通達系快遞企業年報數據中的強與弱
核心摘要：
通達快遞公司2018年年報顯示行業不變的趨勢在於價格持續下跌、服務同質加劇、成本保持下行、行業現金流依舊穩健；行業的變化在於通達系件量增速從去年年初彼此間的分化差異到目前的基本持平，百世和圓通單票毛利逆勢提升，通達資產開支同比翻倍，以及部分公司尋求外部融資。
量質：通達增速收斂，質量改善趨同
件量：韻達領銜增長，百世繼續高增，申通、圓通提速追趕
2018年韻達件量同增48%，增速反超百世，成為通達系增長最快的企業。百世件量增長雖出現放緩，增速較2017年回落19pcts，但仍然維持較高增速，件量同增45%。中通件量同增37%，穩守行業第一位置。
圓通和申通發力追趕，件量增速逐季走高，分別同增32%、31%。順豐件量增長高開低走，下半年受宏觀經濟走弱影響以及戰略性收縮盈利較弱的業務，公司去年件量同增27%（由於順丰采取直營模式與通達加盟模式不同，因此我們在後續成本、盈利、資產、現金等方面不再討論順豐，僅對比通達快遞公司）。
中小企業出局，頭部企業份額抬升，存量競爭階段已經不遠。
隨著中小企業在件量規模、基礎設施、資金實力、網絡覆蓋等方面與頭部企業的差距被越拉越大，中小企業逐步被淘汰出局，頭部企業份額持續提高。我們測算在剔除國際件、電商自營件、快遞大包裹、中國郵政份額之後，2018年中小快遞企業份額僅剩下10%左右。
如果考慮到今年上半年國通、如風達、安能等快遞接連出局，預計下半年或明年中小企業份額將被瓜分完畢，增速持續下行之下，行業將進入存量競爭階段。
服務：中通、韻達服務較優，申通改善明顯，通達服務同質化加劇
郵政局數據顯示，2018年韻達、中通月度加權平均申訴率分別為0.60/0.71，服務申訴率指標領跑通達。申通去年加強推進服務質量提升，申訴率同比明顯改善。2018年通達系和順豐月平均申訴率均小於行業平均水平，表明頭部企業服務質量優於中小企業。
2019Q1頭部企業申訴率繼續下降且明顯低於行業平均水平，並且彼此間的申訴率差異性進一步收窄，終端消費者難以直觀體驗到不同品牌快遞服務的差異性，快遞服務同質化加劇。
時效指標方面，據國家郵政局統計測算，時效由快到慢依次為順豐>EMS>韻達>中通>圓通>申通>百世。韻達不僅在申訴率指標排名通達第一，其時效性也要領先其他通達對手，彰顯了韻達優秀的服務質量和管控能力。
盈利：價格下跌致行業盈利承壓，圓通、百世成本改善推動盈利上行
價格：價格戰升級，通達系價格普降
2018年快遞行業總體價格同比下降3.8%至11.9元，跌幅較2017年擴大1.2pcts，顯示行業價格有加速下跌趨勢。如果將其他業務收入（保價費、超遠投遞費、逾期保管費等）、國際件和順豐件剔除，計算結果近似作為通達快遞件價格，則結果顯示通達快遞件全網價格同降3.1%至6.8元，跌幅較2017年收窄2.6pcts，又表明通達系快遞價格戰是有所緩解的。
但是如果換一個角度思考，我們將通達系快遞全網ASP下降的絕對值與總部價格下降絕對值對比（這裡以韻達為例，因為韻達很早就完成轉運中心100%直營，因此其ASP變動能真實徹底地反映通達總部價格變動），我們發現通達系總部2018年ASP下降絕對值大於2017年，並且2018年通達全網價格下跌值就等於總部價格下跌值。
這說明了當前行業競爭情況下，末端網點盈利已經非常微薄，難以承受額外的價格下降，行業價格下跌從原先末端加盟網點與總部一起承擔，到現在通達總部獨自承受價格下跌，通達總部價格戰在持續升級。2019年Q1通達快遞件全網價格同降5.7%，跌幅較去年Q1擴大4.6pcts，顯示通達快遞價格戰持續升級。
落到公司層面，我們通過剔除派費以及統一口徑處理，得到通達各公司可比性較高的價格。2018年百世價格同降15.5%至1.63元，價格比其他通達公司低約0.1元（不考慮申通），且價格跌幅為通達系最多。百世價格下跌較多是成本下降顯著和補貼力度加大共同驅動。
中通和韻達價格跌幅較為接近，分別同跌9.7%/11.1%至1.72/1.72 元，兩家公司價格無明顯差異。圓通價格同降6.9%至1.68元，價格略低於韻達和中通，申通則受併購轉運中心影響，ASP同降3.2%至1.58元，與其他通達公司價格口徑不同，不可比。
