未來仍有資本打一場翻身仗。

10月30日，蔚來CFO謝東螢正式離職當天，小鵬汽車創始人何小鵬同時在微博、微信為蔚來汽車創始人、董事長兼CEO李斌發起“應援”，希望外界“給探索者更多空間”。“為李斌鼓掌，也一起加電！”

李斌則轉發回覆：“謝謝小鵬鼓勵。我們跑的是泥濘賽道上的馬拉松。”

這並非李斌第一次提及“泥濘賽道上的馬拉松”。2019年，蔚來汽車在這條艱難的賽道上摸索前行，扛過了ES8自燃、股價暴跌、大幅裁員、4年鉅虧220億元等一系列壞消息。截至發稿，蔚來股價已從發行價6.26美元跌到了1.45美元，跌幅76.8%。

儘管李斌曾在上半年蔚來股價暴跌時表示“沒什麼大不了”，但在對追夢人與探索者的尊重之外，資本市場更需要看到切實的回報和長遠的發展。

“蔚來每月靠賣車也可以收入近10億元，不一定活得陽光明媚，但肯定死不了。”蔚來總裁秦力洪在10月25日的2019世界智能網聯汽車大會上公開宣佈，蔚來銷售收入已達百億規模。

他的底氣，來自最近一個季度超預期的交付量。

今年第三季度，蔚來汽車交付4799輛汽車，同比增長47%，超出4200-4400輛的指導預期。這樣的好成績，讓今年以來一直被各種負面新聞纏繞的蔚來汽車，揚眉吐氣了一把。消息公佈後，蔚來股價在盤前漲幅一度超11%。

這是否意味著，在泥濘賽道上艱難跋涉的蔚來汽車，找到了轉危為安的“靈丹妙藥”？

月入10億，還不夠“明媚”？

為了證明蔚來汽車月入10億，秦力洪算了一筆賬。目前蔚來汽車每月交付量超過2000輛，每輛均價40多萬元，再加上服務費等收入，光靠賣車，蔚來汽車每個月就能入帳近10億元。

但這並不意味著蔚來汽車這個“5歲的孩子”能夠“賺錢養家”。日後能否穩定發揮，持續實現月銷2000輛的目標，對蔚來而言仍是不小的挑戰。

藉助傳統銷售旺季“金九銀十”的順風船，9月，蔚來汽車以2478輛的銷量在造車新勢力中奪魁，同比增長19.2%，三季度銷量環比增長35.1%。李斌將9月銷量大漲歸因於“國慶假期前發貨提速的積極影響”。

華盛證券認為，蔚來汽車目前的交付數據與之前ES8電池召回產生的訂單積壓有關。7月，受電池召回疊加新能源補貼退坡影響，蔚來交付量僅837輛，環比下降37.5%，因此不排除超預期的交付量與此前積壓訂單的因素相關。此外，蔚來還在9月推出了3年免息分期、上海5年零首付等促銷活動。

今年前三季度，蔚來每季度交付量分別為3989輛、3553輛和4799輛，平均月銷量1371輛，低於“月入10億計算公式”中的2000輛。這也意味著，進入2019年，蔚來汽車再也沒能突破2018年四季度月平均交付2660輛的水平。

考慮到車市整體遇冷、政策補貼退坡、行業競爭加劇等因素影響，蔚來銷量很難在短期內有明顯起色。李斌也坦言，蔚來可能無法達成年初定下的全年汽車銷售目標。

蔚來汽車上市以來季度交付量 來源：蔚來汽車財報、月度交付報告未來汽車日報製圖

相應地，2018年四季度至2019年二季度，蔚來9個月的月均收入為1.06億美元，約合人民幣7.5億元，距離10億元仍有不小的差距。

蔚來汽車單季度營業收入及經營虧損 來源：hypercharts

2019年第二季度，蔚來因汽車自燃事件召回了4803輛的ES8，損失約3.39億元，導致報告期內虧損同比增加83%。據中金公司數據，隨著經營虧損與淨虧損逐季度攀升，蔚來資產負債率在二季度已達到97.5%，前期累積虧損已成為蔚來沉重的包袱。

蔚來二季度毛利率仍為負數（-10.9%），上市以來僅在2018年四季度扭負為正，毛利率達到0.4%。相比之下，在今年三季度實現盈利的特斯拉毛利率高達18.9%，而且即使在近年財報賬面虧損狀況下，毛利率也始終保持在12%以上。

