安信證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
恆瑞醫藥(600276)
事件：公司 19 年三季度報告歸母淨利潤同比增長 28.26%。 恆瑞醫藥發佈 19 年三季度報告，實現營業收入 169.45 億元，同比增長36.01%；歸母淨利潤 37.35 億元，同比增長 28.26%；扣非歸母淨利潤 35.36 億元，同比增長 27.25%。公司 19Q3 單季度實現營業收入69.19 億元，同比增長 47.27%；歸母淨利潤 13.22 億元，同比增長31.96%；扣非歸母淨利潤 12.47 億元，同比增長 31.15%。公司業績超市場預期。
業績增長環比加速趨勢明確， 研發投入持續快速增長。 公司 19Q3單季度營收增速高達 47.27%，遠超市場預期， 預計這主要與造影線及腫瘤線的銷售提速有關， 公司業績增速呈現季度間環比加速的趨勢再次獲得確認。 根據公司公告，目前造影劑渠道依舊嚴重缺貨，預計前三季度維持 40%左右增速；腫瘤線在卡瑞利珠單抗及白蛋白紫杉醇放量的驅動下，銷售增速預計提升至 40%左右。 19 年前三季度，公司研發投入達到 28.99 億元，同比增長 66.97%，研發費用率增長至17.11%（+3.17pct），其中 19Q3 單季度研發費用率更是達到 20.46%（+4.68pct）；持續的高研發投入使公司創新藥龍頭企業地位更加穩固。 除研發費用率快速增長外，公司 19 年前三季度期間費用率整體控制良好（61.83%， +3.40pct），其中銷售費用率為 36.37%（-0.89pct）、管理費用率為 8.98%（+0.95pct）、財務費用率為-0.63%（+0.17pct）。公司應收賬款達到 54.19 億元，較年初增長 43.63%；前三季度經營活動現金流量淨額 26.08 億元，同比增長 27.19%，與利潤增速基本一致。
卡瑞利珠單抗適應症持續拓展，創新藥物上市助力業績騰飛。 公司是我國創新研發龍頭企業， 研發投入持續高增長，在多年高研發投入的驅動下，公司逐步進入創新收穫期。 近年來， 公司艾瑞昔布、 硫培非格司亭、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇、卡瑞利珠單抗等重磅創新或高端仿製品種先後獲批上市。尤其值得關注的是，公司卡瑞利珠單抗在肺癌、肝癌、胃癌、食管癌等大癌種適應症上都收穫了優異的臨床進展，研發進度處於國內領先地位。 根據公司公告及 CDE 數據披露， 公司已先後遞交食管鱗癌二線治療、 肝癌單藥二線治療、 NSCLC 聯合化療一線治療等三大適應症的上市申請並均已被納入優先審評。隨著卡瑞利珠單抗大癌種適應症的不斷拓展，同時疊加公司強大的渠道准入能力與商業化能力，卡瑞利珠單抗的銷售峰值有望達到百億元。 公 司吡咯替尼於 18 年 8 月基於 II 期臨床數據獲有條件上市批准，獲批適應症為聯合卡培他濱用於 HER2 陽性乳腺癌患者的二線治療。 目前公司公告，吡咯替尼聯合卡培他濱治療晚期乳腺癌的 III 期臨床研究的主要終點 PFS 達到方案預設的期中分析優效判定標準，且安全性可接受，較拉帕替尼聯合卡培他濱，可顯著延長患者的 PFS。 其他在研品種方面，公司 PD-L1 單抗 SHR-1316 聯合化療一線治療廣泛期小細胞肺癌已處於 III期臨床，聯合化療一線治療食管鱗癌也已處於 II期臨床，未來有望率先在國內獲批上市。 此外， 公司貝伐珠單抗、 II 型糖尿病治療藥物 SGLT-2 抑制劑 SHR3824、 前列腺癌治療藥物雄激素受體拮抗劑 SHR3680、激素受體陽性乳腺癌治療藥物 CDK4/6 抑制劑SHR6390 等創新藥或生物類似藥品種也已先後進入 III 期臨床，未來有望持續為公司貢獻業績彈性。
投資建議： 增持-A 投資評級， 6 個月目標價 90.60 元。 根據公司前三季度業績情況，我們小幅上調公司盈利預測，預計公司 2019 年-2021年的收入增速分別為 34.6%、 30.8%、 27.9%，淨利潤增速分別為28.8%、 27.8%、 25.5%，成長性突出；給予增持-A 的投資評級， 6個月目標價為 90.60 元，相當於 2020 年 60 的動態市盈率。
風險提示： 產品降價風險、核心產品市場推廣不及預期、新藥研發不及預期等。
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