天齊鋰業：從業績、產能、成本看，是否已到三重底部？（新能源篇2）
一、業績底部？
天齊鋰業處於鋰電池行業的最上游。業務包括：開採和加工鋰礦；生產鋰化合物，主要是用於鋰電池的碳酸鋰和氫氧化鋰。
做大規模才能生存和發展，天齊通過不斷的收購，成為了與美國雅寶、SQM齊名的鋰業三巨頭，但業績也因此受到巨大的拖累。
12月18日天齊鋰業停牌開始配股。每10股配售3股，配股價格為8.75元/股，預計融資30多億。
天齊鋰業非常缺錢，巨大的負債來自於收購。2018年5月，以65美元/股，收購了SQM公司23.77%股權。（SQM目前的股價在25元左右，跌幅大概60%）
公司於2018年12月5日完成了SQM股權的交割，35億美元的收購借款中的23億美元的還款期限為1+1，應於2020年12月償還；其餘12億美元還款期限為3+1+1，應於2023年12月償還。
自2018年4季度起，公司的財務費用大幅攀升，2019年前三季度公司財務費用達到16.5億元，與18年同期相比增加14億元。預計全年財務費用超過20億元，歸母淨利潤從2018年三季度16.89億元，下降至今年同期的1.39億元（扣除了利息10億）。
天齊採用了配股、可轉債（募資不超過50億）、港股上市（融資大約50億），有望募集170億償還兩年期的23億美元的債務。
假設所有債務利率相近，2020年的這部分債務得到償還後，公司的財務費用有望減少10.8億元左右。
同時，公司的經營性現金流還較好，可通過淨現金流入償還剩餘貸款。公司2019年前三季度經營性現金流為13.84億元，全年有望達到18.5億元。5年經營性淨現金流與有望達到92.5億元。
隨著泰利森二期項目和奎納納項目一期投產，公司資源和冶煉加工產能雙雙放量，公司的經營性現金流有望繼續提升。
由此推算，從2020年起，公司在財務方面，或會逐步改善。19年底配股完成，2020年底償還完一期的借款，2023年全部償還235.64億元債務，公司財務費用有望降低16億元。
二、產能底？
在昨天贛鋒鋰業的文章裡，我們說——贛鋒的氫氧化鋰和金屬鋰的毛利率穩定在40-50%，碳酸鋰相比毛利稍微低一點。氫氧化鋰和金屬鋰只要是出貨量大，利潤就會很快上升。
天齊鋰業的毛利率高於贛鋒鋰業。最高點在2016-2017年的70%，回落到2019Q3的50%-60%之間。
只要公司產能釋放，業績會有表現。天齊在繼續擴充產能。今年國內產能大約在4萬噸，明年產能有望翻倍。
奎納納基地一期2.4萬噸氫氧化鋰生產基地已經建成，供貨協議已經覆蓋奎納納產量的50%。
隨著奎納納二期和遂寧基地的建設，公司產能有望從4萬噸提升至10.8萬噸。SQM在Atacama鹽湖有望於2021年形成12萬噸產能。
三、需求底？
除了昨天文章講的未來幾年新能源車的需求和5G手機帶來的需求，從電池企業來看，電池廠已經開始了迎接純電動汽車擴張的準備，還在擴張。
2020年LG化學規劃電池產能68GWH，21年有望突破100GWH（需求約6.35萬噸LCE）；
根據CATL的公告統計，截至2022年其電池產能有望達到135GWH（需求約8.57萬噸LCE），2024年有望達到229GWH（需求約13.77萬噸LCE）。
另外，供需之間的不匹配會縮小。預計2020年全球鋰資源過剩9萬噸左右，相比19年的過剩12萬噸，得到邊際改善。
四、成本優勢
2018年初國內電池級碳酸鋰、氫氧化鋰價格在17萬元和15萬元左右，至2019年12月初已回落至5.5萬元和6萬元附近。
而2014年碳酸鋰價格上漲前的價格便在4萬元左右，如今市場價格已經越來越接近成本區域。
如果價格繼續下跌，將觸發嚴重的供給收縮行為，小廠倒閉、供給減少，行業加速洗牌，反而或將有利於天齊這樣的龍頭企業。
而天齊鋰業的核心競爭力之一是成本低，勝過國內外同行，雅寶、贛鋒鋰業。（贛鋒在技術方面更領先，因此成為了特斯拉上海工廠的供應商）
天齊擁有優質的礦山和鹽湖資源，生產營運成本均處於行業較低的水平。
天齊的子公司泰利森Greenbushes是澳洲成本最低的鋰礦山。Greenbushes資源量1.78億噸，摺合碳酸鋰當量878萬噸，平均品位高達2.1%，單噸鋰精礦成本在210美元左右，遠低於澳洲其他礦山。
而其他大部分礦山的生產成本預計都超過400美元/噸，部分礦山目前的現金成本已高於500美元/噸，在目前的價格下，面臨較大經營壓力，全球的鋰供給或會進一步縮減。
鹽湖成本優勢明顯。2016-2017年SQM生產成本低於3800美元/噸，18年智利政府提高了租約費，生產成本提高至7000美元/噸。
由於租約費率與鋰價高度關聯，19年鋰價下跌後租約費用將大幅降低，SQM的成本優勢有望再度顯現，利潤出現回升。
從天齊的2018年年報我們可以看到，天齊低成本優勢盡顯。
五、其他優勢
1、毛利率高，遠遠高於贛鋒鋰業和寧德時代。
2、淨利率高
遠高於贛鋒和寧德時代，甚至接近茅臺的水平，茅臺的銷售淨利率大概是50%。
不過公司的淨資產收益率就和贛鋒鋰業、寧德時代差不多。
總結
如果天齊沒有這麼高的負債，16億的淨利潤，可以給20倍的估值。
但是天齊的資產負債率由2017年的40%上升到現在的75%，非常缺錢。
且行業的出清需要時間，如果天齊依靠自身的成本優勢，能夠熬過行業的艱難時刻，再加上新能源車是未來大勢所趨，不失為一個好的標的。
按照我們前面的分析，從2020起，公司的財務狀況會逐步改善，2023償還完所有債務，再加上接下來幾年產能釋放，下游需求在2020年後逐步增長，就是所有的利好因素在那個時間段集中到了一個點，爆發。（文| 小哼）
閱讀更多 格菲自媒體 的文章