成本：通達成本保持下降，中通成本行業最低，百世成本下降顯著
除了申通，我們對其他通達公司單件成本進行測算並統一口徑（運輸成本+分揀成本+面單成本），結果顯示百世2018年單票成本同降21.4%至1.36元，降幅為通達最多，而中通、韻達、圓通都保持了成本10%的降幅。申通受併購轉運中心影響導致單位成本出現同比增長，剔除轉運中心併購影響，預計公司成本也出現一定幅度下降。
運輸成本
中通憑藉規模最大的自有車隊、數量最多的大運力牽引車以及行業最多件量帶來的規模優勢，同時不斷優化運輸路由及相關流程細節，推動2018年公司運輸成本同降12.4%至0.68元，比其他通達系公司平均水平低0.15元。得益於持續的精細化管理以及航空運力利用率的提升，圓通2018年運輸成本同降14.5%，降幅為通達最多。
分揀成本
中通和韻達通過較大力度的自動化分揀線投入、改善分揀操作流程、提高中轉效率，使得各自擁有行業最低的分揀成本（0.38元），但可以看到，中通2018年分揀成本下降幅度出現放緩。
百世2018年單票分揀成本同降32.0%至0.47元，雖然分揀成本較高，但是降幅最為明顯，主要系公司去年不斷精簡、整合全網分撥中心，極大地提高了分揀效率，降低了人工、租賃等成本。目前百世全國分撥中心仍有106個，數量明顯超出其他通達公司，預計未來分揀中心仍有相當的整合優化空間，分揀成本將進一步下降。
毛利：中通盈利最強，圓通、百世單票毛利逆勢提升
憑藉顯著低於行業的成本，中通2018年單票快遞毛利為0.65元，單票盈利能力為通達系最高，但是價格的下跌使得公司單票快遞毛利相比2017年下降了0.06元。申通由於轉運中心直營化率低於其他公司，使得其單票快遞毛利高達0.53元，排名通達第二。
預計隨著今年公司全面並表去年收購的轉運中心（由於通達總部中轉費的毛利率為負，主要靠面單費賺錢，所以並錶轉運中心會攤低單票毛利），公司單票毛利將會出現正常性下降。圓通、百世控本能力較強，單票成本降幅超過單票價格降幅，從而推動兩家公司單票快遞毛利逆勢提升。
對比通達公司單票快遞毛利與單票總體毛利，我們發現：
1）中通單票總體毛利比單票快遞毛利低，這其中主要原因是公司營業成本還包括 IT 費用支出和營業稅金附加，不同於國內的會計處理造成公司單票總毛利下降，如果剔除該影響，預計2018年公司單票總毛利回升至0.69元；
2）韻達去年單票總毛利比單票快遞毛利高出0.06元，主要是物料銷售貢獻；
3）圓通單票總毛利明顯高出單票快遞毛利，主要系先達國際業務貢獻；
4）百世則是貨運、供應鏈、店加等其他業務佔比較多，使得公司單票總毛利高出單票快遞毛利。
費用：百世三費較多，申通費用控制較強，中通研發支出大幅領先其他公司
期間費用方面，韻達和百世去年單票三費出現下降，圓通單票三費上升主要為並表先達國際影響。剔除先達國際收購影響，圓通與中通和韻達單票三費較為接近。申通單票三費僅為0.08元，明顯低於其他公司，或是公司費用管控較強、轉運中心直營化率較低以及財務費用中利息收入較多所致。
研發支出方面，除了中通沒有披露研發費用外，其他公司均有披露。中通的研發費用主要記錄在了營業成本中的其他成本（其他成本包括大客戶末端派送成本、營業稅金、研發費用、面單成本等）。
中通於2017年取得高新技術企業資格認證從而享受15%的優惠稅率，按照高新技術企業認定條件，我們估算中通2018年研發支出大約在5億元左右，大幅領先其他通達公司。此外，百世去年研發支出同比增長33%至1.8億元，位列通達第二。
扣非淨利方面，憑藉行業最低的成本以及15%的優惠稅率，中通單票扣非淨利達0.45元，明顯高出行業平均0.25元的單票扣非水平。
韻達雖然單票成本繼續保持下降，快遞業務毛利率甚至出現回升，但是價格下跌仍然導致單票扣非淨利下降0.02元。
圓通則受益成本控制良好以及並表先達國際影響，單票扣非淨利上升0.01元。申通受並錶轉運中心和價格下跌影響，單票扣非下降0.02元。百世繼續強化成本控制，單票虧損收窄至0.09元，距離盈利已經不遠。
