東吳證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
恆瑞醫藥(600276)
投資要點
事件： 2019 年 10 月 25 日，公司發佈 2019 年三季報， 2019 年前三季度公司收入 169.45 億（+36.01%），歸母淨利潤 37.35 億元（+28.26%），扣非歸母淨利潤 35.36 億元（+27.25%）；公司第三季度營收 69.19 億元（+47.27%），歸母淨利潤 13.22 億元（+31.96%），扣非歸母淨利潤 12.47億元（+31.15%）。公司新品逐步放量，營業收入超預期，並實現逐季收入連續增長趨勢（Q3 收入環比增長 36.77%，連續 12 個季度環比增長）。
白蛋白紫杉醇、 PD-1、 19k 等品種放量，公司收入實現高增長。公司 2018 年 Q3 以來陸續上市 19K、吡咯替尼及白蛋白紫杉醇以及 PD-1等重磅品種，並在今年逐步放量。其中腫瘤線品種放量明顯，預計前三季度增速超過 40%，其中 PD-1 下半年上市， Q3 實現收入約 3 億元，預計全年有望達 6-8 億元，白蛋白紫杉醇大幅增長， Q3 單季度銷售約 6億元，全年銷售有望超過 15 億元， 19k、吡咯替尼 Q3 銷售分別為 2 億左右，預計兩品種有望進入醫保談判目錄並持續放量。麻醉線增速預計為 20%左右，布托啡諾、七氟烷等品種持續增長，右美託咪定受帶量採購影響略有下滑；影像事業部同比增速預計超過 40%，其中碘克沙醇高速增長，預計全年收入為 16 億元， 可載藥栓塞微球全年銷售有望超過5.5 億（+40%以上）。預計 Q4 公司整體收入有望持續高速增長。
研發投入持續增大，公司創新管線進展順利。 2019 年前三季度公司研發費用 28.99 億元（+66.97%），其中 Q3 單季度為 14.15 億元（+90.93%），隨著公司 PD-1 等多適應症開展及聯合用藥臨床試驗國內外逐步開展，公司持續加大投入。卡瑞利珠單抗順利獲批經典性霍奇金淋巴瘤適應症， 公司四大瘤腫投入力度大，在食管鱗癌方面預計今年下半年申報上市，肝癌方面，公司上半年提交了二線治療肝細胞癌的新藥上市申請並獲得優先審評資格，胃癌方面，聯合阿帕替尼的治療方案順利進入臨床3 期，而在非小細胞方面，公司多個聯合用藥方案均處於臨床 3 期。 今明兩年公司瑞馬唑侖、貝伐珠單抗生物類似物有望獲批貢獻業績彈性。
盈利預測與投資建議： 基於公司穩健的經營風格、多樣化的產品線以及豐富的研發管線儲備，我們預計公司 2019-2021 年營業收入為232/292/361 億元，歸母淨利潤為 52.33 億元、 67.21 億元、 84.87 億元，同比增長 28.7%、 28.4%、 26.3%，對應 PE 為 70X/54X/43X， PD-1、吡咯替尼、紫杉醇白蛋白等重磅產品上市帶來銷售增長，豐富的研發管線為公司未來發展提供持續推動力。公司作為行業龍頭，受益於政策帶來的創新藥利好及行業集中度提升，因此我們維持“買入”評級。
風險提示： 公司藥品招標低於預期；藥品審評審批進度低於預期；研發管線進度低於預期；製劑出口低於預期。
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