在建及擬建項目面臨較大資金壓力。公司是新都區唯一的基礎設施建設主體，主要負責保障房建設、拆遷安置及基礎設施建設，具體業務的實施由下屬子公司負責。公司早期業務模式為BT模式，截至2018年末已基本完成結算，在建項目1個，總投資10.2億元，已投資6.86億元。近年來，公司基建業務模式均為代建模式，與新都區城鄉建設局等政府部門簽訂代建協議，完工結算後按成本加成10%-12%管理費確認收入。此外，公司還承接區內土地拆遷安置補償項目，負責自籌資金進行建設，政府先行支付總價款5%的前期實施資金，剩餘部分分2 年支付。2016-2018年，公司分別實現代建收入3.68億元、72.81億元和57.85億元，分別收到回款14.84億元、14.41億元和21.01億元，回款較為滯後。截至2019年3月末，公司主要在建項目計劃投資110.45億元，已投資58.32億元，擬建項目計劃投資89.58億元，未來仍面臨較大資金壓力。
經營性業務規模較小。公司經營性業務主要包括公交運營、糧食貿易和租賃業務。公司是新都區主要的公交運營主體，2016-2018年公司運輸服務收入分別為0.69 億元、0.70 億元、0.74億元。公司糧食貿易業務範圍主要為省內，2016-2018年收入分別為1.83億元、1.14億元、0.63億元，收入持續減少，毛利率很低。公司租賃業務主要將自建及政府劃入的商鋪、廠房、寫字樓等資產對外出租，2016-2018年收入分別為1.72億元、4.43億元、2.71億元，毛利率較高，對主業利潤有小幅補充。
公司地位突出，政府支持力度很大。公司是新都區唯一的基礎設施建設主體，業務公益性較強，政府支持力度很大。2017-2018年及2019年第一季度，新都區國資金融局以貨幣資金方式向公司分別出資5.00億元、6.00億元、5.00億元。此外，新都區委及區政府計劃在未來五年內，將不低於新都區土地出讓收入的20%、不低於一般公共預算收入增量的20%作為註冊資本穩定注入公司。2017年以來，新都區國資委先後向公司劃轉7家區屬國有企業，合計增加公司資本公積219.11億元；2018年，新都區國資金融局將部分管網資產劃入公司，增加公司資本公積16.11億元。財政補貼方面，2016-2018年，公司分別獲得補貼8.52億元、11.73億元和5.69億元。
主業持續虧損，對政府補貼較為依賴。2016-2018年公司營業收入分別為38.68億元、80.32億元、50.04億元，收入主要來自代建業務，毛利率不高，且受期間費用侵蝕，主業持續虧損；同期主業利潤分別為-5.48億元、-10.66億元、-3.14億元。同期淨利潤分別為2.59億元、2.27億元、0.7億元，主要來自財政補貼。
資產以政府欠款、代建項目和土地為主，流動性較弱。截至2018年末，公司總資產673.12億元，流動資產佔比86.37%。公司資產中主要包含貨幣資金5.06%、應收賬款22.97%、其他應收款15.72%、存貨42.13%。截至2018年末，公司賬面貨幣資金34.05億元，包含受限資金9.32億元；應收賬款154.59億元，同比增長29.70%，主要為應收新都區政府單位代建款項，對公司資金形成長期佔用；其他應收款106.03億元，同比增長19.18%，主要為與新都區政府單位、關聯方和其他國有企業的往來款以及應收新都區財政局的利息補貼款，回收風險不大，但回收時間不確定；存貨283.58億元，同比增長19.97%，主要包括代建項目（48.49%）、待開發土地（42.69%）和開發成本（5.74%），其中待開發土地賬面價值136.04億元，抵押受限比率42.45%，土地出讓受當地政府出讓計劃等因素影響，實際變現能力存在一定的不確定性。截至2019Q3，公司總資產729.52億元，應收賬款和其他應收款均有小幅增長。
債務負擔較重，面臨一定短債壓力。2016-2019Q3，公司資產負債率分別為57.19%、59.71%、60.65%、62.86%，全部債務資本化率分別為44.14%、56.03%、56.94%、56.64%，負債率尚可。截至2019Q3，公司有息債務353.94億元，債務負擔較重，短期有息債務126.33億元，貨幣資金比短期債務為0.29，覆蓋程度較低，面臨一定短期償債壓力。
收現情況較差，現金流承壓，對外部融資依賴程度較高。2016-2018年，公司收現比分別為49.28%、23.38%、38.41%，收現情況較差。同期，公司經營活動淨現金流分別為-26.09億元、-29.98億元、-13.02億元，投資活動淨現金流分別為-19.79億元、-6.34億元、17.78億元；截至2019Q3，公司當年自由現金流淨流量-19.58億元；整體上看，公司近年基建業務墊資較多，政府回款滯後，自由現金流淨流出量較大，資金缺口對外部融資依賴程度較高，籌資現金流持續流入並推高公司負債水平，未來預計現金流仍將承壓。
融資能力一般。截至2019年3月末，公司共獲得銀行授信額度259.75億元，尚未使用43.07億元，備用流動性尚可；同期末，公司受限資產107.28億元，主要為應收賬款21.79億元和土地使用權77.90億元，受限比率尚可。
或有風險可控。截至2019年3月末，公司對外擔保14.87億元，擔保比率5.56%，擔保對象主要為成都市國有企業，或有風險可控。
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主體覆蓋報告：成都香城投資集團有限公司 20191228
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