特斯拉2014年Q4至2019年Q3綜合毛利率、營業利潤率 來源：hypercharts

此外，補貼後33.8萬元起售的基準版ES6將拉低蔚來單車均價，而進一步在全國開設門店、兜底二手車保值率等利好車主的舉措，或將進一步加重蔚來的成本負擔。

中金公司在題為“與時間賽跑，重塑商業模式”的報告中算了一筆賬，如果按照2020年銷售3.4萬輛和單車售價30萬元計算，即使蔚來汽車能達到20%左右的毛利率，也難以支撐高昂的“三費”費用（營業、管理、財務費用），預計公司短期內自我造血能力有限。

蔚來上市以來“三費”費率及資產負債率 來源：中金公司

蔚來在二季度財報中預計，2019年三季度總收入預計為15.93億元-16.63億元，比二季度增加約5.6%-10.3%。但由於成本高企，即便蔚來能達到月入10億的目標，也並不意味著能夠就此盈利。

10億元對於一般的創業公司而言可能是個遙不可及的天文數字，但對於傳統的頭部汽車製造商來說只是個小數目。未來汽車日報（ID：auto-time）查詢9家國內外上市車企2019年第三季度財報發現，其前三季度營收均超百億元，月均收入超10億元。

其中，位居第一的大眾汽車1-9月的月均收入高達1631億元，今年首次實現單季盈利的特斯拉，月均收入也達到了134.4億元。相比之下，每月靠賣車收入近10億元的蔚來汽車，才不過是剛剛跨過了最初的門檻。

製圖：未來汽車日報

節流初見成效

“我們跑出來了，但跑得披頭散髮。”秦力洪曾在接受“第一電動”採訪時坦言，“我們（蔚來）戰略級的效率是很高的，但戰術層面確實是滿目瘡痍，沒有一件事做得很到位。”他承認過去幾年蔚來看重結果，沒有特別關注花錢的事，“中間肯定有很多浪費”。

此言不虛。

過去幾年來，從聲勢浩大的新產品發佈會，到高薪聘請的各行業人才和坐落在一二線城市城市黃金地段的NIO House，再到幾乎無微不至的客戶服務，蔚來汽車不止一次地給外界留下了財大氣粗和一擲千金的印象。

2019年二季度財報顯示，蔚來汽車在報告期內銷售及行政費用同比增長48.6%，金額高於研發費用。光大證券根據公開信息推算，蔚來汽車全國15個NIO House的平均裝潢費用高達1000萬元，平均年租金約500萬至800萬元。

就在不久前，李斌在財報電話會議中承認，蔚來汽車在4年時間裡虧掉了220億。而其對標的特斯拉，花了15年時間才“燒”光了400億元。

鑑於蔚來汽車盈利改善趨勢及長期業務模式待觀察，光大證券將其目標股價下調至2.02美元。中金公司暫時維持“中性”評級和2.5美元目標股價，但估值辦法從原先的DCF模型（現金流折現估值）更改為以 P/SV(市值/10000單位銷售額)作為指標，反映銷量對股價的影響。

對於蔚來眼下的財務狀況，李斌其實早已心中有數。他在二季度財報電話會議上透露，三四季度車輛毛利率預計無法轉正，將進一步下跌至 -6%至-10%。不過時任CFO的謝東螢也強調，今年下半年不會再出現虧損32億元的情況，成本削減將成為工作重點。

在二季度財報中，李斌明確提出了降本目標：至今年第三季度末，將全球員工總數從2019年1月的9900人減少到7800人左右；至今年年底，將通過額外的重組和拆分部分非核心業務，來達到更有效率的運營。

此外，曾在2017年明確表示“100%不會進入運營市場”的李斌，也開始為蔚來佈局出行版圖。10月4日，秦力洪在蔚來第21家NIO House重慶朝天門店開業當天透露，蔚來將在今年年底推出其官方二手車認證平臺，並在不久的將來正式上線蔚來出行服務。

這些舉措，得到了一些投行認可。

美國銀行雖然給蔚來汽車的評級是“遜於大盤”，將目標股價定位於2.5美元，但肯定了蔚來的裁員、剝離非核心業務等降本增效措施，並認為蔚來近期推出的汽車金融計劃（3年免息購車等），可以幫助其更好地管理現金流。

