前期我们了解了期权常见的风险参数：Delta，Gamma，Theta等，今天我们来谈谈期权最后一个重要的希腊字母风险参数：Vega。常见希腊字母还有Rho期权利率的敏感度，但由于利率影响相对标的价格变动非常有限，所以多数投资者重点关注Delta，Gamma。
那么希腊字母Vega是什么呢？Vega标准定义为标的波动率变动一单位，相应的期权权利金的变化量（在其它变量恒定状态下），即期权价格对波动率变动的偏导数。
相对于传统投资，面对标的涨跌的不确定，期权投资者面临的一个最大的困境在于：如果标的价格没有发生变动（横盘）即标的波动率降低，期权没能进入实值，买入期权投资者持仓照样全部归零。故投资者需要一个期权波动率风险的仪表盘以判断持仓风险。学者们创造了对应风险的希腊字母：Vega来描述期权权利金对于波动率变化的敏感度，通过BSM期权定价模型求对波动率的一阶偏导数而得到Vega。
实际投资中，期权价格的变化受多重因素的影响：标的价格的变化风险（Delta），Delta变化速度（Gamma），期权随着时间流逝风险（Theta）以及今天我们要谈到的波动率变化的影响（Vega）。其它高阶序列风险指标：期权价格相较于利率风险（Rho），Vega变化速率（Vomma）等影响较小。而常见交易软件也仅仅给出以下五组常用的风险希腊字母：
图1： 上证50ETF期权2019年9月2900认沽期权风险报价图 来源：东方财富通
以图1中的2019年9月2900认沽期权为例，软件给出持有/买入期权方的Vega，其报价为0.3131，投资者可以解读为：标的上证50ETF的波动率每上升一单位，其它变量恒定的情况下该期权的权利金应上涨0.3131单位。类似的解读其Delta：上证50ETF在其它变量恒定的情况下，标的物价格每上涨一个单位9月2900认沽期权对应下跌0.4593单位。由于Vega和Delta一样只能衡量短期内，其它变量不变情况下期权权利金的变动量，且期权权利金本身有限，故我们不能简单的认为如果标的物上涨一元：1*10,000元，那么该认沽合约应下跌-0.4500*10,000元（此时该认沽期权早已基本跌完，且Delta本身也是一个变量，故不可能出现下跌0.45的情况）。同样投资者不能通过Vega来精确计算期权权利金，投资者可以分析自己持仓的总Vega大小来评估期权组合：即持有组合的Vega过大，组合受波动率不利变化影响越大。
以上证50ETF9月认购3000期权Vega为例：
图2： 上证50ETF期权2019年9月认购3000Vega 数据来源：上交所官网期权风险指标
我们发现9月3000认购期权的Vega本身是不断变化的，在上市初期，该期权Vega非常大，意味着其权利金受波动率影响较大，而随着到期时间的临近，期权的Vega迅速下行，逐渐跌为0。
BSM模型 Vega
交易软件中期权Vega通过BSM模型计算得出，Vega为期权权利金的一阶波动率偏导数，同Gamma风险一样，认购认沽期权的Vega相同。
图3：BSM期权Vega
通常情况下，Vega越小，波动率的变化对期权价格的影响也就越小，通过BSM 公式提供的 Vega可见，Vega受标的物价格（影响期权价值度）和期权到期时间较大，例如到期时间较远，Vega可以变得非常大。
Vega的变化维度
- 1期权到期时间
到期时间对Vega的影响为：较短到期日的期权Vega较小，而较长到期日的期权Vega较大 ，其特性类似Gamma。我们将列举三组同行权价不同到期时间的期权的Vega， 9月认购3000，10月认购3000和12月认购3000为例：
图4：上证50ETF9月，10月，12月3000认购期权Vega 数据来源： 上交所官网期权风险指标
由图4，同为3000行权价的认购期权官方Vega指标，12月Vega>10月Vega>9月Vega，久期期权权利金受波动率影响较大，而短期期权受波动率影响较小。假设市场出现期权买入投资者不愿意看到的“降波”横盘情况，买入长期期权的投资者亏损较大。选择买入长期期权的投资者须注意波动指数的运动状况，避免在波指较高的情况下买入期权，遭受降波带来的亏损。
- 2期权价值度（Moneyness）
- 2.1 期权价值度为期权行权价偏离标的价格幅度
对于认购期权来说，实值ITM （标的价格S>行权价K），平值ATM（S≈K），虚值OTM （S 对于认沽期权来说，实值ITM （标的价格SK）。 同行权价，同到期时间的认购，认沽期权Vega相同。 以2019年九月期权为例，认购3400一直处于深度虚值，认购2400一直处于深度实值，而认购2900一直在平值合约附近摆动，下面我们参照这三组价值度合约来观测Vega的变化维度。
图5：上证50ETF9月2400,2900,3200认购期权Vega 数据来源： 上交所官网期权风险指标
图5给出的三组同到期时间期权，实值ITM，虚值OTM，平值ATM期权Vega，从价值度层面，平值期权受波动率影响最大，拥有最大的Vega。而远离平值的实值和虚值期权受波动率影响较小。