資產：通達加大資本開支，韻達注重分揀設備投入，圓通新建轉運中心
資本支出：中通資本支出最多，韻達投入增幅最大，申通專注轉運中心併購
2018年中通資本支出同比翻倍至58.5億元，大幅領跑通達公司，不過近60億元的資本開支中包括約19億元的股權投資。韻達去年資本支出同增148%至41.1億元，增幅為通達系最大。申通去年加快轉運中心直營化，估算花費10億元用於併購轉運中心，推動資本開支同增105%至28.2億元。如果剔除對外股權投資，中通資本支出降至40億元，增速降至41%。
具體觀察2018年各家公司各類固定資產賬面價值增長情況，中通在房屋建築物、運輸工具、機器設備上固定資產增加比較多。韻達分揀設備增加值為通達第一，體現了公司對轉運中心自動化的投入水平領先其他競爭對手。圓通由於對部分轉運中心進行了新建、擴充，導致房屋建築物增加最為明顯。
資產情況：運輸車隊中通最大，分揀設備韻達最多，土地儲備圓通最足，資產模式百世最輕
房屋及建築物
受公司新建、擴充轉運中心影響，2018年圓通房屋建築物賬面價值增加至32.2億元，位列通達第一，中通以29.1億元的自有房屋建築物緊隨其後。自建房屋建築物不僅有利於降低租賃成本（最終反映到分揀成本降低），而且可以降低租賃房產使用權被提前收回的風險，提高全網服務的穩定性。
運輸工具
2018年中通運輸工具賬面價值高達18.8億元，明顯領先其他通達公司，這與公司自有車以及大運力牽引車數量通達最多相對應。
韻達運輸工具賬面價值為10.1億元，排名第二。運輸工具賬面價值越高，意味著公司自有車數量越多，公司可以降低價格較高的第三方運力採購，進而降低運輸成本。
中通憑藉通達系中規模最大的自有及大運力車隊以及行業最明顯的規模效應，使得其運輸成本明顯低於其他通達公司。
分揀設備
2018年各大通達快遞公司加速推動分揀自動化，增加對分揀設備的採購，各家公司分揀設備賬面價值同比 2017年均出現明顯大幅增長。韻達分揀設備賬面價值為25.1億元，排名通達第一。
分揀設備大量投入使得韻達分揀自動化水平處於行業領先水平，同時也使得韻達在規模效應不如中通的情況下，仍能做到單票分揀成本與中通基本持平。
百世雖然在其他資產方面採取租賃的輕資產運營模式，但是在分揀設備則集中資金投入，公司2018年分揀設備價值為10.2億元，排名通達第三。
土地使用權
土地使用權代表的是公司自有土地的儲備情況，一家公司土地使用權越多，其未來增建或擴建轉運中心以及發展倉儲物流業務的潛力就越大，並且自有土地的投入使用也將有助於降低公司的租賃成本。
2018年圓通土地使用權賬面價值為21.7億元，為通達最多，中通土地價值為19.7億元，位列第二。
現金：行業現金流穩健，中通在手現金大幅領先其他公司
經營現金流：中通、韻達、申通現金流產生能力較強
預收面單費的加盟快遞模式使得通達快遞公司現金週轉保持穩健，各家公司的經營現金流都高於各自的扣非淨利潤。通達快遞公司較強的現金產生能力支撐了較大額度的資本開支。
中通、韻達、申通單票經營淨現金流分別為0.53/0.53/0.51元，現金流產生能力較強。圓通和百世2018年單票現金流出現增長，說明了兩家公司對現金流的管控能力有所提高。
在手現金：中通受益阿里參股，韻達受益定增，圓通受益發債，三家公司現金增加較多
截止2018年末，中通賬面現金高達182.2億元，遙遙領先其他通達公司。中通在手現金之多不僅受益公司較強的現金流回轉能力以及通達最高的淨利潤，還明顯受益於2018年6月阿里約90億元（13.8億美元）定增入股公司。
韻達目前賬面現金達66.4億元，排名通達第二，主要受益去年4月完成的38億元定增融資。圓通賬面現金為64億元，排名第三，受益去年12月完成的36.5億元可轉債發行融資。
百世2018年賬面現金同比下降13.3億元至39.2億元，主要受公司增加資本開支影響。預計隨著公司盈利逐步回升以及現金週轉能力提高，公司現金或將企穩。
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