中金公司在此基礎上提出了進一步建議：在車市不振、傳統品牌以價格換市場的大環境下，蔚來的第三款車型需要進一步價格下探，以實現保持營銷和客戶滿意度到供應商、投資者信心回升的正向循環。

中金公司在一份題為“蔚來汽車如何才能起死回生”的報告中提出，蔚來是做營銷服務見長的車企，應持續保持客戶服務力度和營銷手段作為區分度，聯合產業鏈共擔高門檻研發風險，從而避免成為研發投入巨大的單一科技型車企。

36氪此前曾援引摩根大通預測稱，如果沒有新的融資，蔚來將在2019至2021年淨資產為負。而蔚來汽車在二季度財報中披露的現金及現金等價物、受限制現金、短期投資僅有34.6億元，若新融資未有顯著進展，到年底將面臨較大的現金流壓力。

正如秦力洪所說，投資人最大的擔心，就是怕蔚來汽車“猝死”，血本無歸。對於資金告急的蔚來，要想挺過這一關，融資的重要性不言而喻。

翻身仗：羅馬不是一日建成

在某些時刻，一筆金額合適的融資，能夠力挽狂瀾，拯救一家公司。

2008年金融危機，一度處於破產邊緣時刻的特斯拉，在關鍵時刻被一筆4000萬美元的投資挽救，後又有戴姆勒伸出援手。到2013年年中，特斯拉股價已突破160美元，市值近200億美元。2010年以每股20美元左右的價格購入特斯拉股票的散戶投資者，獲利頗豐。

今年以來，蔚來汽車也在試圖尋找過冬的糧食。

李斌曾經預估初創車企的造車成本，認為從頭開始造一輛車大約需要200億元。他曾在接受36氪採訪時表示，蔚來的融資邏輯可以概括為“小步快跑”：結交有實力的朋友、對行業有長遠見識的投資人，每個人都不要投太多。“比如有人想投1.5億美元，我說算了，你投5000萬美元吧。我現在又不是馬上要用這麼多錢。”

李斌低估了造車的“燒錢”速度。自成立以來，蔚來公開融資11次，融資總額高達371.4億元，但仍面臨著資金吃緊的狀況。

在資本寒冬中，蔚來將融資的來源瞄準了政府產業基金。但隨著新能源汽車銷量下滑和新造車企業持續虧損，政府及產業基金的態度也越發謹慎。

在這種情況下，NIO Power或將成為新的融資希望。

NIO Power 來源：蔚來App

秦力洪在8月的戰略信息溝通會上透露，NIO Power預計將在今年四季度獨立融資。“到2025年，隨著電動車保有量增加和續航里程提高，每輛車補充的電量更大，這是一個3000億的大市場，不是一個小的市場。”目前，NIO Power已形成了固定充點樁、換電站、移動充電車、超充樁和第三方充電設施在內的充換電網絡，在全國範圍內部署了超過100座換電站和500多輛充電車。

全球市場研究公司Research And Markets發佈的報告也顯示，電動車充電市場預計將從2018年的53億美元增長至2023年的304.1億美元，年複合增長率高達41.8%。特斯拉收入構成中的能源板塊也被業內視為新的增長利器，毛利率一度高達29%。

來源：HyperChanger TV

這意味著，蔚來汽車仍有資本在未來打一場翻身仗。

作為國內首家登陸納斯達克的造車“新勢力”，尚處於蹣跚學步階段的蔚來汽車，難免成為眾人矚目的焦點，並承受市場拷問的壓力。但正如麥肯錫在《2019年制勝汽車行業下半場》的報告中所說，淘汰賽的號角已經吹響，沒有誰是註定的勝者，也沒有誰持有未來的入場券。

身為蔚來汽車的掌舵人，李斌更需在重壓下穩住陣腳，帶領企業進入正向循環，才能重新贏回資本市場的信心。

“無論最後成王還是敗寇，羅馬都不是一日建成的。”何小鵬在力挺李斌的那條微博中寫道，“今天可能是最壞的行業低谷，但也一定是明天新徵程的起點。堅定地走下去，就會看到曙光。”

作者 | 程瀟熠