长期深度实值ITM期权由于其价外价值较小，受波动率影响较小，然而深度实值期权需要较大的权利金投入，丧失了高杠杆优势，需要投资者权衡二者利弊。
- 2.2 虚拟期权，假设标的价格发生不同变动情况下Vega
我们构建一张虚拟2900认购期权，设定标的价格不同，而其它因素恒定，得到其不同价值度状态下的Vega。
图6：虚拟2900认购期权，不同标的状态下Vega
图6构建了一组行权价2900，到期时间90天，波动率水平20%，无风险利率1.5%状态下的虚拟期权。与图5类似，在其它变量恒定情况下，接近中心位置的平值ATM期权的Vega最大，深度虚值，实值期权Vega接近于0。
同样通过以上Vega特性，如果投资者想要收割降波收益，强烈预期到标的物会横盘，优选卖出久期平值期权或平值期权组合（例如卖出平值的跨式Straddle组合）。波动率如期降低后，投资者将会在同样投入卖出保证金的前提下收取最大的降波收益。同时投资者应该规避深度实值期权，因为其本身实值价值非常高，受波动率变化影响极小，即便出现了如期的波动率降低，卖出此类期权无法有效收割降波收益。
- 3不同波动率状态下期权Vega
图7：虚拟2900认购期权，不同波动率水平下Vega
图7构建了一组行权价2900，到期时间90天，标的价格2900的平值期权，在不同市场波动率水平之下（10%~100%）的Vega。我们发现不论市场的实际波动率（或VIX）如何，平值期权Vega类似，波动率水平对期权本身对波动率的敏感度Vega影响不大。
如何Vega对冲？
投资买入期权后获取+Vega，标的波动的增大将会积极影响投资者的仓位，增厚投资者收益，与Gamma类似，净买入期权投资者无需担心正向Vega，即波动升高风险。而Vega风险是净卖出期权投资者的主要风险之一，Vega反应投资收割降波收益的速度。
买入期权，相当于做多波动率获取+Vega，买入后投资者期望标的朝投资者预判的方向运动。而卖出期权的空头投资者，相当于做空波动率获得-Vega，其寄希望于标的波动率降低，横盘Vega可以大幅收取权利金。
多头投资者，理论潜在收益：无穷（假设波动率能上涨到无穷大），标的产生预期的波动增大，获利，波动降低亏损权利金。
空头投资者，最大收益仅限于收取到权利金本身，理论最大亏损：无穷大（认购）或很大（认沽）。
错误的选择期权，可能会导致在对市场预期正确的情况下，期权组合依然归零，此处就是Vega在降波过程中作怪了……
例如在2015年股灾之时，市场的隐含波动率已然上升到了50%以上，此时，很多久期期权非常昂贵，此时投资者如果继续在八月看空，可以通过行权价和到期时间两个维度进行选择：
（1）选择8月到期的当月期权，或者12月到期的久期期权（当月期权权利金较为便宜）。
（2）选择较高行权价的实值认沽期权，付出权利金较高，选择较低行权价的虚值期权，付出权利金较低。
某投资者继续看空，选择久期期权2015年12月1800认沽，虽然当时的1800认沽是虚值期权，但鉴于波动率水平，付出的权利金接近标的价格的1/10！仍然非常昂贵。即使如投资者预期，标的下跌，但标的必须下跌10%以上，投资者才能弥补权利金成本获取净收益。结果随后市场横盘反弹，降波双杀，买入久期期权的投资者吞下了归零的恶果。
图8：上证50ETF2015年12月1800认沽期权 图片来源： Wind终端
如果我们结合当时的期权Vega和波动率水平考虑买入认沽做空决策：
图9：上证50ETF2015年12月1800认沽期权 Vega和中国波指
由于15年上交所没有发布官方波指，笔者按照CBOE VIX标准构建了上证50波指，我们发现2015年8月波指已经跳升至惊人的80%！此时如果依旧买入认沽期权，寄希望于波动率升高是非常不现实的，虽然历史上CBOE VIX在2008年创出120%的惊人高位…… 但连续千股跌停还能继续延续向下波动么？参考图9，我们能发现Vega像一把小刀片，随着降波效应和时间流逝，一刀一刀的慢慢割光了投资者付出的高昂权利金！
而另一位小哥，聪明的选择了8月当月到期的近期认沽期权用以做空或者对冲，结果小哥没有遇到降波并喜提“28倍锦鲤”一条：
图10：上证50ETF2015年8月2500认沽期权走势 图片来源：Wind终端
Vega总结
- Vega衡量期权权利金对波动率变化的敏感程度。
- 期权净买入投资者必须密切结合市场波动率和Vega关注投资组合。
- 期权净卖出投资者，考虑卖出期权收割降波收益，也需要谨慎选择正确的行权价，拥有足够波动率回馈度Vega的期权。
- 其它参数一致情况下，平值期权的Vega最大，受波动率影响最大。
- 其它参数一致情况下，同行权价，久期期权的Vega最大，受波动率影响最大。
- Vega作为波动率维度投资者组合的最重要参数：-Vega投资降波，+Vega投资升波。
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