中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
科倫藥業(002422)
2019Q1-3業績符合我們預期
公司公佈1-3Q19業績：收入129.58億元，同比增長5.94%；歸母淨利潤9.14億元，對應每股盈利0.64元，同比下滑10.66%，略低於我們預期。主要為近期抗生素中間體價格下滑帶來川寧業績壓力所致。
發展趨勢
川寧短期承壓致3Q業績表現略低於預期。1-3Q單季度來看，收入端同比增速分別為9.0%/20.1%/-9.1%，利潤端同比增速分別-12.4%/+0.4%/-25.4%，三季度同比增速出現較大幅度下滑。我們預計大輸液及製劑板塊仍保持穩健增長，下滑主要原因為近期川寧原料藥中間體價格下跌所致。隨著環保逐步放鬆，近期市場上新增部分產能使得硫紅格局較以往復雜，目前硫紅單價已由年初超過400元/kg調整至~300元/kg，出現較大程度下跌。此外，6-APA與7-ACA價格也跌入歷史底部區間，對川寧業績帶來較大影響。我們認為中間體價格進一步下滑空間不大，中間體價格有望在4Q企穩，全年來看川寧仍有望實現超過3億淨利潤。
川寧擬引入戰略投資者優化治理結構。近期公司公告川寧擬實施員工持股計劃並引入優質外部投資者，未來將推動川寧擇機走向資本市場。我們認為此舉一方面有利於進一步優化川寧內部治理結構、增強核心競爭力，另一方面亦有助於降低母公司資產負債率，提高償債能力。長期來看，我們預計川寧的分拆有助於公司進一步專注於製劑板塊業務，加快公司向國內仿製+創新藥龍頭轉型的步伐。
新藥銷售值得期待。公司新制劑（包含一致性評價）產品銷售保持快速增長態勢，我們預計前三季度實現~12億元銷售收入，全年來看我們預計新制劑有望突破16億元收入。目前公司超20個新制劑品種獲批上市，隨著公司多個在研品種臨床順利推進，我們預計後續研發投入可能進一步提升。看好公司在製劑板塊的潛力。
盈利預測與估值
由於川寧短期業績承壓，我們下調2019/2020年淨利潤7.3%/5.2%至11.75/14.92億元，同比分別下降3.1%及增長27.0%。當前股價對應2019/2020年29.5/23.2倍市盈率。考慮到公司製劑板塊存在超預期可能，維持跑贏行業評級和40.00元目標價，目標價對應2019/2020年49.0/38.6倍市盈率，較當前股價有66.3%上行空間。
風險
抗生素中間體價格下滑；新藥放量不及預期。
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